核心观点 - 报告认为，尽管近期以甲骨文、博通为代表的美股AI科技股出现明显下跌，但AI实体投资趋势未受影响，其带来的宏观效应比AI股票本身的表现更重要[2][10] - 海外降息落地将强化实体经济中投资大于消费的趋势，AI激进投资可能推高失业率，进而催化多次降息，最终刺激全球制造业投资需求[2][16][19] - 国内中央经济工作会议定调扩内需和反内卷，政策路径转向依赖内生性驱动和民间投资，企业盈利底部信号已现，有望带动居民收入与内需恢复[3][24][27] - 面对市场波动，投资者应关注基本面传导而非资产定价预期，并推荐四大投资方向：工业资源品、非银金融、中国设备出口与制造业优势产业、以及受益于资本回流的消费板块[4][43] AI投资趋势与宏观效应 - 2025年12月12日，美股AI科技股（如甲骨文、博通）及光模块、PCB相关股票大幅下跌，核心原因在于市场对未来业绩兑现的担忧，而非当期业绩[2][10] - 甲骨文在财报不及预期的同时，仍将未来AI资本开支指引上调了约150亿美元，表明实体投资趋势与股票表现出现背离[10] - 类似情形在2025年10月底也曾发生，当时部分AI股票三季报不及预期导致行情阶段性见顶，但资本开支指引仍在上调，市场关注点转向“泛AI”领域[2][11] - 报告类比2021年后新能源投资与股票表现的背离，认为AI投资带来的宏观效应（如对上游资源品的需求）将比AI股票本身更重要，并对铜、铝等资产保持乐观[2][11] 海外降息与实体经济趋势 - 本周海外最大边际变化是降息落地及美联储启动购买短期国债，但市场开始定价未来降息节奏可能放缓，引发资产定价扰动[2][16] - 在实体经济层面，降息预计将强化当前投资大于消费的趋势，美国投资信心指数明显好于消费者信心指数[16][18] - AI投资占比上升带来失业率上升压力和非农时薪下降压力，这将催化降息，当前美国失业率已接近美联储4.5%的目标阈值[2][19][21] - 报告推演潜在路径：AI激进投资持续→失业率突破4.5%→货币政策进行多次降息→刺激全球制造业投资需求→失业率下降但通胀上升（二次通胀风险）[2][19] - 在二次通胀风险到来前，AI投资与受益于降息的制造业投资将共同推动实体经济需求恢复[2][19] 国内政策与经济路径 - 中央经济工作会议定调扩内需和反内卷，走出通缩的路径明晰[3][24] - 扩内需的实现路径从2024年的侧重政府补贴和投资，转向2025年更强调内生性驱动：制定实施更广泛的城乡居民增收计划、激发民间投资活力、优化而非加码“两新两重”政策[3][24][26] - 会议提出深入整治“内卷式”竞争，制造业反内卷是中游企业盈利修复的重要前提[3][27] - 以光伏行业为例，多晶硅收储计划正在推进，平台公司“光和谦成”已成立，多晶硅期货价格已稳定在5.5万元/吨附近，行业盈利预期改善[3][32][34] - 2025年第三季度企业盈利底部信号已逐渐明朗，参考2016-2017年历史经验，企业盈利改善将传导至就业增加与薪资提升，从而带动内需恢复[3][27] 通胀数据印证政策效果 - 2025年11月CPI同比上涨0.7%，为2023年3月以来最高，涨幅扩大主要受食品价格由降转涨拉动[3][35] - 服务性消费价格也在上涨：飞机票、家政服务和在外餐饮价格分别同比上涨7.0%、2.4%和1.2%[3][35] - 2025年11月PPI同比下降2.2%，但环比上涨0.1%，已连续两个月环比上涨[3][40] - 在反内卷政策影响下，2025年以来PPI环比继续走弱的分项占比呈趋势性下降，11月该占比重新下降，目前仅有不到三分之一的行业PPI环比仍在下降[3][40] 投资建议与关注方向 - 投资者应关注基本面实际变化，而非资产价格隐含的预期波动[4][43] - 推荐方向一：继续受益于AI投资指引上调和降息周期下全球制造业复苏预期的工业资源品链条，包括铜、铝、锡、锂、原油、油运[4][43] - 推荐方向二：非银金融（保险、券商），因其资本扩容与长期资产端受益于资本回报见底回升形成共振[4][43] - 推荐方向三：中国的设备出口（电网设备、储能、锂电、光伏、工程机械、商用车、照明设备）和中国制造业优势产业的行业底部反转机会（印染、煤化工、农药、聚氨酯、钛白粉）[4][45] - 推荐方向四：在资本回流和入境人数增加背景下，中国的消费回升通道，包括航空、酒店、免税、食品饮料[4][45]