报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 展望2026年1月，伴随基金销售费用新规落地，债市行情或逐步修复，央行呵护资金面有助于信用利差维持低位震荡，但信用债供强需弱格局或制约行情表现，建议短债为盾，4 - 5年大行二永为矛 [2][3] 根据相关目录分别进行总结 短债为盾，4 - 5年大行二永为矛 1月信用债供强需弱，聚焦3年以内品种 - 12月资金面宽松，长端利率表现弱、曲线走陡，信用债走势分化，中高等级5Y以内收益率下行，长久期、低评级品种收益率大多上行，1Y和低等级5Y信用利差走扩幅度大 [1][10] - 基金年末规模冲量主导信用债行情，12月基金净买入信用债1610亿元，科创债ETF规模大增1005亿元，信用债呈“短强长弱、高评级占优”行情 [1][11] - 展望1月，新规落地投资者担忧缓解，债市或修复，央行呵护资金面利于信用利差低位震荡，但信用债供给放量、需求不强制约行情 [2][16] - 1月信用债发行和净融资通常“开门红”，2021 - 2025年1月（除2023年）发行额1.2 - 1.3万亿元，净融资超3000亿元；需求端银行理财受春节取现影响、基金年末冲量后规模或回落 [2][16] - 1月信用债收益率随利率走势，信用利差窄幅震荡，1Y和10Y、AA + 和AA(2) 3Y信用利差相对高，中短久期和长久期品种信用利差有压缩空间，中短久期或为机构首选 [22][24] - 1月信用债建议关注3年以内品种，采用杠杆策略增厚收益，城投债可短久期下沉，2027年6月前到期城投债违约风险低，可优选票息高的，江苏等多地有符合条件债券 [25] - 信用债2 - 3Y陡峭化，骑乘收益提升，优选隐含评级AA(2)及以上、2 - 3Y收益率且斜率高的个券，还可筛选符合条件主体 [27][29] - 2026年一季度摊余债基封闭期66个月和63个月打开规模约1300亿元，1月622亿元，若采用信用策略或带动5年左右品种需求，可关注剩余期限4.5 - 5.5年、隐含评级AA + 及以上、票息性价比高的公募非永续债 [29] 新规落地，二永债或迎来修复行情 - 12月银行二永债表现分化，2 - 3年相对占优、收益率大多下行，1年短久期、4 - 5年中小行信用利差走扩，中长久期表现落后 [33] - 2025下半年中长久期大行二永债相对普信债显著超跌，因9月初新规征求意见稿惩罚性赎回费率引发担忧，二永债调整大、修复弱 [34] - 12月31日新规正式稿落地，监管对债基赎回费率态度软化，设1年过渡期，债市担忧情绪或缓和，超跌二永债或迎来修复行情 [36] - 目前4 - 5年大行二永债收益率2.14% - 2.35%，持有期收益率高于普信债，4年性价比高 [37] 城投债：净融资同比增加，长久期成交活跃度下降 - 12月城投债净融资为正且同比增加，发行3642亿元，净融资143亿元，最近两周发行情绪转弱 [41] - 12月短久期城投债发行占比上升，加权平均发行利率全线上行，中长久期上行幅度更大 [41] - 分省份看，12月各省份净融资表现分化，半数省份净融资为负，广东净融资规模最大 [45] - 12月城投债表现分化，5Y及以内中高等级和3Y低等级收益率普遍下行，1Y短久期和5Y低等级利差走扩幅度大 [47] - 分省份表现，各省公募城投债收益率普遍上行，辽宁、云南更弱，中高等级、中短久期品种表现更好 [50] - 12月城投债买盘情绪偏弱，TKN占比和低估值占比环比下降，中长久期成交活跃度下降，AA(2)成交占比下降，AA + 占比抬升 [53] 产业债：供给大幅增加，短久期发行占比明显抬升 - 12月产业债发行和净融资规模同比大幅上升，发行6967亿元，净融资1352亿元，公用事业等行业净融资规模大，第4 - 5周发行情绪转弱 [56] - 12月产业债短久期发行占比抬升，1年以内占比从11月的29%升至40%，发行利率全线上行，3 - 5年上行幅度大 [57] - 12月产业债利差普遍走扩，长久期品种表现更弱，各行业公募债收益率普遍小幅下行，中长久期品种表现更弱 [59][62] 银行二永债：供给放量，中长久期收益率多上行 - 12月银行二永债供给放量，发行和净融资同比大幅增加，增量主要来自二级资本债 [65] - 12月银行二永债收益率表现分化，中长久期二级资本债表现更弱，信用利差大多走扩，AA及以上二永债相对中短期票据表现偏弱 [69] - 银行二永债成交笔数环比增加，但成交情绪弱，国有行和股份行成交集中在3 - 5年中长久期品种，城商行成交拉久期 [74]