核心观点 报告认为，非银金融行业在2025年基本面高景气度持续，2026年有望在政策引导、中长期资金入市及行业整合等多重因素驱动下，迎来投资机遇[4][5]。券商板块受益于打造一流投行、同业并购及境外业务拓展；保险板块则有望迎来资产端与负债端的同步改善，估值具备修复空间[5][120][121]。 非银金融行情复盘 - 整体表现：2025年初至12月28日，非银金融板块上涨12.12%，在31个申万一级行业中排名第19，跑输上证指数6.13个百分点[4][12]。行业市盈率为11.62倍，加权市净率为1.79倍，处于过去十年37%的低分位[4][12]。 - 子板块分化：证券板块2025年初以来仅上涨4.01%，在二级行业中排名第102；保险板块上涨30.78%，排名第37；多元金融板块上涨12.15%[16][17]。香港证券ETF表现优于A股，同期上涨41.36%[16]。 - 保险股表现突出：H股保险股表现强劲，截至12月29日，WIND香港保险指数累计上涨64.8%，跑赢恒生指数34.2个百分点[19]。新华保险H股、中国人寿H股领涨，涨幅分别达147.0%和101.1%[19]。A股保险股除中国人寿外均跑赢大盘，新华保险累计上涨50.1%[26]。 基本面高景气度持续 - 券商业绩高增：2025年前三季度，46家可比上市券商实现调整后营收4326亿元，归母净利润1790亿元，同比分别增长45%和62%[4][61]。业绩增长主要由经纪净收入（同比+74%）和自营净收益（同比+43%）驱动[61][62]。 - 保险净利润双位数增长：2025年前三季度，五家A股上市险企归母净利润合计4260亿元，在去年同期高基数上同比增长33.5%[4][74]。其中，中国人寿和新华保险增速领先，分别达60.5%和58.9%[74]。预计全年净利润将保持两位数增速[4]。 - 寿险负债端改善：2025年前三季度，上市险企新业务价值（NBV）保持强劲增长，人保寿险、新华保险、中国平安、中国人寿、中国太保的增速分别为76.6%、50.8%、46.2%、41.8%、31.2%[79]。银保渠道成为新增长动能，2025年上半年银保新单平均占比达45%[85]。 - 险资投资端弹性显现：截至2025年上半年末，五大上市险企股票投资占比提升至9.4%，较年初增加1.6个百分点[100]。2025年前三季度，受益于股市走强，多家险企总投资收益率显著提升，如新华保险达8.6%，同比提升1.8个百分点[102]。 政策引导与发展方向 - 政策定调积极：2025年4月25日，中共中央政治局会议提出“持续稳定和活跃资本市场”，释放明确积极信号[4][106]。2026年，各监管部门及地方的“十五五”金融规划将逐步明晰落地[4][106]。 - 打造一流投行：政策推动证券行业并购整合与高质量发展，目标在未来5年形成10家优质头部机构，到2035年形成2至3家具备国际竞争力的投资银行[108][120]。 - 引导中长期资金入市：多部门出台政策推动社保、保险、理财等中长期资金入市，通过优化考核机制、调整风险因子、拓宽权益投资比例上限等方式，促进“长钱长投”[4][110]。 投资要点 - 券商板块关注三条主线：1) 有同业并购预期的证券公司；2) 境外业务布局充分的头部券商；3) 零售经纪与财富管理转型成效突出的公司[5][120]。受益标的包括中国银河、广发证券、华泰证券、东方财富、指南针等[5]。 - 保险板块看好资负共振：资产端弹性与负债端改善叠加，估值有望持续修复[5][121]。推荐基本面改善且股息率较高的中国平安，资产端弹性较大且股息率较高的新华保险，以及资产端弹性较大的中国人寿、业绩稳健的中国人保和中国太保[5]。 - 多元金融板块机会：1) 港交所受益于企业赴港股权融资活跃；2) 期货公司（如南华期货）受益于外汇波动放大下商品交投活跃；3) 创投公司（如华金资本、四川双马、鲁信创投）受益于AI、机器人等新质生产力产业IPO提速[5]。 - 估值与机构配置：截至2025年三季度末，保险和券商板块在主动型基金中的持仓占比分别仅为0.58%和0.37%，相比沪深300显著低配[115]。保险板块PEV估值处于2016年以来的44.6%至55.6%分位，证券指数市净率处于过去十年36%分位，估值仍在较低位置[115][119]。