报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 2025 年 11 月实体部门负债增速符合预期，预计 12 月下降，资金面后续明显改善概率降低，关注 2026 年 1 月政府债发行，稳定宏观杠杆率方向不变 [2][16] - 2025 年 11 月物量数据低位企稳，关注后续经济能否延续企稳或上行，需确认 5%左右名义经济增速是否成未来 1 - 2 年中枢目标 [4][18] - 中国潜在经济增速下行周期或在 2024 年四季度结束，盈利周期进入低位窄幅震荡，金融市场新增资金有限，股债性价比偏向股票，本周推荐上证 50 指数、中证 1000 指数、30 年国债 ETF [6][20][21] - 缩表周期下股债性价比偏向权益幅度有限，价值风格占优概率高，推荐 A + H 红利组合和 A 股组合，集中在银行、电信等行业 [9][55] 根据相关目录分别进行总结 国家资产负债表分析 - 负债端：2025 年 11 月实体部门负债增速 8.6%，预计 12 月降至 8.3%，资金面收敛，关注 2026 年 1 月政府债发行，稳定宏观杠杆率方向不变 [2][16] - 财政政策：上周政府债净增加 138 亿元，低于计划，下周计划净增加 1577 亿元，2025 年 11 月末政府负债增速 13.1%，预计 12 月降至 12.4% [3][17] - 货币政策：上周资金成交量降、价格升、期限利差收敛，一年期国债收益率中枢抬升至 1.34%，预计 2026 年降息 10 个基点，十年和一年国债期限利差收窄至 51 个基点，十年和三十年国债收益率波动区间分别在 1.6% - 1.9%和 1.8% - 2.3% [3][17] - 资产端：2025 年 11 月物量数据低位企稳，关注经济后续走势，两会定 2025 年实际经济增速目标 5%左右，名义增速目标 4.9%，需确认是否成未来 1 - 2 年中枢目标 [4][18] 股债性价比和股债风格 - 2011 - 2024 年四季度中国潜在经济增速下行，之后盈利周期低位窄幅震荡，负债端收敛空间不大，关注人民币汇率是否升值，风险偏好区间震荡，金融市场新增资金有限 [6][19] - 上周资金面收敛，股债双杀，成长风格占优，债券收益率上行，股债性价比偏向股票，十债收益率升至 1.85%，一债收益率升至 1.34%，期限利差收窄至 51 个基点 [7][20] - 本周推荐上证 50 指数（仓位 40%）、中证 1000 指数（仓位 40%）、30 年国债 ETF（仓位 20%），此为自上而下配置策略，受市场关注 [21] 行业推荐 行业表现回顾 - 本周 A 股放量，上证指数涨 0.13%，深证成指跌 0.58%，创业板指跌 1.25%，申万一级行业中石油石化、国防军工等涨幅大，公用事业、食品饮料等跌幅大 [26][27] 行业拥挤度和成交量 - 截至 12 月 31 日，拥挤度前五为电子、电力设备等，后五为综合、美容护理等，本周拥挤度增长前五为传媒、机械设备等，下降前五为电力设备、非银金融等 [28] - 本周全 A 日均成交量回升，传媒、石油石化等成交量增速高，商贸零售、食品饮料等跌幅大 [30] 行业估值盈利 - 本周申万一级行业 PE(TTM)中石油石化、国防军工等涨幅大，公用事业、食品饮料等跌幅大 [34] - 截至 2025 年 12 月 31 日，2024 年盈利预测高且当下估值相对历史低的行业有银行、保险等 [35] 行业景气度 - 外需：12 月全球制造业 PMI 微降，主要经济体 PMI 涨跌互现，CCFI 指数上涨，港口货物吞吐量回落，韩国出口增速上升，越南微降 [39] - 内需：二手房价格走平，数量指标涨跌互现，高速公路货车通行量回落，产能利用率 5 - 8 月升、9 - 10 月降、11 - 12 月升，汽车和新房成交弱，二手房成交季节性偏弱，生产资料价格指数上涨 [39] 公募市场回顾 - 12 月第 5 周主动公募股基多数跑赢沪深 300，10%、20%、30%和 50%周度涨跌幅分别为 1.6%、0.7%、0.3%、 - 0.2%，沪深 300 周度下跌 0.6% [52] - 截至 12 月 31 日，主动公募股基资产净值 3.95 万亿元，较 2024Q4 的 3.66 万亿元小幅上升 [52] 行业推荐 - 缩表周期下股债性价比偏向权益幅度有限，价值风格占优概率高，推荐 A + H 红利组合 13 只个股和 A 股组合 20 只个股，集中在银行、电信等行业 [9][55]