报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 近期宏观情绪偏暖带动商品整体表现较强，橡胶系金融属性较强，RU国内月内全面停割，仓单库存有限有助于近月支撑，但橡胶整体基本面仍承压，干库连续累库，供给压力不减，下游需求也存在一定问题，后市胶价预计维持宽幅震荡格局，在板块内相对偏强看待 [1][2] - 美联储降息周期下利好商品整体估值，国内12月PPI与CPI数据边际回升，“十五五”开篇之年或迎系列政策，市场氛围偏暖有助橡胶估值支撑 [1] 根据相关目录分别进行总结 核心矛盾及策略建议 核心矛盾 - 宏观情绪偏暖带动商品整体表现较强，但上周出现品种分化与阶段调整，橡胶基本面仍承压，干库连续累库，供给压力不减，下游需求也存在一定问题 [1] - 汽车配套需求较强，但受补贴和新能源补贴退坡影响，后续增长或承压；下游轮胎厂商和经销商库存压力较高，现货交投情绪平淡；重卡与工程机械受新旧置换和对外出口提振，但长期固定资产投资和房地产投资或维持下滑趋势，内需增长承压且出口不确定性仍存 [1] - 美联储降息周期下利好商品整体估值，国内12月PPI与CPI数据边际回升，“十五五”开篇之年或迎系列政策，市场氛围偏暖有助橡胶估值支撑 [1] 交易型策略建议 - 行情定位：未来RU2605短期参考震荡区间为15500—16300，重要压力点位关注16200，短线支撑看16000能否维持企稳；NR2603震荡区间参考12500—13300，重要点位关注13000。目前下游需求稳定，上游供给中性偏宽松，区间支撑与压力仍存，基本面变化有限下，胶价受宏观情绪波动和政策刺激的影响较大，未来预计维持偏强震荡格局 [14] - 策略建议：单边策略上，多空分歧大，目前价位谨慎为主，RU偏强看待，整理持稳后或有望抬升，关注上方压力点位与短线支撑，NR观望为主；对冲策略上，预计波动较大，单边可结合保护性期权或采用价差策略，卖权建议以深度虚值为宜；基差策略上，RU基差高位，进一步走高空间或有限，全乳估值或延续季节性修复趋势，但期货端则关注宏观情绪；月差套利策略上，5 - 9月差聚焦少仓单下的估值水平，季节性走反套行情，但难言起点多高，还需关注冬季物候与明年二季度开割情况，短期指引有限；品种套利策略上，关注RU - BR价差低位做扩机会 [15] 产业客户操作建议 - 天然橡胶期货价格区间预测：橡胶RU未来2周价格区间为15300 - 16300，当前波动率（20日滚动）为26.95%，波动率历史百分位（3年）为13.30%；20号胶NR未来2周价格区间为12200 - 13200，当前波动率（20日滚动）为12.12%，波动率历史百分位（3年）为68.66% [19] - 天然橡胶风险管理策略建议：库存管理方面，库存偏高担心胶价下跌导致库存减值，可做空橡胶期货锁定销售利润，买入虚值看跌期权减少产品跌价风险，卖出看涨期权增厚销售利润；采购管理方面，常备库存较低未来有采购计划担心原料上涨风险，可买入橡胶远月期货锁定采购成本，买入虚值看涨期权减少成本上涨风险，卖出看跌期权降低采购成本 [19] 重要信息及关注事件 上周重要信息 - 利多信息：美国非农就业数据出炉，就业下行压力仍大，未来降息预期不减；国家统计局发布12月物价数据，CPI维持扩大，PPI维持下行但幅度收窄；泰国农业部常务秘书透露，泰柬边境武装冲突以及泰国南部洪涝灾害致使橡胶种植园损失超29.95亿泰铢，橡胶减产逾4.4万吨；美联储主席鲍威尔遭刑事调查，市场避险情绪升温；云南停割，海南气温逐步降低，预计本月中旬全面停割，2026年天气扰动或不减 [21][22] - 利空信息：美国对委内瑞拉展开军事行动，拉美地缘政治动荡；干胶维持较快累库，截至2026年1月4日，中国天然橡胶社会库存123.2万吨，环比增加3.1万吨，增幅2.5%；上周山东轮胎企业全钢胎开工负荷为60.54%，较上周走高0.60个百分点，较去年同期走低1.60个百分点，本周国内轮胎企业半钢胎开工负荷为68.00%，较上周走低1.73个百分点，较去年同期走低10.65个百分点；泰国南部雨水扰动较小，马来和印尼降水有所减少，原料供应或回升；2026年1月1日，欧盟碳关税正式实施，2028年1月1日起覆盖范围将扩展 [23][24] 本周关注重点 - 产区天气方面，关注海南和泰国东北部等高纬度产区的停割进度以及冬季产地物候影响；马来半岛和印尼各产区近期降水缓解，关注原料价格变化以及后续产量 [25] - 干胶进口情况以及社会库存变化，关注全乳仓单注册情况、现货消化进度 [25] - 关注下游轮胎节前备库与产销节奏，关注节日停工情况 [26] - 宏观方面，关注商品整体情绪，数据方面，本周关注国内进出口数据（贸易账）、美国CPI与PPI数据 [26] 盘面解读 价量及资金解读 - 单边走势：上周橡胶走势偏强，但周中迎来分化与调整，RU主力回调至16000下方，NR回至13000以下 [26] - 资金动向：上周沪胶与20号胶空头持仓加仓，RU大幅增空，NR变化不大 [29] 现货行情与价差分析 - 现货行情：国产全乳胶（上海）、泰国RSS3（CIF）、越南3L（上海）等现货价格有不同程度变化 [32] - 期限结构分析：全乳基差维持回归趋势，走势强于历史水平，全乳 - 05维持正套走势；印尼标胶、非洲10号胶与NR维持平水；泰标、马标偏强维持；泰混远期船货转为贴水 - 27元/吨左右；RU近月抬升，远月结构平，NR结构为浅C结构；日胶重心上移，期限结构C结构浅化，新加坡20号胶结构变化不大，维持浅C结构；RU与日本烟片胶期货05合约价差走扩，NR与新加坡标胶价跳低后回归 [34][42][48] - 虚实盘比与情绪指标：目前RU价格走高，仓单注册增多，多空分歧带来持仓增多，虚实比高于历史水平；NR虚实盘比持稳，接近同期；上周橡胶偏暖，下游轮胎需求有所回温 [53] - 品种价差分析：全乳现货相对估值持续修复，与越南3L和泰混价差回归至历史5年区间内，全乳 - 泰混价差上涨，全乳估值进一步修复，泰国标 - 混价差逐步上移；深浅库存比进一步走高，RU仓单增长有限，仓单压力不大，目前深浅价差维持震荡，未来随着国内全面停割，海外深色胶供应增量，RU估值或进一步抬升带动深浅价差走扩；丁二烯开工持平，利润驱动顺丁橡胶与丁苯橡胶开工进一步抬升，丁二烯需求不弱或加强成本支撑，天胶11月供应增多，11月合成橡胶小幅增加，后期市场对深色胶供应上量预期较强，标胶和混合胶与合成胶价差回缩 [56][71] 估值和利润分析 产业链利润跟踪 - 原料成本：海南上周胶水持平，价格参考13100 - 13900，杯胶持平，参考12800；云南整体停割，在售胶块价格持平；泰国原料小幅涨价；马来西亚原料维持涨势；越南胶乳回落 [77] - 加工利润——国产胶：云南目前停割，近期胶块售价持稳，上周轮胎胶生产毛利小幅回落 [93] - 加工利润——进口胶：上周泰国烟片利润微增，泰标和泰混利润小幅波动 [96] 供需及库存推演 供应端 - 主产国产量：2025年全球天胶产量料同比增加1.3%至1489.2万吨，其中泰国增1.2%、印尼降4.3%、中国增6%、印度增5.6%、越南降1.3%、马来西亚降4.2%、柬埔寨增5.6%、缅甸增5.3%、其他国家增3.5% [99] - 国内进口情况：2025年11月中国进口天然及合成橡胶合计79万吨，同比增加7.8万吨，增幅11%，环比增加12.3万吨，增幅18%；1 - 11月，中国进口天然及合成橡胶（含胶乳）共计757.2万吨，同比增加107.2万吨，增幅16.5%；11月中国进口天然橡胶（含混合橡胶）合计64.35万吨，同比增加7.5万吨，增幅13%，环比10月份增幅达到26% [102] 需求端 - 主产国总量需求：中国11月份需求环比回升，除马来西亚与越南下降，海外其他主产国总量需求整体环比回升 [105] - 轮胎产销情况：全钢胎上周开工消费下降，半钢胎企业受假期影响下滑明显，近期下游交投平淡，经销商销售反响一般，半钢胎维持节前累库，全钢胎库存去化，对节后需求或有提振；12月国内轮胎产量环比回升，而全钢、半钢胎持稳，均高于同期；国内轮胎11月出口环比回升，全钢胎表现良好，半钢胎季节性回落明显，低于同期 [108] - 替换需求：今年国内物流业景气程度表现平稳，11月份中国物流业景气指数为50.9%，环比回升0.2个百分点；国内公路运价指数持稳，低于24年年底水平，公路货运周转回升，同比增速持平，旅客周转小幅回落，略低于同期；申万公路货运行业指数显示近期公路货运较上周有所回升，整体处于较高水平；国内固定资产投资增速持续放缓，房地产投资累计同比进一步下滑，对总额拖累明显，长期或对货运物流带来的总量替换需求增长带来抑制；未来关注“十五五”开篇是否有新增基建投资项目或稳楼市相关政策出台 [117] - 配套需求——汽车：在政府补贴、车企优惠和贴息政策的多重刺激下，国内配套需求或维持韧性；国内乘用车12月销量表现再创新高，高于24年同期水平，商用车销量表现强劲，连续6个月维持同比增长，11月增速环比提升，其中半挂牵引车连续3个月销量同比增速高于80%，而货车和客车均取得15%以上的同比增速；配套出口方面，汽车出口表现强劲，乘用车出口量再创新高，11月新能源乘用车和半挂车出口是主要贡献点，其中新能源乘用车出口连续5个月保持100%左右的高增速，11月同比更是达到250%以上，大幅拉动出口增长；国内汽车销量旺盛但库存压力持续积累，汽车经销商预警指数VIA高于50%，12月指数进一步走高，经销商库存压力增大，乘用车库存11月增加明显，高于同期和历史平均水平，显示出乘用车库存周转率降低，库存系数增大 [122] - 配套需求——重型货车与工程机械：今年重型货车产量维持较高增长，11月销量环比进一步走高，为近五年高位，11月新能源重卡销量再破新高，带动整体销量提升；工程机械内销加出口11月累计同比增长有所提升至11.6%，其中出口维持稳增，而内销维持较高增长；长期来看，国内固定资产投资表现持续疲软，随着国内房产基建增速逐步放缓，国内货车新增需求或难有明显增长，而更多由新旧置换为主，故其带来的轮胎配套需求预计增量有限，未来仍需有力宏观政策刺激；2026年置换需求维持较高水平，国标更新和以旧换新等行业规范政策或一定程度刺激货车加速更新换代，尤其是纯电卡车的替换；目前来看固定资产投资数据与货车尤其是重卡产销数据短期有明显劈叉，短期受政策刺激，但长期维持景气需求的可持续性仍有待商榷，未来需重点关注“十五五”规划相关的投资增量政策 [125] - 海外轮胎产量：今年以来日本轮胎产量整体持稳，其中全钢胎表现强劲，8月同比增速超26%，9月增速回落，10月增速持稳，半钢胎则同比微增；泰国今年轮胎出货指数表现同比增长，虽然4月份受到假期和关税战影响，但后期强韧国际需求和抢出口效应助力季节性走高，三、四季度表现偏弱，9 - 11月维持季节性下滑趋势，三季度后表现略低于历史平均水平 [129] - 海外轮胎需求：美国汽车销量表现进一步走弱，但轮胎进口逆势增长，由于美国制造业回流并不顺畅，对美国轮胎出口阻力或降低，但仍需警惕突发贸易壁垒；欧洲乘用车产销表现平稳，旺季回升明显，11月注册量维持同比增长，环比小幅走弱，1 - 11月累计增长1.91%，中型和重型商用车三季度产量环比走低，但同比微增 [131][132] - 其他橡胶制品需求：12月PMI数据表现回升至景气区间，橡胶其他下游开工表现进一步回暖；12月国内输送带开工环比继续回升，但同比偏低；橡胶管12月开工环比小幅回落，同比保持增长 [138] 库存端 - 期货库存：近期胶价逐步抬升，仓单注册有所增多；截止2025年1月9日，橡胶仓单库存为10.32万吨，周度增加0.79万吨；20号胶仓单库存为5.72万吨，周度小幅减少0.11万吨 [140] - 社会库存：据隆众资讯统计，截至2026年1月4日，青岛地区天胶保税和一般贸易合计库存量54.83万吨，环比上期增加2.35万吨，增幅4.48%；保税区库存8.81万吨，增幅8.16%；一般贸易库存46.03万吨，增幅3.80%；青岛天然橡胶样本保税仓库入库率增加5.21个百分点，出库率减少0.70个百分点；一般贸易仓库入库率减少0.49个百分点，出库率减少2.34个百分点 [142]