行业投资评级 - 电气设备行业评级为“看好” [4] 报告核心观点 - 新能源电价下行对光伏投资需求负面影响大于风电，行业重心转向供给侧反内卷 [1] - 光伏行业中短期需求受限，投资机会在于反内卷带来的估值修复及铜代银、钙钛矿等新技术 [2][7] - 风电行业成长由“两海”（海上风电和海外市场）驱动，出海趋势明确且盈利性更佳 [3][7] 电价趋势分析 - 2025年2月发改委发布“136号文”，新能源电价由市场化电价和机制电价决定 [12] - 2024年风电光伏发电量占整体发电量14.39%，2025年前三季度该比例升至22.3% [13] - 新能源电力供应充足导致现货电价下降，光伏现货电价普遍低于风电 [13] - 各省份新能源机制电价大多低于当地燃煤基准价 [18][20] - 电价下行及预测难度增加，负面影响新能源项目投资收益，光伏受损更明显 [21] 光伏行业分析 需求端 - 2025年19月中国光伏新增并网240.27GW，同比增长64.73%，但全年呈现前高后低态势 [22] - 2025年19月中国光伏弃光率达5%，较2024年提升1.8个百分点 [22] - 2025年10月起主产业链排产持续下行，上游多晶硅工厂库存上行，短期需求平淡 [25][26] - 根据发改委文件定位，预计未来五年国内光伏年均增速为3% [27] - 欧洲市场受住宅光伏低迷影响，美国市场受“大而美法案”补贴快速退坡影响，海外需求预期下调 [34] - 预计2026年全球光伏装机约600GW，同比基本持平，2024-2030年CAGR为7% [35] 供给端与反内卷 - 行业关注点在于供给侧反内卷，始于2024年7月政治局会议 [36] - 2025年12月多晶硅产能整合收购平台成立，标志硅料收储实质性启动 [36] - 反内卷推动硅料价格从底部3万元/吨恢复至5万元/吨以上，头部企业单吨净利转正 [40] - 反内卷完成前，主产业链各环节产能利用率约50% [41] - 给予各环节5%净利率，测算组件含税售价在0.800.85元/W [2][41] - 2025年硅片产能降至1088GW，同比减少5.6%，为近四年首次负增长；硅料产能亦有所下降 [47] - 2025Q3为行业连续第八个季度整体亏损，供给出清持续推进 [47] 投资机会 - 反内卷带来的行业估值修复 [2] - 铜代银降本方案推进及钙钛矿产业化带来的设备和材料机会 [2] 风电行业分析 需求端 - 2025年110月中国风电新增装机69.3GW，同比增长51%，5月为并网高峰 [48] - 预计2025年国内风电并网100110GW，同比增长30% [48] - 2025年110月陆风招标98GW（同比减少38%），海风招标8GW（同比减少7%），仍支撑2026年需求 [48] - 预计未来五年国内陆风CAGR为8%，海风CAGR为26% [52] - “十五五”期间国内风电年新增装机目标不低于120GW，其中海风不低于15GW，较“十四五”年均8GW接近翻倍 [52] - 海外市场增长更快，欧洲陆风和海风未来五年CAGR分别为14%和34% [3][56] - 2025年上半年欧洲海上风电订单11.3GW，同比增长20% [60] - 2025年上半年欧洲海上风电最终投资决定金额达22.1亿欧元，同比增长1.8倍 [3][60] - 全球可用的海上风能资源超7100GW，其中深远海占比超70%，中国深远海资源可开发量约2040GW，潜力巨大 [61][65] 供给端与出海 - 2024年第三季度以来，风机投标价格从低点1400元/kW回升至约1500元/kW [69] - 风机大型化趋势趋缓，减少价格压力，盈利改善持续 [3][69] - 2024年中国风机出口达5.2GW，同比增长41.7%，出口盈利性普遍好于内销 [70][75] - 全球风电供应链主要在亚太地区，中国是核心，欧美市场在齿轮箱、叶片、变流器、风机、塔筒管桩等多环节需从中国获取供应链支持 [3][77] - 海外业务毛利率普遍高于国内，刺激企业出海动力 [3][78] - 2025年上半年部分企业海外收入占比已达较高水平，如大金重工 [78][80] - 多家企业已在海外布局工厂并斩获订单，以支撑未来盈利上行 [83][84]