投资评级与核心观点 - 报告对东方证券(600958)的投资评级为“买入(维持)” [9] - 报告核心观点：东方证券作为上海国资旗下第二大券商，正迎来内生驱动与外延整合的多重拐点共振机遇 [1] 财务预测与估值 - 预计公司2025E-2027E归母净利润分别为60.21亿元、74.27亿元、78.81亿元，同比增速分别为79.7%、23.3%、6.1% [6][13] - 预计公司2025E-2027E营业收入分别为231.79亿元、249.01亿元、258.55亿元 [13] - 报告按2026年1.50倍市净率(PB)进行估值，对应目标价15.06元，较当前(报告日)10.91元的收盘价有约38%的上涨空间 [7][9] - 当前股价对应2025年预测PB为1.15倍，处于历史50%分位以下 [5] 治理结构变化与外延整合预期 - 公司高管团队发生重要变动，原董事长龚德雄履新上海国际集团总经理，此举或牵引公司在上海国资体系内的战略地位提升 [18] - 公司战略目标指向迈入行业一流，但2024年末归母净资产约819.24亿元，与行业第十名存在超过300亿元的差距，仅靠内生增长短期跨越难度较大 [19][20][22] - 作为上海国资旗下第二大券商，在监管鼓励并购整合、上海出台相关支持方案的背景下，公司外延扩张预期升温 [3][22] 各项业务发展拐点 - 资产管理业务：2025年迎来规模回升，其中汇添富基金管理规模回升至约1.08万亿元，较去年增长24%；东证资管(东方红)资管规模较去年增长25% [23] - 自营投资业务： - 固收自营：截至2025年上半年规模约1857亿元，公司通过调整结构(如增配永续债)和对冲策略，在债市波动下保持了业绩韧性 [34][41] - 权益自营：正经历从“收缩”到“扩表”的战略转型，2024年规模增至134亿元，同比增长89%；截至2025年上半年规模约150亿元，同比增长12%，未来仍有拓展空间 [36][37][39] 历史风险出清与资产质量改善 - 公司历史信用减值压力大幅收敛，2025年前三季度信用减值损失0.25亿元，同比下降95%，主要得益于股票质押计提减值减少 [40] - 公司香港子公司的风险暴露也基本见底，资产质量显著改善 [40] 行业政策与板块机遇 - 监管逻辑发生转变，证监会主席明确表示将对优质机构适当“松绑”，优化风控指标并适度打开资本空间和杠杆限制，头部及优质中型券商有望受益 [43][46] - 2025年券商板块显著跑输大盘，申万证券Ⅱ指数仅上涨4.21%，在131个二级子行业中排名第116位，成为滞涨洼地 [47][49] - 券商板块已形成“政策、业绩、估值”三重底部区间，若板块估值上修且东方证券的估值折价同步收敛，公司将具备从“滞涨”向“补涨”的特征 [5][47] 股价催化与重估空间 - 当前证券板块平均PB估值为1.41倍，东方证券1.15倍的估值明显偏低，若仅回归行业平均PB，重估空间约23% [5] - 若券商板块PB整体上行20%-30%，且东方证券估值折价同步收敛，合计股价上涨空间约47%-59% [5] - 市场若持续牛市、成交活跃，以及公司出现明确的资本运作或并购信号，将成为股价催化剂 [4]