报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 2026年沥青行业产能过剩格局未改但出清提速，供应环比收紧，终端需求启动慢，重心转向存量养护，改性沥青预期有增量，价格走势延续季节性规律波动 [5] - 策略推荐方面，单边全年宽幅震荡，BU主力合约运行区间2700 - 3300；套利上半年交易原料风险，沥青在油品中偏多配，下半年若需求不及预期，可做空沥青 - 原油价差；期权观望 [6][48][49] 根据相关目录分别进行总结 行情回顾 - 2025年沥青市场走势由成本、政策及供需格局主导，年初低开工低库存叠加冬储需求使现货价上行，2月油价走弱、需求复苏不及预期等致期价冲高回落，3月委政策反复加剧贴水预期反转，二季度油价震荡，4月下跌、6月大涨，期价同步变动，下半年价格震荡下行，四季度供应过剩、需求收尾致库存攀升价格续跌，12月北方冬储托底稳价，南方供应增量拖累价格 [4] - 上半年核心驱动是成本波动、政策扰动与区域需求分化，下半年价格震荡下行，三季度“北强南弱”，四季度价格进一步下跌，12月北方冬储支撑价格趋稳，南方供应增长价格下跌 [12][13] 供应概况 - 2025年中国沥青产量预计2808万吨，同比增10%，增长动力来自地炼和中石油，中石化收缩，产量一季度低，二三季度增长，9月达最高，四季度环比回落但同比仍增，地方炼厂产量增长，占比提升，中石油产量增长，中石化产量下降，中海油产量平稳 [20][21][23] - 2026年主营炼厂产量一季度低位，二季度后环比回升，预计中石化产量降14%至540万吨，中石油产量降0.6%，有配额地炼生产随利润波动，预计产量增1.8%至1471万吨，无配额炼厂长停 [24] - 2025年1 - 11月沥青进口354.5万吨，同比增9%，主要进口来源国韩国和阿联酋进口量同比上行，新马泰进口量同比下行 [25] 需求概况 - 2025年沥青市场需求疲弱，呈现“旺季不旺、淡季更淡”特征，气候、资金状况及区域项目推进节奏影响需求，终端道路项目受资金约束，消费力低于预期 [34][35] - 2026年公路投资及下游道路沥青需求启动慢，占“十五五”比重低，预期“十五五”整体需求与“十四五”持平，2026年需求占18%，预估需求总量2830万吨，同比降8% [36] 库存与估值 - 2025年库存整体低位波动，年初北方冬储支撑炼厂去库，南方社会库存消化，春节后社会库存上升，3 - 5月累库，6 - 8月高位维持，9 - 10月去化，年末北方冬储使社会库存回升，南方炼厂库存回落 [40][41] - 成本端国际原油价格震荡下行，炼厂原料成本减压，利润端有配额炼厂全年综合成本低，各季度利润有波动，无配额炼厂全年亏损停产 [42] 后市展望及策略推荐 - 供应端产能过剩格局未改但落后产能退出加快，2026年无新增产能，供应大概率紧平衡；需求端“十五五”整体需求与“十四五”持平，2026年需求启动慢，改性沥青有需求增量；价格走势上半年或承压，下半年有望回升，10月后回调，年末筑底回升 [48] - 策略推荐单边全年宽幅震荡，BU主力合约运行区间2700 - 3300；套利上半年交易原料风险，沥青在油品中偏多配，下半年若需求不及预期，可做空沥青 - 原油价差；期权观望 [48][49]