行业投资评级 - 燃气Ⅱ行业评级为“增持”，且评级维持不变 [1] 核心观点 - 报告核心观点认为，展望2025年，天然气行业将呈现供给宽松格局，有助于燃气公司优化成本，同时价格机制继续理顺、需求有望放量 [4] - 投资逻辑围绕三条主线展开：一是城市燃气公司通过降本促量、顺价持续推进实现盈利修复；二是关注具备优质海外长协资源、成本优势突出的企业；三是在美国液化天然气进口不确定性提升的背景下，关注具备国内气源生产能力、凸显能源自主可控重要性的企业 [4] 价格跟踪 - 截至2025年12月5日，全球主要天然气市场价格周环比表现分化：美国亨利港（HH）现货价周环比**+13.2%至1.3元/方**；欧洲TTF现货价周环比**-6.2%至2.3元/方**；东亚JKM现货价周环比**-1.9%至2.8元/方**；中国液化天然气出厂价周环比**-1.4%至2.9元/方**；中国液化天然气到岸价周环比**-6.5%至2.6元/方** [4][9][10] 供需分析 - 美国市场：因预计降温持续，气价周环比上涨13.2%；截至2025年11月28日，储气量周环比减少120亿立方英尺至39230亿立方英尺，同比微降0.4% [4][14] - 欧洲市场：气价下跌主因提取库存，周环比下降6.2%；2025年1-8月，欧洲天然气消费量2884亿方，同比**+4.6%；在2025年11月27日至12月3日当周，欧洲天然气供给周环比-9.9%至92490GWh**，其中来自库存消耗的部分为29819GWh，周环比大幅下降29.7%，而来自挪威北海的管道气供给为23770GWh，周环比大幅增加46.4%；同期欧洲日平均燃气发电量周环比**+9.1%、同比+4%至1450GWh**；截至2025年12月3日，欧洲天然气库存为843TWh（约815亿方），同比减少122.6TWh，库容率为73.85%，同比降低10.3个百分点，周环比降低3.4个百分点 [4][15] - 中国市场：整体供应充足，国内气价周环比**-1.4%；2025年1-10月，中国天然气表观消费量同比微增0.7%至3541亿方**，报告认为原因可能是2024年冬季偏暖影响了2025年1-3月的采暖需求；同期，国内天然气产量同比**+6.5%至2171亿方**，进口量同比**-6.3%至1444亿方**；2025年10月，国内液化天然气进口均价为3409元/吨，环比**-4.3%，同比-19.1%；气态天然气进口均价为2453元/吨**，环比**-1.5%，同比-9%；天然气整体进口均价为3013元/吨**，环比**-1.1%，同比-17.2%；库存方面，截至2025年12月5日，国内进口接收站库存为408.81万吨**，同比**-3.13%，周环比+0.57%；国内液化天然气厂内库存为55.09万吨**，同比**-17.05%，周环比+1.74%** [4][19][23] 顺价进展 - 2022年至2025年11月，全国已有67%（即195个）地级及以上城市进行了居民用气顺价调整，平均提价幅度为0.22元/方 [4][31] - 报告测算，2024年龙头城市燃气公司的价差在0.53~0.54元/方，而城燃配气费的合理值在0.6元/方以上，因此价差仍存在约10%的修复空间，预计顺价政策将继续落地 [4][31] 重要事件 - 美国液化天然气进口关税调整：2025年2月10日起，对原产于美国的液化天然气加征15%关税；4月10日起，加征关税税率一度提升至140%；后经中美经贸会谈，自2025年5月12日起，关税税率降至25%，并维持至今 [39][45] - 报告测算，在加征25%关税后，美国液化天然气长协到达中国沿海地区终端用户的成本约为2.80元/方，与沿海地区其他气源相比仍具备0.08~0.55元/方的价格优势 [40][41] - 2024年，中国自美国进口液化天然气约416万吨，占液化天然气进口总量的5.4%，占全国表观消费量的1.4%，占比较小 [40] - 省内管道运输价格机制完善：2025年8月1日，国家发改委、能源局印发指导意见，旨在加强自然垄断环节价格监管，助力形成“全国一张网”；新规统一了定价模式，明确管道资产折旧年限原则上为40年，准许收益率不高于10年期国债收益率加4个百分点，并设置不低于50%的最低负荷率等参数 [43][44] 投资建议与关注公司 - 城市燃气主线：重点推荐新奥能源（2025年预测股息率4.4%）、华润燃气、昆仑能源（股息率4.7%）、中国燃气（股息率6.0%）、蓝天燃气（股息率5.4%）、佛燃能源（股息率3.6%）；建议关注深圳燃气、港华智慧能源 [4][46][47] - 海外气源主线：重点推荐九丰能源（股息率3.7%）、新奥股份（股息率5.3%）、佛燃能源；建议关注深圳燃气 [4][47] - 能源自主可控主线：建议关注具备气源生产能力的新天然气、蓝焰控股 [4][47]