报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 浆价底部支撑明确但上方空间有限 关注传统旺季机会逢低做多 [3][97][102] 根据相关目录分别进行总结 2025年纸浆走势回顾 期现价格走势回顾 - 年初至2月5日 SP价格震荡上行涨幅4.64% 受外盘报价上涨、海外浆厂检修、人民币贬值、企业发布原纸涨价函等因素支撑 [6] - 2月5日至5月6日 SP价格持续下跌跌幅 -19.34% 供过于求格局延续 关税冲突加剧下行趋势 港口库存处高位 [6] - 5月6日至10月10日 SP横盘震荡微跌 -0.82% 高库存与弱需求格局未改 虽受宏观影响有反弹但基本面未改善 [7] - 10月10日至12月5日 SP震荡偏强涨幅9.61% 市场担忧交割品不足 宏观利好及产业端利多推动反弹 但需求改善有限 [8] 波动率表现回顾 - 2025年纸浆期货波动率重心较去年降低 因基本面供增需弱 高库存压制价格 市场情绪悲观 [10] - 全年有三次明显波动率升高 分别受美国超预期关税政策、“反内卷”政策表述变化、交割品不足忧虑及关税利好影响 [11] 2026年纸浆运行逻辑：底部区域基本确认，纸价压制上方空间 供应端：现货压力大于盘面，盘面底部基本确认 欧美浆厂关停检修较多，针叶供应持稳，阔叶变数取决于OKI投产 - 2025年海外浆厂运营困境未缓解 针阔叶商品浆减产 自用浆减产更多 集中在本色浆和机械浆 [15] - 预计2026年针叶供应持稳 压力主要在2季度140万吨阔叶浆 阔叶商品浆压力取决于APP印尼OKI工厂2期项目 [19] - 欧元升值影响欧洲浆纸产业出口 对纸浆需求形成负反馈 2026年升值幅度减弱 负反馈减少 [20] - 预计2026年发运中国比例可能降低 但海外总产能投放增加 2季度起供应压力增大 [21][22] 国内规模纸企配套浆纸产能陆续投放，国产浆价格或提供底部参考 - 2026年国内预计投产纸浆约345万吨 产能投放增速放缓 供应压力主要在四季度 新增产能以化学浆为主 [29] - 木片价格趋稳 国产浆成本底部基本明确 再生纸浆进口收紧 有利于抬升国产浆价格重心 [31][32] - 国产浆与进口浆相关性较强 价格企稳或为纸浆市场提供底部参考 [33] - 随着布针逐渐交割 期货价格锚点抬升 盘面底部基本确认 2026年海内外纸浆产能预计增加 现货压力大于期货 [41] 需求端：产能扩张增速有望放缓，成本结构变化跟随价差动态调整 产能扩张增速有望放缓，生活及包装用纸需求增长抵消文纸需求回落 - 文化纸需求预计延续疲软 产能增速放缓且难以转化为产量 双胶纸需求受中长期利空因素影响 铜版纸表需下滑 [49] - 白卡纸产销双增 基本面尚可 2026年预计新增投产110万吨 内需政策和出口带动消费 未来仍可能保持产销双增格局 [68] - 生活用纸产能释放可能不畅 刚需支撑下消费或缓慢增长 2026年主要投产计划约99万吨 [76] - 白卡纸、生活用纸对纸浆的需求增量预计能抵消文化纸的减量 带动纸浆消耗量小幅增长 [48][87] 行业产能过剩影响企业经营利润，纸浆成本结构或跟随价差动态调整 - 成品纸产能持续投放 下游消费增长慢 产能过剩日益凸显 2025年企业经营利润受挤压 [90] - 纸企调整纸浆成本结构 提高阔叶浆、化机浆使用比例 针阔叶价差收缩时部分纸企或重新增加针叶浆使用比例 [91] 结论与投资展望 2026年浆价判断 - 静态进口成本看 俄针进口成本约5000元/吨 盘面最便宜交割品可能变为乌针 盘面底部基本确认 [97] - 进口纤维收紧 国内木片价格供应偏紧 为盘面提供支撑 但产能扩张、供过于求限制浆价上行空间 [97] - 关注金三银四、金九银十传统旺季 但海外针叶浆库存、阔叶浆到港及国内纸浆投产等因素会影响浆价走势 [99] 投资展望 - 浆价底部支撑明确但上方空间有限 可关注传统旺季机会逢低做多 [102]