报告行业投资评级 - 证券Ⅱ行业评级：推荐 [1] 报告核心观点 - 中金公司吸收合并东兴证券和信达证券是中央汇金旗下的券商牌照整合，旨在优势互补，打造一流投资银行 [2] - 交易将提升中金公司在网点布局、区域辐射、特色业务及客户资源方面的竞争力 [2] - 行业整体市净率1.38倍，处于过去十年36%分位数，估值仍在低位，建议关注战略性增配机会 [9] 交易核心指标 - 中金公司向东兴证券和信达证券全体A股换股股东发行合计约30.96亿股A股股票 [3] - 换股价格：中金公司/东兴证券/信达证券分别为36.91元/股、16.14元/股、19.15元/股 [3] - 东兴证券换股价较定价基准日前20个交易日A股均价溢价26% [3] - 2025年三季度末净资产：中金公司1155亿元，东兴证券296亿元，信达证券264亿元 [3] - 换股价对应市净率：中金公司1.83倍，东兴证券1.76倍，信达证券3.05倍 [3] - 停牌前收盘价对应市净率：中金公司1.73倍，东兴证券1.43倍，信达证券2.83倍 [3] - 换股比例：东兴证券与中金公司为1:0.4373，信达证券与中金公司为1:0.5188 [4] - 交易金额合计约1143亿元，整体市净率2.29倍，较停牌前被收购方总市值溢价14% [4] 股东结构变化及承诺 - 换股后，中央汇金直接持有中金公司约19.36亿股，占总股本24.44%，仍为控股股东及实际控制人 [5] - 交易前，中国信达持有信达证券78.67%股权，中央汇金持有中国信达58%股权 [6] - 交易前，中国东方直接持有东兴证券45.00%股权，中央汇金持有中国东方71.55%股权 [6] - 中国东方、中国信达和中央汇金等主要股东出具股份锁定承诺，锁定期为36个月 [6] - 交易后，中金公司A股股东持股比例从60.56%提升至75.97%，H股股东持股比例从39.44%降至24.03% [6] 合并后公司竞争力提升 - 规模指标（2025年前三季度静态）：合并后总资产10096亿元，营业收入274亿元，净利润95亿元 [7] - 行业排名提升：总资产从第6名提升至第4名，营业收入从第6名提升至第3名，净利润从第11名提升至第6名 [7] - 网点数量从245家提升至436家，零售客户数从972万户增加至1400万户（未剔除重叠） [7] - 区域互补：东兴证券在福建省、信达证券在辽宁省具有客户积累和渠道优势 [7] - 业务协同：可借助金融资产管理公司股东资源，发挥不良资产经营和特殊机遇投资领域优势 [7] - 资本效率：中金公司经营杠杆率5.42倍，高于东兴证券的3.20倍和信达证券的3.84倍，有利于合并后提升资本利用效率 [7] 行业背景与投资建议 - 近期国泰海通、国联民生、国信证券等券商整合相继落地，此次合并有望再次引发市场对证券行业同业并购的期待 [9] - 证券公司作为服务实体经济和资本市场的重要中介，在促进投融资协调发展中仍有功能发挥空间，业绩高景气有望持续 [9]