行业投资评级 - 传媒行业评级为“强于大市” [10] 报告核心观点 - 国产大模型独角兽MiniMax和智谱已通过港交所聆讯，标志着国产大模型陆续开启资本化，其模型进展及商业化变现情况值得重点关注 [3][4] - MiniMax在全模态能力上领先，并积极推动全球化布局，其C端变现占主导地位 [5][7] - 智谱定位为独立通用大模型，其业务以本地化部署为主导 [7] 公司分析：MiniMax - 模型能力：模型发展从文本拓展至视频、音频、音乐等多模态，其大语言模型M2总参数量为2300亿，每次推理仅激活100亿参数，显著优化了推理成本 [6] - 产品与用户：产品端注重情感陪伴和视频生成，其海螺AI是全球领先的AI图像和视频生成平台之一，截至2025年第三季度用户规模已达4235万 [6] - 全球化与收入：服务覆盖全球200多个国家和地区，国际化业务收入占比超过70%，2025年前三季度整体收入同比增长175%至5344万美元，毛利率达23.3% [7] - 收入结构：C端与B端收入占比约为七成比三成，C端变现主要来自AI原生消费应用的订阅及充值，B端开放平台付费企业数截至三季度末已达2500家 [7] 公司分析：智谱 - 模型定位：定位为独立通用大模型，2021年发布中国首个预训练大模型GLM框架，并提供MaaS平台，截至2025年9月已服务全球超过8000家机构客户及8000万台终端设备 [7] - 业务模式：业务由本地化部署及云端服务双轮驱动，2025年上半年本地化部署收入占比达84.8%，云端服务占比15.2% [8] - 财务表现：2025年上半年整体收入同比增长325%至1.9亿元人民币，毛利率同比提升1.1个百分点至50.0% [8]