报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 2025/26年度全球大豆供应宽松格局持续但产量增幅止步，未来或进入去库周期，贸易格局改变，生柴政策影响价格底部构建 [2] - 南美新作产量支撑国内供应，短期或阶段性收紧，中国积极拓展进口渠道，若豆粕进口常态化将改变定价和贸易模式 [3] - 当前生猪行业处于周期底部，2026年下半年猪价有望回升提振饲料价格，2025年豆粕价格处于底部，新一轮上涨大周期未启动 [4] 根据相关目录分别进行总结 豆粕年度回顾 - 全球大豆供应宽松，南美丰产施压CBOT盘面，生物柴油政策提供支撑，2025年中美贸易博弈主导价格波动，美豆在970 - 1080美分/蒲式耳区间波动，国内豆粕在2800 - 3100元/吨区间波动 [6] 全球供需 全球供应 - 2025/26年度全球大豆产量高位略降，减幅1.07%，主要因美、阿产量下调及巴西增速放缓，期末库存降0.71%，库销比略降，未来可能去库 [8] - 美豆2025/26年产量下调2.76%，因种植面积降7.1%，若中美关系向好播种面积或恢复增长，比价低位则不利春播竞争 [9] - 巴西受成本、融资和地缘政治影响扩张意愿受抑，2025/26年产量预计增2.04% - 3.3%，生长关键期降雨和高温影响产量，丰产落地将使库存达9年最高，抑制价格上涨 [10][12] - 阿根廷25/26年产量预计降5.10%，因种植面积减约7%，播种季干旱进度落后，生长关键期或受拉尼娜威胁 [13] 全球消费 - 2025/26年度全球大豆出口消费稳定，压榨消费增速放缓，美豆出口市场被南美挤占，生柴政策推迟影响价格底部构建 [19] - 美豆出口困境难改，销售进度缓，若南美丰产美豆出口或低迷，中美关系转暖或提振出口；生柴政策波动大，虽设定超预期掺混目标但执行推迟 [20][21] - 巴西2025年出口旺盛，预计达10850万吨，对华出口占比超80%，出口集中易受中国需求变动冲击 [22] - 阿根廷拓展多元化出口渠道，以豆粕和豆油出口为主，2025年首次向中国出口豆粕，若对华出口常态化或改变供应链格局 [23] 国内供需 南美新作产量支撑国内供应格局，短期或出现阶段性供应收紧 - 2025年中美贸易关税博弈使中国大豆进口格局转变，超前采购巴西大豆，1 - 11月进口量增6.88%，巴西占比73.88%，港口库存累库 [26] - 油厂高开机压榨，豆粕库存先降后升，下游需求刚性去库慢；26年1季度进口到港量收缩且可能延迟，供应或不及预期，全年供应取决于南美丰产 [27] 进口多元化拓展，阿根廷豆粕进口或打开新渠道 - 2025年贸易政策扰动下中国在贸易博弈中占主导，积极拓展进口渠道，形成“巴西为主、阿根廷为辅”供应结构，若豆粕进口常态化将改变国内定价和贸易模式 [29] 终端养殖供应预期收紧，价格有望进入新周期 - 2025年生猪存栏高位，能繁母猪超合理保有量2.3%，供应过剩叠加政策推进，猪价震荡下行，养殖利润亏损 [33] - 2026年政策调控落地，上半年供应压力释放，8月出栏量或下降，下半年猪价有望回升提振饲料价格 [33] 2026年豆粕市场展望 - 2025年豆粕价格处于底部，2026年宏观上美国利率或下行、美元走弱利于大豆出口，全球供应预期宽松，生柴政策支撑需求，国内豆粕供应或宽松，终端养殖下半年或复苏 [37] - 南美天气和产量决定成本端方向，一季度不确定性高价格对利多敏感，二、三季度供应压力大，四季度供需转变豆粕价格和基差或回暖 [38]