报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 雨季后几内亚发运逐步恢复叠加AXIS矿区复产，矿价预计将震荡下行，关注几内亚矿石进口成本位置的支撑；氧化铝冶炼端产能过剩格局短期难改，累库趋势持续，国家发改委提出对氧化铝和铜冶炼需防止盲目投资和无序建设，市场对后市供给收缩政策落地预期提高，但持续反弹仍面临三重困境：过剩的冶炼端、成本支撑下移和到期仓单交割压力。短期建议观望为主，追多性价比不高，若未见现实端减产动作，可以等待机会逢高布局近月空单。国内主力合约AO2602参考运行区间：2400 - 2900元/吨，需重点关注供应端政策、几内亚矿石政策、美联储货币政策[13] 根据相关目录分别进行总结 月度评估 - 期货价格：截至12月31日，氧化铝指数较11月28日价格累计上涨0.58%至2755元/吨，12月初加速下行后因政策预期大幅反弹。持续反弹需关注供给端收缩政策、几内亚铝土矿挺价政策、到期仓单消化。基差方面，12月现货升水转贴水，截至12月31日，山东现货价格较AO2602合约价格贴水44元/吨。月差方面，12月连一和连三月差持续扩大，截至12月31日，连一和连三月差录得126元/吨[12] - 现货价格：氧化铝月内产量维持年内高位，累库持续，现货价格承压下行。截至2026年1月4日，广西、贵州、河南、山东、山西、新疆现货价格分别报2745元/吨、2790元/吨、2690元/吨、2600元/吨、2665元/吨、2960元/吨，较12月初分别大幅下跌150元/吨、115元/吨、160元/吨、170元/吨、170元/吨、155元/吨[12] - 库存：截至12月26日，氧化铝社会总库存较11月初大幅累库22.9万吨至517.1万吨。截至2025年12月31日，氧化铝期货仓单较12月初减少10.15万吨至15.69万吨，上期所交割库库存去库6.75万吨至19.34万吨[12] - 矿端：几内亚雨季影响消退后矿石发运量增加，AXIS矿区复产加剧铝土矿过剩，预计矿价震荡下行。几内亚某大型矿山2026年1季度长单价较上一季度下调7.5美元至66.5美元/吨，后续需关注几内亚铝土矿CIF价格60美元/吨的支撑[13] - 供应端：2025年11月氧化铝产量784万吨，同比增加11.73%，环比减少1.58%。2025年前十一个月累计产量8264万吨，较去年同期同比增加10.19%。海外明年一季度和二季度将分别投产200万吨和100万吨，远期投产计划仍有1560万吨，但建设进度慢[13] - 进出口：2025年11月氧化铝净进口6.44万吨，前期进口窗口打开驱动月度净进口延续，2025年前十一个月合计净出口137万吨[13] - 需求端：2025年11月电解铝运行产能4464万吨，较上月环比增加8万吨；开工率下滑0.25%至97.22%[13] 期现端 - 现货价格：氧化铝月内产量维持高位，累库持续，现货价格承压下行。截至2026年1月4日，广西、贵州、河南、山东、山西、新疆现货价格较12月初分别大幅下跌150元/吨、115元/吨、160元/吨、170元/吨、170元/吨、155元/吨[20] - 期货价格：截至12月31日，氧化铝指数较11月28日价格累计上涨0.58%至2755元/吨。12月初加速下行后因政策预期大幅反弹，持续反弹需关注供给端收缩政策、几内亚铝土矿挺价政策、到期仓单消化。12月现货升水转贴水，截至12月31日，山东现货价格较AO2602合约价格贴水44元/吨；12月连一和连三月差持续扩大，截至12月31日，连一和连三月差录得126元/吨[23] 原料端 - 铝土矿价格：国产矿12月各地区矿价维持稳定；进口矿截至12月31日，几内亚CIF下跌5美元/吨至66美元/吨，澳大利亚CIF下跌1美元/吨至67美元/吨。预计矿价震荡下行，需关注几内亚铝土矿CIF价格60美元/吨的支撑[28] - 铝土矿产量：2025年11月中国铝土矿产量469.8万吨，同比下滑5.3%，环比减少1.56%；2025年前十一个月合计生产5521万吨，同比增加1.54%，受环保政策影响产量逐月走低[30] - 铝土矿进口：2025年11月铝土矿进口1511万吨，同比增加22.34%，环比增加9.76%；2025年前十一个月合计进口18651万吨，同比增加29.44%。其中，2025年11月中国进口几内亚铝土矿1071吨，同比增加33.84%，环比增加19%；2025年前十一个月累计进口13813万吨，同比增加38.01%，雨季后发运回升[32][35] - 铝土矿库存：截至2025年12月31日，12月全球主要国家铝土矿发运量回升至年内高位，中国铝土矿港口库存录得2602万吨，库存小幅去化但储备仍充裕。11月中国铝土矿库存累库78万吨，总库存达5329万吨，仍处近五年高位，企业矿石库存充足。11月山西铝土矿库存去库27万吨，河南地区去库47万吨，库存增量主要来自山东地区[38][40] 供给端 - 氧化铝产量：2025年11月氧化铝产量784万吨，同比增加11.73%，环比减少1.58%。2025年前十一个月累计产量8264万吨，较去年同期同比增加10.19%[44] - 新投产能：2026年中国氧化铝计划新投产能1340万吨，海外明年一季度和二季度将分别投产200万吨和100万吨，远期投产计划仍有1560万吨，但建设进度慢[46][47] - 冶炼利润：氧化铝现货价格下行，氧化铝厂利润承压，但因成本端液碱和铝土矿价格同步下跌，未出现深度亏损。12月31日测算，广西地区生产利润可达120元/吨；山东地区使用澳矿和几内亚矿利润分别为 - 100元/吨和50元/吨；山西地区和河南地区使用几内亚矿将亏损150元/吨和60元/吨[49] 进出口 - 氧化铝进出口数据：2025年11月氧化铝净进口6.44万吨，前期进口窗口打开驱动月度净进口延续，2025年前十一个月合计净出口137万吨[53] - 进口盈亏：截至12月31日，月内澳洲FOB价格较11月底下跌4美元/吨至308美金/吨，进口盈亏录得 - 83元/吨，当前进口窗口关闭[56] 需求端 - 电解铝产量：2025年11月中国电解铝产量368万吨，同比增加2.16%，环比减少3.21%。2025年前十一个月合计生产4055万吨，同比增长2.67%[61] - 电解铝开工：2025年11月电解铝运行产能4464万吨，较上月环比增加8万吨；开工率下滑0.25%至97.22%[64] 库存 - 氧化铝社会库存：截至12月26日，氧化铝社会总库存较11月初大幅累库22.9万吨至517.1万吨，其中电解铝厂内库存、氧化铝厂内库存、在途库存和港口库存分别累库2.7万吨、累库1万吨、累库4.9万吨、去库2.9万吨[70] - 期货仓单及交割库库存：截至2025年12月31日，氧化铝期货仓单较12月初减少10.15万吨至15.69万吨，上期所交割库库存去库6.75万吨至19.34万吨[72]