晨会纪要（2026/06/24） 证券分析师 022-28451618 SAC NO：S1150511010016 cuijian@bhzq.com 崔健 渤海证券研究所晨会纪要（2026.06.24） 固定收益研究 六轮通胀中的货币政策应对——固定收益专题报告 基金研究 主动 ETF 业务指引发布，公募基金规模达到 39.48 万亿元——公募基金周报 行业研究 持续关注扩内需政策，AI+消费为重要方向——轻工制造&纺织服饰行业周报 美联储表态偏鹰，金属价格受到压制——金属行业周报 证 券 研 究 报 告 晨 会 纪 要 请务必阅读正文之后的声明 渤海证券股份有限公司具备证券投资咨询业务资格 1 of 7 六轮通胀中的货币政策应对——固定收益专题报告 王哲语（证券分析师，SAC NO：S1150524070001） 晨会纪要（2026/06/24） 周 喜（证券分析师，SAC NO：S1150511010017） 李济安（证券分析师，SAC NO：S1150522060001） 本文回顾 2000 年以来我国经历的六轮通胀过程，以及货币政策的应对方式，为理解当下提供历史参照，以 期前瞻下半年通胀走势与政策导向 ...

行 行业周报 美联储表态偏鹰，金属价格受到压制 | | | | | | | | ——金属行业周报 | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | 分析师: | 张珂 | 日 | SAC NO: S1150523120001 2026 6 月 23 | | | | 年 | | 钢铁 | | | | | | | | | 有色金属 | | | 投资要点： | | | | | | 证券分析师 | | | 行业情况及产品价格走势初判 |  | | | | | 张珂 | | | 钢铁：目前钢厂盈利尚可，短期内供给压力或难缓解。天气因素影响下需求修 | | | | | | 022-23839062 | | | 复动力不足，未来基本面压力或逐步积累，钢价短期或偏弱运行。 | | | | | | zhangke@bhzq.com | | | | | | | | | 研究助理 | | | 铜：海外加息担忧升温，硫磺供应存在边际改善预期，短期铜价或面临一定压 | | | | | | 子行业评级 | | | 力。 | | | | | | 冶钢原料 | | | | | 看好 ...

公共财政收入 - 2026年1-5月全国一般公共预算收入为100465亿元，同比增长4.0%[2] - 税收收入中，增值税涨幅扩大，5月PPI同比涨幅达3.9%；企业所得税同比增速由负转正；个人所得税同比涨幅持平于12.2%[2] - 证券交易印花税同比涨幅扩大至88.8%[2] - 1-5月公共财政收入完成全年预算的45.5%，高于过去5年平均水平44.6%[2] 公共财政支出 - 2026年1-5月全国一般公共预算支出为113877亿元，同比增长0.8%[2] - 民生领域支出同比增长4.7%，其中卫生健康支出保持两位数增长，社保和就业支出同比增长6.3%[3] - 基建领域支出同比降幅扩大，由1-4月的-5.3%降至-6.3%[3] - 1-5月公共财政支出完成全年预算的37.9%，略高于过去5年平均水平37.7%[3] 政府性基金收支 - 2026年1-5月全国政府性基金预算收入为12518亿元，同比下降19.2%[2] - 全国政府性基金预算支出为30734亿元，同比下降4.3%[2] - 1-5月广义财政支出（公共财政+政府性基金）同比增速转负，较1-4月下降约0.8个百分点[3] 财政趋势与展望 - 2026年二季度财政特征由2024-2025年的“少收多支”转变为“多收少支”[4] - 广义财政扩张力度放缓，1-5月基建投资同比仅微增0.6%[7] - 展望下半年，广义财政支出有望加力，原因包括收入改善、政府债供给提速及存量资金加快拨付[7]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 报告回顾2000年以来我国经历的六轮通胀过程及货币政策应对方式，为理解当下提供历史参照，前瞻2026年下半年通胀走势与政策导向。通胀方面，预计2026年CPI增长1.3%、PPI增长3.1%；货币政策方面，不会大幅收紧，只会放缓宽松节奏，结构性工具使用概率更高，且强调宏观政策协同[2]。 根据相关目录分别进行总结 六轮通胀，货币政策分别作何应对 - 2002.4 - 2004.10：投资需求旺盛、粮食供给收缩致CPI与PPI同步上行，货币政策以土地和信贷为抓手，明确需求过热后收紧，依赖窗口指导及行政调控，加息偏谨慎[2][13]。 - 2006.3 - 2008.8：投资和出口火热、农产品缺口扩大，CPI先于PPI启动，央行治理通胀较前置，但通胀由结构性向全面性演进，效果受限，压制速度偏慢，2008年上半年收紧，下半年危机显性化后转向[2][20]。 - 2009.7 - 2011.7：货币因素和猪周期叠加，CPI与PPI同步上行，2008年政策滞后转松引发后续通胀，本轮收紧节奏转折不突兀但力度大，对GDP有压力，偏好数量型工具，促使央行加快利率市场化改革[2][28]。 - 2015.10 - 2017.2：供需共振、以供给侧因素为主，PPI冲高、CPI温和抬升，货币政策对供给侧改革引发的工业品涨价有包容度，重心在金融去杠杆和防风险，淡化数量型调控，运用价格型工具，建立双支柱框架[2][35]。 - 2019.2 - 2020.2：非洲猪瘟带动超级猪周期，CPI通胀明显、PPI偏弱，央行以稳内需为首要目标，未因结构性通胀收紧，渐进降息逆周期调节，通过LPR改革疏通利率传导[2][42]。 - 2020.5 - 2021.10：货币超发和限电限产叠加，PPI冲高、CPI偏弱，央行保持定力，未因输入性通胀收紧，政策重心向稳增长倾斜，运用结构性工具支持实体经济[2][48]。 2026年下半年通胀及货币政策展望 本轮通胀的特征 2025年下半年以来，“反内卷”带动的供给侧因素和输入性因素推动通胀回升，截至2026年5月，PPI同比增速提高，CPI回升至1%以上[59]。 CPI展望 猪、油难共振，核心通胀温和回升。中性假设下，预计全年CPI同比增长1.2%，三、四季度同比增速分别为1.3%、1.6%；上限假设下约为1.5%；下限假设下约为0.9%[60][68]。 PPI展望 “原油链和AI链涨价，传统制造业偏弱”的分化格局延续，中性假设下，预计全年PPI同比增长3.1%，三、四季度同比增速分别为4.7%、4.5%；上限假设下约为3.7%；下限假设下约为2.6%[70][77]。 货币政策展望 货币政策对通胀有较高包容度，不会大幅收紧，放缓宽松节奏，全面降息概率降低，结构性工具使用概率更高，“配合财政”纳入货币政策框架[81][82]。

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 未提及 市场回顾 国内市场情况 - 2026年6月15日至18日权益市场主要指数多数上涨，科创50涨幅最大达14.93% [12] - 31个申万一级行业中14个上涨，涨幅前五为电子、通信、建筑材料、机械设备和综合；跌幅前五为煤炭、银行、石油石化、食品饮料和农林牧渔 [12] - 债券市场中，中债综合全价指数涨0.09%，中债国债、金融债、信用债总全价指数涨幅0.03% - 0.17%，中证转债指数涨0.85%；商品市场中，南华商品指数跌1.70% [12] 欧美及亚太市场情况 - 上周欧美及亚太市场主要指数全部上涨，美股标普500涨1.95%、道琼斯工业指数涨0.48%、纳斯达克指数涨2.43%；欧洲法国CAC40涨1.40%、德国DAX涨1.59%；亚太韩国KOSPI涨11.57%、日经225涨7.62% [18] 市场估值情况 - 上周市场主要指数估值分位数多数上涨，创业板指市盈率和市净率历史分位数上涨幅度居前，分别为17.7pct.和14.5pct. [21] - 申万一级指数市盈率估值历史分位数最高的五个行业为建筑材料、电子、综合、化工、机械设备，部分接近历史最高水平；较低的五个行业为非银金融、食品饮料、美容护理、医药生物、传媒，非银金融接近2013年以来历史最低点 [21] 主动型公募基金情况 市场热点 - 6月17日证监会支持沪深交易所推出主动ETF，沪深交易所发布《指引》，明确主动ETF定义、命名规则、基金管理人及经理资质要求、产品投资管理、信息披露和风险监测处置等要求 [29] - 截至2026年5月底，公募基金市场总规模达39.48万亿元，增量主要由债券基金和货币市场基金驱动，股票基金规模回落，混合基金净值增长但份额减少 [30] 基金表现 - 权益类基金表现突出，偏股型基金平均涨6.01%、正收益占比74.84%；量化基金平均涨5.00%、正收益占比87.67%；固收+型基金平均涨0.61%、正收益占比76.05%；纯债型基金平均涨0.12%、正收益占比99.01%；养老目标FOF平均涨1.71%、正收益占比95.45%；QDII基金平均涨0.08%、正收益占比49.66% [31] - 上周普通股票型基金收益前三为万家数字经济股票发起式A（25.48%）、财通集成电路产业股票A（23.28%）、国泰互联网+股票（22.88%）；混合型基金收益前三为财通福鑫定开混合（25.79%）、中航卓越领航混合发起A（24.34%）、方正富邦核心优势混合A（24.20%）；债券型基金收益前三为华夏可转债增强债券A（11.75%）、金鹰元丰债券A（9.84%）、惠升和悦债券A（8.35%） [35] - 截至上周，本年度普通股票型基金收益前三为财通集成电路产业股票A（158.60%）、红土创新新科技股票A（126.96%）、科创红土LOF（120.97%）；混合型基金收益前三为财通福鑫定开混合（177.53%）、财通匠心优选一年持有期混合A（163.10%）、财通景气甄选一年持有期混合A（159.83%）；债券型基金收益前三为华夏可转债增强债券A（36.08%）、国泰可转债债券A（27.71%）、华商可转债债券A（25.82%） [38] 仓位测算 - 上周主动权益基金加仓幅度靠前的是建筑材料、机械设备和电子；减仓幅度靠前的是公用事业、煤炭和非银金融 [40] - 2026/6/18主动权益基金整体仓位是80.06%，较上期下降2.80pct. [41] ETF基金情况 整体情况 - 上周ETF市场整体资金净流出754.79亿元，股票型ETF重启大幅流出约618.38亿元 [43] - 上周整体ETF市场日均成交额达4,999.33亿元，日均成交量达1,787.45亿份，日均换手率达9.95% [43] 个券情况 - 上周资金回流科技成长及中小盘方向，科创50、半导体材料设备、科创芯片等科技赛道和中证500、中证A500等宽基指数获大额资金净流入；沪深300指数净流出超250亿元，中证短融指数、港股通互联网、恒生科技以及中证转债及可交换债券指数出现不同程度资金流出 [47] - 资金由防御和价值风格向科技成长风格进一步切换，市场避险需求下降 [47] 基金发行情况统计 新发行基金 - 上周新发行基金29只，较前期减少14只，其中主动偏股型8只，被动指数型13只，13只被动指数型基金中12只为股票型，主要跟踪国证粮食产业、创业板新能源等指数 [51] 新成立基金 - 上周新成立基金62只，较前期增加38只，新基金共募集496.12亿元，较前期增加428.00亿元，南方平衡回报混合A募集规模最大约75.33亿元 [55]

行业投资评级 - 维持轻工制造行业“中性”评级 [3] - 维持纺织服饰行业“中性”评级 [3] - 维持欧派家居、索菲亚、探路者、罗莱生活、乖宝宠物、中宠股份“增持”评级 [3][41] 核心观点 - 持续关注扩内需政策，AI+消费为重要发展方向 [2] - 5月社会消费品零售总额同比下降0.6%，短期国内消费呈现一定压力，其中服装鞋帽、针纺织品类同比增长3.80%，家具类同比下降8.70% [3][5][41] - 6月18日《求是》刊文《以更大力度提振消费》，可持续关注国家层面提振消费专项行动 [5][41] - 商务部等8部门联合印发《关于加快“人工智能+消费”发展的实施意见》，提出5方面17条举措，将扩大智能商品消费、实现服务消费赋能、推动消费场景创新，养老、文旅、批发零售、电商等为重要发力方向 [5][41] - 现阶段可关注行业内企业主业跨界涉及AI、半导体、机器人等相关题材性投资机会，同时维持低位股已凸显中长期配置价值的观点 [5][41] 行业要闻总结 - 2026年全球包装涂料市场估值预计达154亿美元，其中阻隔涂层为最大细分领域（2025年需求量440万吨，市值99.7亿美元），挤出涂层占包装涂层总需求量33.4%，未来5年水性涂层和特种真空沉积涂层预计销量增长最快 [11] - 中国高端服饰品牌在今年618期间均价显著向上，冲击1000元至2000元轻奢价格带，GMV和复购率同步增长，部分品牌复购率超40% [11] 重要公司公告总结 - 东鹏控股：拟实施员工持股计划，募集资金总额不超过8,477.54万元，参与员工初始不超过80人，最终合计总人数不超过200人 [33] - 英联股份：公司财务总监黄咏松减持计划实施完毕，合计减持11.52万股 [33] 行业高频数据总结 - **化工品价格**：截至6月19日，国内TDI均价为1.50万元/吨，周环比上涨342.50元/吨；MDI均价为1.95万元/吨，周环比下跌520.00元/吨 [11] - **纸浆价格**：截至6月17日，国内漂针浆均价为5,099.84元/吨，周环比上涨25.22元/吨；漂阔浆均价为4,467.62元/吨，周环比下跌10.74元/吨；国际漂针浆价格为782.50美元/吨，国际漂阔浆价格为630美元/吨，周环比均持平 [12][14] - **包装纸价格**：截至6月12日，国内瓦楞纸均价为3,230.00元/吨，周环比上涨50.00元/吨；箱板纸均价为5,810.00元/吨，周环比上涨75.00元/吨；白板纸、白卡纸、铜版纸、胶版纸均价周环比持平 [16] - **原材料价格**：截至6月19日，国内长绒棉均价为2.61万元/吨，周环比持平 [26] 行情回顾总结 - **轻工制造行业**：6月15日至6月19日，SW轻工制造指数下跌2.19%，跑输沪深300指数（上涨3.44%）5.63个百分点 [3][4][33] - 子板块表现：包装印刷上涨1.33%，家居用品下跌2.69%，造纸下跌6.38%，文娱用品下跌3.60% [33] - 个股表现：涨幅前五为张小泉（21.37%）、美盈森（15.51%）、华源控股（14.76%）、华瓷股份（13.56%）和金富科技（12.68%）；跌幅前五为金牌家居（-15.96%）、*ST华鹏（-15.61%）、三柏硕（-15.07%）、珠江钢琴（-13.76%）和安妮股份（-13.47%） [34] - **纺织服饰行业**：6月15日至6月19日，SW纺织服饰指数下跌0.64%，跑输沪深300指数4.08个百分点 [3][4][37] - 子板块表现：纺织制造下跌0.03%，服装家纺下跌0.52%，饰品下跌2.11% [37] - 个股表现：涨幅前五为奥康国际（23.34%）、欣龙控股（22.41%）、璞源材料（20.64%）、聚杰微纤（18.82%）和探路者（16.69%）；跌幅前五为歌力思（-8.12%）、九牧王（-8.11%）、嘉曼服饰（-7.92%）、美邦服饰（-7.28%）和华斯股份（-7.11%） [37]