报告行业投资评级 - 强于大市 [5] 报告的核心观点 - 化工行业当前处于周期底部 供应端扩产高峰已过 行业“反内卷”行动有望加速竞争格局优化 推动景气度上行 龙头企业有望实现盈利与估值的双重提升 [1][3][5] 根据相关目录分别进行总结 化工品价格处于历史低位，盈利能力周期性触底 - 截至2025年10月 化工工业PPI已连续37个月同比负增长 为历史第二长负增长周期 [5][14] - 化学原料和化学制品制造业产能利用率从2021年二季度的80.0%震荡回落至2025年三季度的72.5% [14] - 在跟踪的119个化工品种中 价格分位数在10%以下的品种占比为26.89% 在30%以下的品种占比为60.50% 在50%以上的品种占比为23.53% [5][15] - 2022年至2024年 基础化工行业归母净利润连续三年下滑 2024年归母净利润为1084.85亿元 较2021年下滑47.96% [5][29] - 截至2025年11月24日 SW基础化工市盈率（TTM）为23.84倍 处于2002年以来30.13%分位数 市净率为2.18倍 对应13.25%分位 估值处于历史低位 [30] 供应端：在建工程增速同比转负，本轮扩产接近尾声 - 截至2025年三季度末 基础化工行业固定资产为14,628.58亿元 同比增长15.56% 创历史新高 [46] - 2025年Q1 在建工程同比增速实现近四年首次转负 截至2025Q3 在建工程降至3,584.15亿元 同比下降15.11% 较2024年末下降10.18% [5][46] - 2025年6月 化学原料及化学制品制造业固定资产投资完成额实现近5年首次同比转负 [5][46] - 截至2025年9月 化学原料及化学制品制造业产成品库存金额同比提升6.10% 结合PPI同比为-5.20% 库存数量或有所增加 [58] 需求端：内需有望提振，出口持续增长 - 2025年1-10月 国内汽车产量为2,732.50万辆 同比增长10.80% 其中新能源汽车产量1,267.20万辆 同比增长28.00% [65] - 2025年1-10月 化学纤维累计产量为7,233.00万吨 同比增长10.19% [65] - 2025年1-10月 房屋新开工、竣工面积分别同比下降19.87%、16.99% [65] - 截至2025年9月 化学原料和化学制品制造业出口商品数量指数为122.40 保持扩张区间 [5][86] - 2024年 中国化学品及有关产品出口金额为2623.42亿美元 处于历史高位 [86] - 2024年 基础化工行业和石油石化行业的境外营收占比分别为23.23%、17.09% 较2014年分别提升5.52、1.85个百分点 [5][96] 全球产业格局调整，国内企业竞争力提升 - 2023年 全球化学品销售额为5.20万亿欧元 中国销售额为22,381亿欧元 全球占比43.1% 位居第一 较2013年市场份额提升9.04个百分点 [5][114] - 2024年 全球化学品出口总额为2.87万亿美元 中国化学品出口总额为2549.60亿美元 占比8.88% 位居全球第二 [5][122] - 海外化工产能受成本高昂、装置老旧等因素影响陆续退出 根据伍德麦肯兹报告 到2035年全球可能有101家炼厂面临关闭风险 约占当前总产能的21% [5][123] “反内卷”等政策有望加速行业走出底部周期 - 2024年以来 涤纶长丝、农药、聚酯瓶片、工业硅等多个子行业通过行业协会倡议、龙头企业联合减产等手段推动价格及利润修复 [5] - 国家出台《2024年-2025年节能降碳行动方案》、《石化化工行业稳增长工作方案（2025-2026年）》等政策 旨在通过提高能耗标准、限制新增产能、淘汰落后产能等方式优化供给 [5] - 行业“反内卷”从单一的“联合自律减产”向“行业自律减产+政策协同”升级 有望助推行业从规模扩张向高质量增长转变 加速周期拐点来临 [5] 投资建议 - 投资主线一：行业处于周期底部 “反内卷”有望推动景气度上行 龙头企业有望实现盈利估值双提升 推荐万华化学、华鲁恒升、中国石油、宝丰能源、新和成等 [3] - 投资主线二：关注率先推行自律减产的涤纶长丝、农化、氟化工、有机硅等子行业 推荐桐昆股份、新凤鸣、利尔化学、联化科技、云天化、巨化股份、浙江龙盛 建议关注合盛硅业、兴发集团、新安股份、鲁西化工、扬农化工 [3] - 投资主线三：产能存在上限 当前处于周期底部的炼化行业 有望受益于落后产能出清 景气度快速回升 推荐中国石化、中国石油、恒力石化、东方盛虹、卫星化学 建议关注荣盛石化 [3]