报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 2025年商品市场结构性分化显著，波动率在结构与时序上分布失衡，量化CTA策略市场环境较去年有所恶化，复合策略表现占优，股指CTA策略整体表现不及去年 [2][21][28] - 全球流动性宽松背景下，长期看好量化CTA策略配置价值，但2026年CTA“牛市”仍需观察，beta类策略可确认趋势后右侧布局，应关注具备alpha的管理人 [3][60][61] 各目录总结 1. 商品市场表现综述 - 商品市场结构性分化显著，多因素驱动行情分阶段演变，贵金属、有色偏强，能化、黑色偏弱，截至2025年11月28日，南华商品指数涨2.24%，南华能化指数跌14.81%，南华贵金属指数涨58.90% [6] - 成交持仓温和回暖，关税及政策驱动波动率分化，活跃品种成交、持仓量小幅抬升，市场多数时间处于中等偏低波动环境，两次升波分别受关税政策和“反内卷”政策影响，截面波动率低位运行，强弱格局相对稳定 [12][15][18] 2. CTA各策略线表现情况 - 行情分阶段演变推动策略轮动，全年复合策略持续占优，不同阶段不同周期及类型策略表现交替占优，复合类策略在8月后斩获较高收益 [21][25] - 股指CTA阶段性斩获正收益，长周期策略表现优于日内，今年股指波动率整体低于2024年，股指CTA策略对波动率敏感，整体表现不及去年 [28] 3. 主流CTA因子表现情况 - 因子先跌后涨，表现持续分化，量价因子中长周期截面及规则类因子表现突出，基本面因子中库存因子表现疲软，多数因子在黑色、贵金属、能化板块录得正收益 [34][36][41] - 阶段动态分化下，趋势类因子的收益贡献与磨损路径，趋势类因子核心贡献品种集中于双焦、贵金属及部分能化品种，“反内卷”行情后部分品种收益贡献有磨损 [44] 4. 2025年CTA策略市场变化 - 波动率分布“失衡”下，策略配置或成胜负手，2025年南华商品指数波动率低位但成分波动率分布失衡，品种权重分配影响策略收益，股指波动率聚集，股指CTA策略表现不佳 [51][53] - 长周期策略收益回暖，“beta”策略价值逐步显现，2025年中长周期CTA策略收益回暖，偏beta策略优于偏截面、复合配置策略，工具型产品配置价值或突显 [57] 5. 2026年CTA策略展望 - 全球流动性宽松下，海外通胀或领先国内，2026年关税扰动减弱，海外或进入宽财政周期，国内需求有望修复，商品市场可能延续波动率失衡，CTA策略可关注管理人多方面能力 [59][60] - 供需短期尚难逆转，CTA“牛市”仍需观察，2026年商品有通胀条件，但与2020年CTA“牛市”有别，CTA“牛市”需更多基本面数据验证，可右侧布局，beta类策略配置价值已显现 [61]