报告行业投资评级 - 食品饮料行业评级为“优于大市” [1][5] 报告核心观点 - 回顾2025年，内需相对疲弱，行业整体降速，食品饮料板块下跌5.3%，跑输沪深300指数19.4个百分点 [1] - 展望2026年，在需求总量温和复苏的基本假设下，大众品仍将呈现结构性机会，核心在于渠道分化与供给升级 [2] - 投资建议顺应新消费趋势，挖掘供给升级机会，提出了五条投资主线 [3] 根据相关目录分别总结 1. 回顾2025年：内需相对疲弱，行业整体降速 - 宏观层面：2025年前三季度中国城镇居民人均可支配收入同比增速为4.4%，增幅放缓，消费信心指数仍在90以下，需求内生增长动力偏弱 [12] - 中观层面：2025年前三季度食品饮料行业整体累计收入、利润增速分别降至0.3%和-4.5% [20] 软饮料行业维持相对景气，收入增速为10.8%，零食板块收入增速为31.1%，但若剔除万辰集团贡献，增速为-0.1% [20] 部分品类如啤酒、饮料、调味品享受成本红利，毛利率有较明显提升 [21] - 板块走势：截至2025年11月25日，食品饮料板块年初以来下跌5.3%，跑输沪深300指数19.4个百分点 [25] 子板块中，保健品、软饮料、零食板块涨幅居前，分别上涨10.3%、5.5%、5.0%，而啤酒、调味品、白酒板块跌幅居前，分别下跌11.1%、8.0%、7.3% [25] 2. 展望2026年：结构性机会仍存，渠道分化、供给升级 - 基本面趋势：渠道端细分化、专业化、高效化、差异化的长期趋势明显，传统线下零售业态调改范围扩大，即时零售加速消费习惯培育 [29] 消费者从极致比价回归追求平价高质，对“质”的评判维度更加多元，包括便捷性、健康程度、情绪体验等，为供给侧产品/服务创新提供了更宽阔空间 [29] - 啤酒行业：非现饮渠道（预计占比已降至40%左右）仍是重要增量，龙头公司正加速推出精酿、生鲜、茶啤等差异化产品（定价在15-25元/1L罐） [33][34][35] 传统啤酒高端化速度放缓，资源聚焦于优势产品，看好10-12元档的喜力、嘉士伯、青岛白啤以及8-10元档的燕京U8、珠江97纯生 [37] 2026年成本端预计较为平稳，大麦成本持平或略降，铝罐成本可能小幅上涨 [38] - 零食行业：量贩零食渠道红利减弱，扩店速度预计进一步放缓，而会员制超市、折扣零售、即时零售渠道兴起 [39] 竞争从价格战转向效率与创新竞争，具备高供应链效率和产品创新能力的厂商更具优势 [42] 2026年部分农产品价格（如魔芋精粉、葵花籽）可能周期性回落，有助于缓解厂商成本压力 [42][46] - 饮料行业：行业需求韧性强，2025年Q2/Q3板块收入分别为89.8亿、106.2亿，同比增速达17.8%、14.4% [47] 行业挤压式扩容，龙头强者恒强，即饮茶已成为第一大品类，功能饮料（电解质水、营养素饮料）是增长最快的细分品类 [48][51] 中大包装产品（900-1000ml）表现更好，契合性价比和囤货消费心智 [51] - 乳品行业：需求预计平稳修复，上游奶牛存栏缓慢去化，生鲜乳价格仍在底部区间 [52] 推荐高股息标的伊利股份，公司承诺2025-2027年分红率不低于75%，当前股价对应2025/2026年PE为16.3/15.0倍 [53][86] - 餐饮供应链：调味品与速冻食品板块前期受消费场景受限影响，2025年10月社零餐饮收入增速出现回暖迹象，行业处于基本面筑底、弹性与机会并存的阶段 [59][60] - 估值水平：截至2025年11月25日，食品饮料主要子板块如啤酒、调味品、白酒的估值处于历史25%分位以下，具备估值回升条件 [78] 3. 投资建议：顺应新消费趋势，挖掘供给升级机会 - 产品及服务的高质价比改造：推荐巴比食品（门店+团餐双轮驱动，拓展全时段经营），关注万辰集团 [3][87] - 渗透率持续提升的高景气品种：推荐东鹏饮料（加速全国化和平台化）、农夫山泉（经营加速）、卫龙美味（魔芋品类成长期，加快产品创新）、盐津铺子（着力打造“大魔王”魔芋品类品牌） [3][84] - 前期受损较重行业的预期反转：推荐安井食品（经营状态趋稳，受益餐饮预期改善）、颐海国际（关联方基础稳健，维持高分红） [3][85][87] - 个股逻辑主导下业绩确定性较强的标的：推荐燕京啤酒（U8拉动结构优化，改革深化推动降本增效，预计2025/2026年归母净利同比+49.1%/+17.7%） [3][84] - 高股息或高综合股东回报标的：推荐伊利股份 [3] 4. 重点公司盈利预测 - 报告列出了9家重点公司的盈利预测及投资评级，所有公司评级均为“优于大市” [4][86] 关键预测数据包括： - 燕京啤酒：预计2025/2026年EPS为0.56/0.66元，对应PE为22.3/19.0倍 [4][84] - 卫龙美味：预计2025/2026年EPS为0.61/0.74元，对应PE为16.8/13.8倍，分红比例不低于60% [4][84] - 东鹏饮料：预计2025/2026年EPS为8.67/11.01元，对应PE为30.1/23.7倍 [4] - 伊利股份：预计2025/2026年EPS为1.78/1.93元，对应PE为16.3/15.0倍，承诺2025-2027年分红率不低于75% [4][86]