报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 供应端大周期拐点已至，需求端降息支撑需求，政策延续和换车周期利好重卡需求，但房地产拖累市场，供需矛盾不大，当前估值不高，通胀和产能周期拐点提升下限，预判橡胶重心提高，择机买入，ru运行区间参考14000 - 18000元/吨，套利多ru空nr [6] 根据相关目录分别进行总结 宏观 - 房地产有正常预期但有待企稳，国内反内卷，外围美联储降息资金面利好，但需提防美国衰退溢出，美国提出到2030年将GDP提升到40万亿美元，未来5年每年GDP名义增速约5.5%，通胀将带来支撑 [6] 供应 - 大周期拐点已到，原料易涨难跌，胶农库存在24 - 25年高位出清，价格对产量影响最大，天气次之，当前胶价割胶积极性尚可，今年天然橡胶产区物候一般，全球产量预期增长0.75%，合成对天胶的替代空间接近顶部 [6] 库存 - 青岛库存处于中位附近，考虑进口量大增库存评价中性，后期留意季节性累库高点，交易所仓单十年最低，顺丁橡胶库存相对偏高，下游全钢胎库存低于去年，半钢胎库存高位边际去库，整体评价中性 [6] 需求 - 2025年房地产数据持续恶化拖累市场，公路货运量艰难恢复，重卡销量有政策和换车周期支撑，国内乘用车销量表现亮眼但边际增幅显露疲态，海外汽车销量震荡偏弱，预计2026年全球需求增长2%左右 [6] 现货价格 - 现货小幅反弹，合成胶相对幅度稍大，布油重心较2024走低超10美元/桶，合成胶原料丁二烯价格低位横盘后跳水，老全乳现货绝对价位回落至去年拉升前的横盘区域 [8][14] 基差与价差 - ru基差处于多年高位，全乳 - 泰混低位，Ru1 - 9月差反弹至5强于去年，Nr连一 - 连三月差 - 55附近走弱，br连一 - 连三月差 - 30附近，现货全乳胶对20号胶价差低位反弹，合成胶Br相对于天然橡胶处于较低位置 [16][21][25] 原料价格 - 泰国原料横盘偏弱，海南走低，2025泰国原料价格相对成品较强，体现原料产能趋紧态势，但胶水 - 杯胶价差持续弱势，暗示供应问题不大，反内卷对天然橡胶和合成橡胶生产影响不大 [35] 加工利润 - 泰国加工利润好于去年，但整体仍处于负值区域，体现加工产能过剩以及泰国原料偏紧 [40] 库存情况 - 青岛库存处于中位附近，整体评价中性，后期留意季节性累库高点，交易所ru仓单处于十年低位，nr仓单目前仍处于多年最低位置附近，合成胶库存中性，全钢胎库存天数处于近年中位，半钢胎库存天数稍高 [46][55][66] 供给端 - ANRPC今年前三个季度全球天然橡胶累计产量预计增加2.3%，消费量预计下降1.5%，今年全球产量预期增长0.75%，全球产能接近天花板，供需过剩的大周期拐点已至，2025年前10个月我国天然及合成橡胶累计进口量较2024年同期增加15% [74][75][85] 需求端 - 今年全钢胎开工率高于去年但仍偏低，半钢胎开工率低于去年水平，轮胎产能边际往东南亚转移，截至2025年11月轮胎外胎产量累计同比增0.6%，出口数量累计同比增3.8%，重卡销量有政策和换车周期支撑，国内乘用车销量表现亮眼但边际增幅显露疲态，海外汽车销量震荡偏弱，美联储降息有利于刺激需求 [107][111][120] 相关行业数据 - 水泥产量去年负增长，今年边际好转，截至11月累计同比负增长加深，交通投资是稳增长重要抓手，2025年1 - 10月房地产数据持续恶化，公路货运量艰难恢复 [130][135][140]