投资评级与核心观点 - 报告给予兆易创新IPO专用评分为5.9分，建议融资申购 [7][13] 公司概览 - 兆易创新是一家采用无晶圆业务模式的多元芯片集成电路设计企业，成立于2005年 [1] - 核心产品涵盖专用型存储芯片（NOR Flash、NAND Flash、利基型DRAM）、MCU、模拟芯片及传感器芯片 [1] - 产品广泛应用于消费电子、汽车、工业、PC及服务器、物联网等多个领域 [1] - 2024年以销售额计，NOR Flash全球第二、中国内地第一（18.5%市场份额），SLC NAND Flash及MCU均为中国内地第一，利基型DRAM中国内地第二，指纹传感器芯片中国内地第二（约10%市场份额） [1] 财务表现 - 2022-2024年及2025年上半年，收入分别为81.30亿元、57.61亿元、73.56亿元、41.50亿元 [2] - 同期净利润分别为20.53亿元、1.61亿元、11.01亿元、5.88亿元 [2] - 毛利率逐步回升至36.9% [2] - 资产净值稳步增长至2025年6月末的174.35亿元，财务结构整体健康 [2] 行业状况与前景 - 半导体行业具有显著周期性特征，2024年起终端市场呈现不均衡复苏迹象，产品价格下跌趋势放缓 [3] - 2024年NOR Flash、SLC NAND Flash及利基型DRAM市场前三大参与者合计份额分别达63.2%、69.4%及69.1% [3] - 端侧AI成为核心增长驱动力，2025年被视为端侧算力重大爆发的起点 [3] - 端侧AI推动传统设备向智能系统转型，公司产品适配端侧实时、低功耗且可靠的AI推理需求，有望深度受益 [3] 公司优势与机遇 - 细分市场地位领先，产品矩阵多元，构建“感存算控连”生态协同解决方案，可有效分散单一行业波动风险 [4] - 研发团队专业且效率突出，采用IPD框架整合研发流程，2023-2024年研发开支占比超15% [4] - 供应链与服务能力卓越，与全球优质晶圆厂、封测代工厂建立稳定合作 [4] - 端侧AI爆发带来增量需求，公司多元产品组合可提供全面生态协同解决方案 [4] - 2024年收购赛芯后，模拟芯片业务在技术、产品、市场等层面形成战略协同，推动该板块销量与盈利能力提升 [4] 公司弱项与挑战 - 市场竞争压力较大，核心细分市场被行业龙头占据，需通过竞争性定价策略扩大份额 [5] - 产品价格受行业周期影响显著，2022-2023年产品平均售价大幅下跌导致业绩下滑，盈利能力稳定性不足 [5] - 供应商集中度偏高，前五大供应商采购额占比长期超68% [6][9] 招股信息 - 招股时间为2025年12月31日至2026年1月8日，上市交易时间为2026年1月13日 [10] - 发行价范围为每股132.0港元-162.0港元（中位价147.00港元） [7][10] - 发行股数（绿鞋前）为28.92百万股，其中香港公开发售占10% [7] - 集资金额（绿鞋前）为38.17亿港元-46.84亿港元 [7] - 发行后市值（绿鞋前）为919.73亿港元-1128.76亿港元 [7] - 备考市净率（倍）为4.27-5.04 [7] 基石投资者与资金用途 - 共有20余家机构签订基石投资协议，进行总额约3亿美金基石配售，配售股份占全球发售初始股份比例不超过50% [11] - 参与机构包括源峰基金、CPE、云锋资本关联公司、DAMSIMF、奇点资产、华勤通讯、TCL系、OPPO关联公司、小米系、新华资产、泰康人寿、工银理财等 [11] - 假设发售价为中位数147.0港元，预计所得款净额约41.81亿港元 [12] - 资金用途：约40.0%（16.72亿港元）用于提升研发能力；35.0%（14.63亿港元）用于战略性投资及收购；9.0%（3.76亿港元）用于全球战略扩张；6.0%（2.51亿港元）用于提高营运效率；10.0%（4.18亿港元）用于营运资金及一般企业用途 [12] 估值与建议 - 招股价对应2024H2+2025H1年经调整后净利润13.51亿元人民币的市盈率约61.3倍-75.2倍 [13] - 按上限价格162.0港元定价，对应A股（2026年1月5日收盘价235.68元）的折让约为38.3% [13] - 参考此前A+H港股上市的半导体公司折让幅度较大 [13] - 综合考虑行业前景、公司基本面以及估值和市场情绪，建议融资申购 [13]