报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 2025年全球经济在动荡中前行，海外特朗普上任、美联储重启降息，国内信心重塑、反内卷推动供给侧改革；2026年全球政治与科技周期共振支撑风险资产，能源转型与AI投资重塑大宗商品格局 [6] - 美国中期选举扰动政策预期，财政扩张边际收敛，经济“外强中干”，通胀有粘性，经济可能走向复苏或阶段性过热 [7] - 中国“十五五”开局，经济弱复苏寻求质的提升，通胀有望改善，财政积极扩张，货币适度宽松，反内卷推动结构性牛市 [8] - 资产配置上，权益资产延续乐观，债市环境复杂，黄金受青睐，汇率市场有波动，需警惕“政策失灵”与“预期落空”风险 [16][17] 根据相关目录分别进行总结 全球经济回顾与展望 - 2025年全球经济复苏受关贸冲击承压，美国特朗普政策影响大，中国经济弱复苏转型，德国财政扩张，日本通胀高企 [62] - 2026年全球经济增长前景黯淡，预计增速放缓，通胀回落但各国分化，财政空间逼仄，中美将联袂财政扩张 [72][77] 美国经济与政策 - 经济“外强中干”，中期选举扰动政策预期，财政扩张延续但边际收敛，通胀有粘性，美联储在“防衰退”与“控通胀”间平衡，经济可能走向复苏或过热 [7] - 特朗普2026年转向国内备战中期选举，形成“双宽”合力，可能采取财政扩张、贸易关税利用、货币政策宽松等举措 [92][99] - 2026年美联储换帅，热门候选人偏向鸽派，不同候选人当选市场反应不同，鲍威尔是否留任理事也受关注 [103][104] 中国经济与政策 - 2025年国内经济呈现强预期弱现实特征，内忧外困中奋力破局，新老经济分化，物价羸弱，财政发力前置，货币政策适度宽松 [124][132] - 2026年经济弱复苏寻求质的提升，GDP增速小幅放缓，动力转向内需，通胀有望改善，财政延续积极扩张，货币适度宽松，关注反内卷 [230] 资产配置 - 权益资产：美股可能再创新高，A股围绕“十五五”规划展开结构性行情，风格或随PPI转正在下半年切换 [16] - 债市：美债收益率曲线陡峭化，中债利率有下行空间但需关注PPI转正风险 [16] - 黄金：在美联储降息、美元贬值、地缘冲突利好下，配置价值凸显，有望再破前高 [16] - 汇率市场：美元承压贬值，人民币汇率稳韧走升，但需警惕央行干预 [17] 大宗商品 - 2026年大宗商品将在震荡分化中酝酿结构性牛市，全球货币宽松奠定流动性基础，AI投资与能源转型提振需求，反内卷压缩产能 [28] - 不同商品表现分化，电力金属、数字/能源金属、关键矿物、传统能源走势各异，需关注全球电网投资、中国政策动向、AI数据中心建设、地缘政治冲突等因素 [328][329] 中国“十五五”规划 - 2025年二十届四中全会提出“十五五”规划建议，核心思路是聚焦内生，通过多方面举措推动中国式现代化 [186] - 2026年是“十五五”开局之年，不同阶段有不同观察点和市场影响，政策核心落脚点在反内卷，推动经济“增速趋稳、结构优化” [336][340] “反内卷”政策 - 2024 - 2025年多个重要会议提出反内卷政策，从政策倡导走向行业实践，整治“低价倾销”等恶性竞争 [352][353] - 与2015年供给侧改革有相似也有差异，对市场的影响路径包括短期推动情绪回暖、中长期影响企业盈利和商品价格等 [362][363][372] 库存周期 - 目前国内库存周期处于被动补库阶段，PPI与M1增速是领先指标，有望催生出新一轮库存周期，但地产与朱格拉周期可能压制其强度 [380][386][390] 人民币汇率 - 2025年人民币汇率波动加大，震荡走升；2026年美元大概率震荡小贬，人民币汇率有望稳韧走升 [402][403] 黄金与白银 - 黄金：2026年告别单边暴涨，进入“高位震荡、阶梯上行”阶段，应分批配置作为对冲宏观不确定性的核心资产 [414][415] - 白银：长期受益于降息、复苏与能源转型，短期需警惕资金面背离 [419]