证券研究报告—宏观研究报告 撰写日期：2025 年 12 月 16 日 结构延续分化，内需有待加力 ——11 月经济数据点评 2025 年 11 月规模以上工业增加值同比增长 4.8%，较上月微降 0.1 个 百分点。从三大门类来看，采矿业录得 6.3%，高于制造业的 4.6%和水电燃 气的 4.3%，反映工业生产对传统资源型行业的依赖仍未完全缓解。而制造 业增速低于工业总体水平，或反映传统制造业复苏动能趋缓，新兴产业尚 未形成足够强的替代支撑。分行业领域来看，略显分化。新能源汽车高增速 延续强势，叠加有色金属、乙烯等产品的稳步增长，印证了高端制造、新材 料等战略性新兴产业的成长韧性。但传统高耗能产品呈现较大拖累，既与 房地产行业需求疲软相关，也体现了"双碳"目标下高耗能行业的产能优 化。需求端的约束是当前工业经济面临的核心挑战。11 月工业产品销售率 降至 96.5%，反映生产扩张与终端需求之间或存在一定错位。结合制造业 PMI 仍处于收缩区间，尽管新订单指数较上月回升 0.4 个百分点，但尚未突 破临界点，表明内需恢复仍显缓慢。此外，中小型企业 11 月 PMI 虽分别回 升，但大型企业 PMI 有所回落 ...