核心观点 - 报告认为，2026年上半年家电外销表现或将仍好于内销，新兴市场增长快、潜力大，自有品牌出海影响力增强是核心驱动力[5] - 产品结构持续升级，特别是黑电领域Mini LED技术迭代（如RGB Mini LED）将提升高端品占比，进而贡献利润水平[5] - 企业积极布局智能眼镜、运动相机、无人机、UV打印机等新赛道，新品类有望打开新的增长极[5] - 投资建议关注以白电龙头为代表的红利属性资产，以及在美国地产数据超预期、降息预期下可能延续热度的出口链，如黑电、白电板块[5] 2025年家电行业情况回顾 - 板块行情回顾：2025年以来，家电各子板块表现分化。零部件板块绝对收益达**+70%，相对沪深300收益+50%，表现最为亮眼；厨电与小家电绝对收益均为+12%，相对收益为-8%；白电绝对收益+1%，相对收益-19%；黑电绝对收益-1%，相对收益-21%[11] - 基金持股比例：2Q2025家电基金持仓随基本面好转环比提升，但中报后因内销国补收紧及对高基数的担忧，3Q2025持仓同环比显著降低[15]。从个股看，白电整体基金持股比例下滑最大，海信视像和石头科技的基金持股比例环比下降均超过10个百分点[18] - 估值水平（PE分位数）：部分公司估值处于历史高位，如浙江美大、帅丰电器、九阳股份、德昌股份市盈率分位数均达到90%以上；而格力电器、火星人、亿田智能、公牛集团、盾安环境则在5%以下[20] - 股债收益差：当前申万家电板块的股债收益差处于三年滚动周期下的-1x至-2x标准差区间，对应估值相对低位。若股债收益差回归均值，申万家电指数对应涨幅约30%；即便仅修复至-1x标准差水平，也具备7%的潜在修复空间，配置性价比显现[34] - 内销市场：受国补退坡及高基数影响，内销增长承压。4Q2025E空冰洗内销量增速预计分别为-24%、-9%、-5%；2025全年空冰洗内销量同比预计分别为+2%、-1%、+2%，增长基本平稳[38] - 出口市场：新兴市场表现优于欧美市场。出口增速在1Q2025因企业提前出货而快速增长，2Q2025因订单透支及高额关税影响表现较弱，3Q2025降幅环比趋缓[41]。彩电出口受美国关税影响明显，2Q2025对美国出口同比大幅下滑[42] - 财务报表：1Q-3Q2025家用电器（申万）板块营收达12678亿元，同比+6.4%；归母净利润达955亿元，同比+10.2%；毛利率/归母净利率分别为25.3%/7.8%；经营活动现金流净额达1518亿元，同比大幅增长29.2%[44][45] - 成本与汇率影响：人民币升值及原材料价格上涨对出口企业利润构成压力。截至2025年12月5日，伦敦铜价报11641.5美元/吨，年内累计上涨32.77%；2Q2025与3Q2025出口运价较去年同期降幅较大，对成本有正向影响[56] 2026年判断一：新兴市场增长快潜力大，自有品牌影响力增强 - 新兴市场潜力：新兴市场（亚太不含中国、拉美、中东非）家电行业规模2010-2023年CAGR接近3%，占全球比重由30%升至32%；大家电品类占比达34%，其中亚太（不含中国）大家电零售量CAGR领先[63]。这些地区人口合计达53.5亿，占全球67%，但家电份额仅30%+，提升空间巨大[63] - 增量需求测算：估算全球空调/冰箱/洗衣机增量需求分别达13.0**/8.0/11.0亿台，其中非美市场增量需求分别达12.9/8.0/10.8亿台[70]。全球人口大国2023年人均GDP水平相当于美国20世纪60-80年代，伴随经济发展，家电渗透率提升具备强确定性[74] - 企业出海与产能布局：为应对美国关税扰动，家电企业积极布局海外产能，新增产能多集中于东南亚地区，预计大部分在2025年底至2026年初布局完毕，2Q2026开始部分企业或实现收入利润双增长[78] - 自有品牌表现：分品类看，清洁电器外销表现较好。在亚马逊平台，清洁电器销额前十品牌中，中国品牌占比过半，且2025年10月销额增速表现亮眼，优于海外品牌[81]。在运动相机品类，中国品牌在销额前五中销售显著领先[87] 2026年判断二：产品结构持续升级，高端品占比提升贡献利润水平 - 黑电技术升级：Mini LED产品市占率在2025年春季新品上市后回升，至2025年10月销量市占率回升至43%，销售额市占率提升至67%；线上均价从2025年1月的5216元提升至10月的6606元[90] - RGB Mini LED成为新动力：RGB Mini LED通过增加红绿光芯片，色域较传统Mini LED进一步提升，且客单价更高[91]。国内龙头海信与TCL已推出相关产品，布局不同价格带[95]。随着该产品线推广及海外上市，行业提升毛利率的逻辑进一步加强[99] 2026年判断三：积极布局新赛道，新品类打开新增长极 - 新品类需求释放：为满足消费者对沉浸体验、个性化表达及效率提升的追求，智能眼镜、运动相机、无人机、UV打印机等新品类需求将快速释放，打开家电企业新增长极[100] - 智能眼镜市场：全球智能眼镜市场规模预计从2023年的2.6亿美元快速增长至2029年的147.9亿美元，CAGR达96.11%；出货量预计从2023年的58万台增长至2029年的6107万台，CAGR达117.3%；单价预计从453美元下降至242美元[111] 投资建议 - 当前为国内政策真空期，终端零售受高基数影响，看好以白电龙头为代表的红利属性资产[5] - 外销方面，在美国地产数据超预期及降息预期下，出口链交易热度可能延续，继续看好黑电、白电等有代表性的出口板块[5] - 标的建议关注美的集团（未覆盖）、海尔智家、TCL电子、海信视像、科沃斯、石头科技（未覆盖）[5]