报告行业投资评级 - 推荐（维持）[6] 报告的核心观点 - 行业基本面下政策的边际变化可能以及针对未来的压力测试依然是资本市场关注的要点[4] - 判断净租金回报率与按揭利率之差收窄是推动新房及二手房的合计总需求筑底的关键观察点[4] - 重视在供应缩量预期、供给品质优化以及购房者画像显著分化推动下，新房市场供需环境较二手房更早出现改善的特征[4] - 相较于“博弈”基本面和政策，围绕合理估值区间做投资或更可取[4] - 关注全国性和区域性房企风险溢价修复的三条主线：（1）21年后资产负债表贡献利润表较优；（2）部分企业信用溢价；（3）困境反转[4] 根据相关目录分别进行总结 一、新房网签情况 - 12月1日至4日，样本城市新房网签面积同比降幅为-24%，但较11月收窄11个百分点[3] - 分城市能级看，一线、二线、三线城市新房网签面积同比分别为-12%、-26%、-28%，均较11月收窄，分别收窄29、3、12个百分点[3] - 12月1日至4日，样本城市新房网签面积环比高于过去4年同期水平[11] 二、二手房网签情况 - 12月1日至4日，样本城市二手房网签面积同比降幅为-33%，较11月扩大18个百分点[3] - 分城市能级看，一线、二线、三线城市二手房网签面积同比分别为-28%、-33%、-37%，均较11月扩大，分别扩大3、14、35个百分点[3] - 12月1日至4日，样本城市二手房网签面积环比高于过去4年同期水平[17] 三、滚动网签情况 - 新房日均网签面积低于2019-2024年同期水平[19] - 二手房日均网签面积低于2019-2020和2024年同期水平，但高于2021-2023年同期水平[19] 四、土地市场（拿地）情况 - 2025年1-11月，全国累计土地成交建筑面积同比降幅较1-10月扩大3个百分点至-14%[21] - 2025年1-11月，全国累计土地成交楼面均价同比增幅较1-10月收窄6个百分点至+7%[21] - 2025年11月单月，全国土地成交建筑面积同比降幅为-32%，成交楼面均价同比降幅为-12%[21] - 2025年11月，全国土地出让金同比降幅较10月扩大14.5个百分点至-39.5%[30] - 2025年11月，全国土地流拍率较上月下降15.7个百分点，溢价率较上月上升0.2个百分点至3.5%[23][27] 五、库存情况 - 2025年10月，推盘未售口径库存较9月上升，其去化周期也较9月上升[32] - 分城市能级看，2025年10月一线和二线城市推盘未售库存较上月下降，三四线城市较上月上升；但一线、二线和三四线城市推盘未售去化周期均较上月上升[34] 六、前瞻及佐证指标 - 截至2025年10月，北京和上海二手成交价格同比降幅扩大，租金同比降幅收窄；广州租金同比降幅扩大幅度大于二手成交价格；深圳二手成交价格同比降幅扩大，租金同比增幅扩大[4][15] - 截至2025年11月，12个样本城市平均二手带看人数环比增幅较10月收窄1.4个百分点至+0.8%，同比降幅较10月收窄3.4个百分点至-11.9%[4][42] - 截至2025年11月，12个样本城市挂牌价调涨房源占比从10月的5.5%下降0.1个百分点至5.4%，同比降幅较10月收窄7.0个百分点至-48.6%[4][49] - 根据招商证券房地产组流动性前瞻指标判断，截至2025年12月，宏观层面流动性环比紧缩力度收窄，同比宽松力度收窄[4][48] - 截至2025年10月，居民新增存款趋势同比降幅收窄，居民存款余额趋势同比增幅收窄；居民新增中长期贷款趋势项同比降幅扩大[37][40] 七、估值与市场表现 - 当前房地产板块考虑潜在减值压力调整后的PB估值约1.2倍，而销售前5重点房企调整后PB平均约0.7倍[4] - 房地产板块在2024年9-10月反弹后一度回调过半，近期板块有所反弹但距离上一轮反弹高点仍有约15%空间，部分股票价格仍在相对低位，个别标的当前股价距离前期反弹高点空间超50%[4] - 行业指数近1个月绝对表现为-1.0%，近6个月为15.4%，近12个月为5.3%[7]