报告行业投资评级 - 行业评级为“强于大市”，且为维持评级 [3] 报告的核心观点 - 政策松绑为券商“适度加杠杆”打开了空间，有望推动行业做优做强，打造具有国际竞争力的一流投资银行 [1] - 杠杆是券商ROE提升的关键要素，未来随着杠杆进一步松绑，ROE有望持续提升 [6] - 我国券商杠杆提升空间大，头部券商扩表积极，在政策松绑周期中有望占据先机 [6] - 行业格局将聚焦“大而强”与“小而美”，在分类监管下加速迈向头部做优做强与中小特色化发展的新格局 [6] - 持续看好政策松绑与资本市场改革深化下券商板块的配置价值 [7] 根据相关目录分别进行总结 【事项】总结 - 2025年12月6日，证监会主席提出将对优质机构优化评价指标、适度拓宽资本空间与杠杆上限，为券商行业“适度加杠杆”打开了政策空间 [1] 【评论】总结 - 杠杆是券商重资本业务扩张的核心驱动力，能直接提升整体盈利能力和ROE [6] - 中国证券业经历了两轮扩表：第一轮（2012-2016年）是信用资产扩张，第二轮（2020-2022年）是金融投资资产带动的加杠杆扩表 [6] - 在扩表推动下，2018年至2025年第三季度，行业除客户资金杠杆率从3.27倍提升至4.09倍，同期行业年化ROE从3.2%大幅提升至7.5% [6] - 2025年第一季度至第三季度，自营投资和信用业务两大重资本业务合计贡献了上市券商超过53%的收入 [6] - 截至2025年第三季度末，我国上市券商除客户资金杠杆率仅为4.09倍，而同期海外一流投行的杠杆率普遍达到12-15倍，是国内券商的3倍以上 [6] - 截至2025年第三季度末，我国资产规模前10家、第11-20家、第21-42家上市券商的杠杆率分别为4.54倍、3.59倍、2.99倍，头部机构更为积极 [6] - 政策强调“强化分类监管”，支持头部机构整合资源，并对中小券商、外资券商探索实施差异化监管，促进特色化发展 [6] 【配置建议】总结 - 建议关注两类券商：一是头部优势显著、综合实力强劲的大型券商，如中信证券、中国银河、广发证券、华泰证券；二是特色化经营卓有成效的中小券商，如西部证券、华西证券及金融科技相关标的 [7]