宏观及策略研究：海内外经济前瞻指标走弱 - 核心观点：海内外经济前瞻指标普遍走弱，美国制造业持续收缩，国内经济修复中供给强于需求，市场关注即将召开的中央经济工作会议对2026年政策的定调[1][3] - 外围环境：美国经济指标分化，欧洲通胀巩固利率预期：美国11月ISM制造业PMI连续第九个月位于荣枯线下方，新订单指数环比降幅创下半年以来最大，就业指数大幅收缩，而服务业PMI的商业活动指数升至三个月新高；11月ADP就业人数创2023年3月以来最大降幅[3]；欧元区11月整体CPI同比增速上行，服务通胀走高，市场预期欧央行短期不再降息[4] - 国内环境：制造业偏弱，政策基调待明确：国内11月制造业PMI连续第八个月位于荣枯线下方，供给修复强于需求；非制造业PMI中，服务业商务活动指数落入收缩区间，建筑业商务活动指数环比改善但持续性待观察[4]；12月中旬的中央经济工作会议将为2026年货币和财政政策定调，财政政策预计保持支出强度并支持科技创新与民生，货币政策倾向提升资金使用效率并做好跨周期调节[4] - 高频数据：下游地产与农产品价格回升，中上游价格走势不一：下游房地产成交底部小幅回升，农产品批发价格走高；中游钢铁价格回升，水泥价格回落；上游焦煤焦炭价格上行，有色金属价格震荡走强，黄金价格基本持平，原油价格小幅上涨[4] 固定收益研究：利率债12月投资策略展望 - 核心观点：在中央经济工作会议召开前，债市预计以震荡为主，震荡方向受股债跷跷板影响，会议后行情将围绕政策部署展开[6][8] - 2025年11月市场回顾：资金宽松，债市先稳后弱：11月央行流动性净投放超3000亿元，DR007波动中枢较10月略有提升，主要波动区间在1.40%-1.45%[6]；一级市场地方债发行规模环比增加超3000亿元，政金债发行小幅增加以为5000亿元政策性金融工具提供资金[7]；二级市场前低后弱，10年期国债收益率全月上行5个基点至1.84%[7] - 债市展望：基本面难成定价主导，关注政策与资金面：基本面方面，预计11-12月出口与投资同比增速或有改善，社零同比增速或下滑，PPI环比读数或有小幅改善，CPI环比持平，但短期内债市定价仍由政策预期、资产比价及机构行为主导[7]；政策面方面，为完成全年目标，11-12月公共财政支出同比增速需达12.7%左右，货币政策以保持社会融资条件相对宽松为主，年内降息降准可能性下降[8]；资金面预计12月DR007延续低位波动，同业存单收益率持平或小幅上行[8] - 投资策略：会议前震荡，关注结构性机会：中央经济工作会议前债市或以震荡为主，若权益市场情绪升温，利率曲线可能陡峭化上行，可适度博弈超跌反弹，并关注7年及以下期限的国开债-国债利差、(5年-3年)国债期限利差等结构性机会[8]；会议后若在提振通胀、促消费、财政加力等领域新增提法有限，债市有望迎来布局窗口[8]