报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 2026 年 C3 产业链运行逻辑有望由 2025 年的单边压缩转向区间震荡下的利润修复 [2] - 丙烷价格中枢预计维持相对低位，成本端支撑偏弱；丙烯供需边际预期改善，但需关注装置投产实际兑现情况 [2] - 产业链机会主要存在于阶段性修复，而非趋势性反转 [3] 根据相关目录分别进行总结 2025 年 LPG、丙烯走势回顾 2025 年 LPG 行情回顾 - 一季度国内民用气旺季，LPG 行情随成本宽幅震荡 [8] - 4 月初关税反制致外盘原油和 FEI 市场价格暴跌，5 月协议达成后 FEI 估值回升，内盘 LPG 因进口气到港和需求疲软维持弱势 [8] - 6 - 9 月国内 LPG 进口贸易重心切换至中东，需求乏力，仓单创新高，价格跌破 3800 元/吨 [9] - 10 月中东抢占印度市场使 PDH 利润修复，化工需求走强，国内燃烧旺季和中东检修提振盘面，但全球供应宽松格局未变 [9] 2025 年丙烯行情回顾 - 一季度供应增量主导跌势，山东丙烯价格从 7000 元/吨跌至 6300 - 6400 元/吨 [11][13] - 夏季主力装置波动频繁，价格一度回升至 6700 元/吨，但反弹因下游需求未同步改善受限 [13] - 四季度下游利润压缩、需求走弱，山东丙烯价格降至 5600 元/吨的近 5 年新低 [14] 2026 年 LPG 运行逻辑：供应逐步释放，需求韧性犹存，平衡由紧转松 供应端 - 2025 年中国 LPG 进口总量稳定，结构调整，供应重心向中东集中 [15][18][20] - 中东供应增量节奏存变，2026 年新增产能项目集中在沙特、卡塔尔、阿联酋及伊朗，上半年关注阿联酋项目，下半年关注沙特与卡塔尔项目 [24] - 美国产量增长温和，2026 年产量增速回落至 1%左右，但出口能力明显提升，预计上半年出口能力可额外支持每月约 3 - 4 条 VLGC 的增量 [27][30][31] 需求端 - PDH 产能增速进一步放缓至 5%，利润预计修复，2026 年平均开工率有望回升，带动丙烷需求增量约 200 万吨 [35][40][41] - 裂解进料结构调整，2026 年国内裂解端丙烷进口需求中枢预计下移 [42][44] - 日韩丙烷需求整体趋稳，2026 年进口需求难有明显扩张 [50][51] - 印度丙烷需求 2026 年预计保持增长但增速放缓，东南亚若装置运行稳定性提升，丙烷需求有望延续 [52] LPG 总结 - 2026 年丙烷供需格局“前紧后松、逐步宽松”，一季度偏紧但改善，二季度过渡偏弱，下半年进一步宽松 [57] 2026 年丙烯运行逻辑：下游投放领先，供需寻求再平衡 供应端 - 2025 年丙烯供应高速扩张，产能增至 7953 万吨/年，产量约 6142 万吨，供需过剩 [59][62] - 2026 年丙烯预计新增产能 698 万吨，增速约 9%，供应仍偏宽松，关注结构与节奏错配风险 [67] 需求端 - 2025 年主要下游对丙烯总需求量约 6160 万吨，增长 15%，需求增量“前高后分散” [69][71] - 2026 年丙烯名义需求增速约 11%，但新增产能兑现节奏不确定，有效消耗转化效率可能打折 [75] - 聚丙烯 2026 年产能扩张，行业利润与开工中枢难显著上移，对丙烯价格形成边际约束 [78][79] - 环氧丙烷 2026 年新增产能增速约 23%，行业供需有转松风险，对丙烯需求拉动或低于名义产能 [82] - 丁辛醇 2026 年供应扩张压力犹存，对丙烯需求拉动呈阶段性和波动性 [86] 丙烯总结 - 2025 年山东丙烯市场供给宽松，年中阶段性收紧 [87] - 2026 年全国丙烯上下游投产“下游先于上游、全年下游投放多于上游”，上半年供需差收窄，下半年延续年中水平；山东地区供需格局渐进式改善，下半年有望阶段性好转 [89] 总结 - 2025 年丙烷供应充裕、价格下移，丙烯供需错配、过剩格局确立，C3 产业链价格承压，PDH 装置通过调整缓解利润压力 [95] - 2026 年丙烷价格中枢低位，丙烯供需边际改善，上半年丙烯供需偏弱，下半年 PDH 装置利润有望修复，产业链运行逻辑转向区间震荡下的利润修复 [96]