核心观点 - 报告认为2026年1月债券市场情绪有望消化前期调整，收益率或迎来小幅下行，但资金面扰动增多，票息策略仍占优，建议关注机构行为带来的结构性机会 [1][3][4] 基本面分析 - 政策靠前发力但力度减弱：2026年“两新”（大规模设备更新和消费品以旧换新）政策首批资金下达时点早于2025年一周，但首批金额为625亿元，低于2025年首期的810亿元，若按四批等额下达测算，全年规模或在2500亿左右，较2025年力度减弱，结构上更注重资金分配优化和使用效率 [2][19][20] - 地产政策接续发力稳预期：个人销售住房不足2年的增值税率由5%下调至3%，旨在降低交易成本、稳定市场预期 [22][23] - 1月为经济“开门红”重点发力窗口：由于2026年春节在2月中旬偏晚，1月工作日受假期影响较小，可能是政策重点发力时间窗口，需重点关注年初通胀、PMI、出口、信贷数据 [2][20] - 假期错位影响数据节奏：春节后置可能导致1月CPI环比偏低、2月环比偏陡峭，1月和2月制造业PMI可能连续下降，1月出口因工作日同比增多（2026年21天 vs 2025年19天）高频表现或不弱 [26][28][32] 货币条件与流动性 - 银行体系流动性压力或增大：资产端因春节靠后，1月信贷投放或更靠前发力，对资金面形成压力；负债端高息存款到期可能继续向非银“搬家”，且一季度同业存单到期将超7万亿，显著高于往年同期 [2][44][46] - 央行态度克制但操作积极：央行表态偏“克制”，或不急于降息，但数量操作相对积极，年末资金定价偏宽松，预计将延续呵护思路对冲流动性缺口 [3][53] - 1月资金面大概率延续平稳：当前流动性平稳，央行不具备大幅回收条件，且春节时点靠后，1月取现备付压力小，资金波动或相对可控，春节前“取现”规模约为1.5至2万亿 [3][59][63] - 关注央行对冲操作：央行投放工具丰富，重点关注3个月、6个月买断式逆回购及MLF投放情况，政府债供给前置下也需关注央行买债的规模和期限选择 [3][64][65] 机构行为与供需格局 - 供给端靠前发力：预计一季度政府债净融资在3.6万亿附近，1月和3月是供给高峰，其中地方债一季度净融资预计在2.15万亿附近 [3][69] - 需求端配置盘有开门红效应：银行（无存款利率行政性调降）和保险（分红险支撑）的配置需求预计好于2025年第一季度 [3] - 供需格局总体相对均衡：置换债为主的超长债供给仍较多，但大行经济价值评估（EVE）指标放松有利于其承接超长债，缓解供需压力 [3][6] 市场回顾与日历效应 - 2025年12月债市曲线熊陡：受降息预期收缩、超长债供给担忧及基金监管等扰动，30年国债领跌，1年国债收益率下行6.5BP至1.3350%，10年国债上行2.1BP至1.85%，30年国债上行8.2BP至2.2650% [11][12] - 1月债市日历效应显示资金面主导：复盘历年1月，债市各品种收益率下行概率较大，体现“开门红”特征，在春节同为2月中旬的年份（如2018、2021、2024），10年国债收益率有两年小幅上行5BP以内，结构上资金面占据主导影响，短端利率波动大于长端 [3] 债市策略与投资建议 - 利多与扰动因素并存：利多因素包括基金费率新规落地缓和情绪、EVE指标调整释放大行买长债空间、央行呵护资金；扰动因素包括宽信用政策前置、PMI数据修复可能带来的风险偏好抬升和股债跷跷板效应、信贷开门红、政府债券供给以及大行兑现利润卖债等机构行为 [3][6] - 收益率区间预测：10年期国债收益率或仍回到央行关注的1.75%-1.85%区间；30年期与10年期国债利差或基本维持40bp左右波动，关注40bp以上的利差压缩机会；1~5年政金债-国债、二级资本债与普通信用债的利差有望从高位回落 [3][7] - 票息策略占优并关注结构性机会：当前收益率处于央行关注区间偏上位置，若2026年仍有1次10bp降息，当前点位适宜布局票息 [4] - 产品户可关注3-5年期利率债、9-10年期地方债加杠杆挖掘凸点；保险资金可关注长期限地方债的配置价值 [4][7] - 农商行“开门红”资金利好7-10年政金债老券、7-10年地方债等非活跃利率债 [4][7] - 理财资金充裕和估值整改背景下，国有股分行存单收益率在1.65%以上可择机增配，3年期以内信用债或是优选底仓品种 [4][7]