核心观点 报告认为，在“保供稳价”与“控产提质”的政策组合拳下，特别是2025年7月的超产核查政策有效遏制了行业无序竞争，煤炭供给趋于刚性[6][11][12] 同时，冬季用煤需求释放、火电主体地位稳固以及煤化工等非电需求增长，共同推动煤炭市场供需格局改善[6][38][42] 基于供给收紧而需求有望增长的背景，报告维持煤炭开采行业“推荐”评级，并认为煤炭板块兼具“红利”与“周期”双主线投资价值，2026年煤价中枢同比有望抬升[1][6][65] 政策分析：系列政策调控发力，“反内卷”催化煤价反转 - 政策主线围绕“保供稳价”与“控产提质”：2025年政策一方面通过明确增产增储基调、提升电煤库存至2.15亿吨、强化长协履约监管等措施保障供给[6][11][13]；另一方面通过煤电技术升级、推动煤炭与新能源融合等政策促进行业转型[6][11] - 超产核查是扭转市场的关键政策：2025年7月，国家能源局发布超产核查通知，对2024年全年产量超核定产能及2025年上半年单月超产10% 的煤矿进行整改，有效规范了市场秩序，成为下半年煤价修复的重要推动力[6][12][15] - 与2016年供给侧改革对比：2016年改革侧重强制去产能（淘汰超8亿吨），手段强硬；2025年超产核查政策更侧重规范秩序、引导平稳供应，手段相对温和[15][16] 政策效果上，2025年7月后煤炭月度产量同比由正转负（7月原煤产量3.8亿吨，同比**-2.4%），秦皇岛Q5500煤价从7月上旬约620元/吨上涨至11月约820元/吨**[18][27] 动力煤：供给收缩，需求增长可期，煤价中枢有望抬升 - 供给端增速显著放缓：国内煤炭勘查投入下滑，2024年煤炭矿产勘查资金投入13.26亿元，同比下滑32.26%[26] 2025年1-10月煤炭总产量39.73亿吨，同比仅增**+2.1%，为2017年以来最低增速[27] 超产核查政策发力后，7月起月度产量同比转负，年底受安考巡查等因素影响，全年产量增速预计进一步受限[6][27] - 进口量持续下滑：受政策指引及性价比优势减弱影响，2025年1-10月累计进口煤及褐煤3.88亿吨**，同比**-11%，预计全年进口量下滑10%左右[6][35] - 需求端火电发挥兜底作用，冷冬预期催化增长：2025年1-10月火电总发电量52130.5亿千瓦时**，同比**-0.4%，降幅较年初大幅收窄[38] 冬季供暖启动，港口库存处于低位，冷冬预期概率增大，有望催化煤炭需求平稳增长[6][38] 火电装机容量占比虽降至43.14%，但其增量（2024年增5413万千瓦**）和稳定性决定了其主体地位不变[39] - 非电需求中煤化工成为新增长点：化工行业煤炭消费量2024年同比**+15.4%，在总消费量中占比提升至6.87%[42][44] 甲醇开工率创近五年新高，多家煤企煤化工在建项目稳步推进[44][46] - 价格已走出底部，仍有上涨动能：2025年上半年煤价持续下探，6月底秦皇岛Q5500混煤平仓价跌至最低点610元/吨**[47] 在政策与旺季需求推动下，价格已回升至820元/吨，预计年底前将维持高位稳定，2026年煤价中枢同比有望上移[6][47] 炼焦煤：稀缺煤种供给刚性，需求复苏下弹性更大 - 国内资源稀缺，产能增量有限：炼焦煤占煤炭总储量仅20%-25%，属稀缺煤种[6][50] 2019年以来在建和新投产焦煤矿井较少，2024年产量4.69亿吨，同比**-4.2%，2025年前三季度产量3.56亿吨**，同比微增**+1.3%，供给呈刚性[51] - 进口面临多方限制，难有大幅增长：2025年1-10月，我国炼焦煤进口量9416万吨**，同比**-4.8%[53] 主要来源国中，蒙古（占比50.1%）和俄罗斯（占比28.1%）受运力制约，澳大利亚受价格倒挂及出口管制影响进口量同比-10.42%，美国受关税冲击进口量同比-65.69%，整体进口量已处高位，后续难有大幅增量[6][53][55] - 需求短期偏弱，中长期有望随稳增长政策回暖：2025年1-10月生铁总产量7.11亿吨**，同比**-1.8%，需求偏弱但具韧性[56] 中长期看，随着“十四五”收官及“十五五”开启，国家稳增长政策推进，房地产、基建板块修复有望拉动钢铁及炼焦煤需求增长[6][56] - 价格弹性较大，具备反弹势能：2025上半年焦炭经历八轮提降后，7月起实现五轮提涨，累计涨近300元/吨**，带动炼焦煤价格回升[62] 京唐港山西主焦煤库提价从6月低点1230元/吨迅速升至7月底1680元/吨[62] 作为市场化煤种，炼焦煤在需求复苏情况下相比动力煤具备更大价格弹性[6][62] 投资策略：红利与周期双主线，关注龙头公司 - 板块兼具红利属性与周期逻辑：当前优质煤炭上市公司具备高盈利、高现金流、高分红的特性，红利属性增强[6][65] 同时，在供给刚性、需求增长的背景下，煤价与股价相关性较强，周期逻辑依然成立[6][65] - 具体投资建议： - 红利主线：推荐关注稳定高分红的动力煤龙头，如【中国神华】（2024年分红率76.5%）、【陕西煤业】（2024年分红率58%），以及具备高分红潜力的【中煤能源】[7][65][70][72] - 周期主线：建议关注市场化程度更高、弹性更大的公司，如具有海外业务的【兖矿能源】（2024年商品煤产量1.42亿吨，同比**+7.5%）、主产稀缺炼焦煤的【潞安环能】（喷吹煤资源占比超40%）和【淮北矿业】（稀缺炼焦煤种占比超80%）[7][65][77][79][82] 行业与公司数据 - 行业规模：截至报告期，煤炭开采行业股票家数35只，总市值1511.3十亿元，流通市值1499.6十亿元[2] - 指数表现：近1个月行业绝对表现-12.1%，近6个月为+8.4%，近12个月为-1.3%[4] - 重点公司估值与预测：报告列出了重点公司的估值数据，例如中国神华总市值7786.7亿元，2025年归母净利润Wind一致预测为522.2亿元；陕西煤业2025年预测PE为12.0**倍[85]