行业投资评级 - 强于大市（维持）[1] 报告核心观点 - 中金公司吸收合并东兴证券和信达证券的方案落地，标志着证券行业供给侧改革加速，行业格局持续优化，旨在打造一流投资银行和投资机构 [1][3] - 合并将增强中金公司的综合化金融服务能力，实现“投行+AMC资源”的深度协同，并显著提升其行业排名与规模 [3] - 在资本市场改革深化、长期资金入市的背景下，证券行业2025年业绩预计将保持较大幅度增长，头部券商因综合服务能力强、业务结构均衡而更为受益 [4] 吸收合并方案要点 - 交易方式：中金公司作为存续主体，通过换股方式吸收合并东兴证券和信达证券 [2][3] - 换股比例：东兴证券A股股东每持有1股可换取0.4373股中金公司A股；信达证券A股股东每持有1股可换取0.5188股中金公司A股 [3] - 换股价格：中金公司为36.91元，信达证券为19.15元，东兴证券为16.14元（在均价基础上溢价26%）[3] - 估值水平：按换股价及2025年第三季度末每股净资产计算，对应市净率分别为中金公司1.83倍、信达证券3.05倍、东兴证券1.76倍 [3] - 股权结构变化：换股完成后，中央汇金直接持股比例从40.11%下降至24.44%，但仍为控股股东和实际控制人；中国信达和中国东方及其一致行动人预计持股比例分别为16.71%和8.05% [3][6] - 股份锁定：主要股东（中央汇金、中国东方、中国信达）将其在交易中获得或原有的中金公司股份锁定36个月 [3] 合并后规模与行业影响 - 规模提升：根据2025年前三季度静态数据估算，合并后中金公司营业收入约为274亿元，总资产规模将达到1.01万亿元，归母净利润达到95.2亿元 [3] - 行业排名：合并后营业收入仅次于中信证券和国泰海通，总资产规模排名上市券商第4位，归母净利润排名第6位 [3] - 供给侧改革背景：近年来监管持续推动行业整合，从2019年提出“打造航母级证券公司”，到2024年发布相关意见，再到“十五五”规划明确要求，政策引导下已有多起券商合并案例落地，行业格局持续优化 [3] 协同效应与发展前景 - 能力互补：合并后主体有望在发挥中金公司投行、私募股权、机构业务、资管和国际化业务优势的基础上，吸收信达证券和东兴证券在企业纾困、并购重整、区域布局及零售客户方面的特色资源 [3] - 资本与资源协同：新主体资本金得到补充，有望充分发挥资产管理公司产业优势和股东赋能，实现“投行+AMC资源”的深度协同，加快一流投行和投资机构的建设进程 [3] 行业展望与投资建议 - 行业展望：资本市场改革走深走实，市场生态优化，长期资金持续入市，投融资功能不断完善，市场内在稳定性增强，预计证券行业2025年业绩将保持较大幅度增长 [4] - 投资建议：建议关注综合服务能力强、业务结构均衡、在增量跨境业务方面更具比较优势的头部券商，具体包括中信证券、中金公司和华泰证券 [4]