核心观点 - 全球商业航天正处于从“单星试验”向“万星组网”迈进的关键阶段 中国商业航天的“奇点”正在到来 行业有望从“主题行情”转向“主线行情” [1][9] - 商业航天是极具高增长确定性的稀缺赛道 一旦火箭回收和复飞技术取得突破 中国商业航天将迎来高速增长 [2] - 从卫星发射时间表的确定性和行业增长空间判断 第2波主升浪大概率不是商业航天的终点 后续第3波主升浪依然可期 [3] - 商业航天板块内部的行情演绎遵循“建设时序” 前期火箭制造强势领涨 后续应重点关注涨幅较少的卫星运营与服务、卫星测试 [4] 一、 商业航天的“奇点”正在到来 - 国际电信联盟（ITU）对于卫星轨道和频段资源的申请使用有严格时间表 遵循“先申报、先建设、先占有”原则 申请后7年内必须发射首颗卫星 9年、12年、14年内需分别达到申报总数的10%、50%和100% 否则资源将被削减或取消 [9][11] - 我国卫星星座建设进度滞后 后续发射有望明显提速 中国星网“国网星座”计划部署12992颗 目前累计发射136颗 完成度约1.05% 上海垣信“千帆星座”计划部署超15000颗 目前已组网108颗 完成度不到0.75% [10] - 参考美国SpaceX经验 从火箭首次发射到首次回收成功用时约5.5年 再到多次复飞成熟再用时约2.5年 国内对首次成功回收复飞的权威时间预期已在不远处 例如北京方案提出到2028年实现可重复使用火箭入轨回收复飞 [13][14] - 2026年行业或将正式进入商业化闭环元年 随着“国网”和“千帆”两大星座进入高频建设期 以及后续“朱雀三号”等20吨级火箭成功回收复飞验证 板块“奇点”将至 [9] 二、 商业航天是极具高增长确定性的稀缺赛道 - 仅考虑国内“国网”和“千帆”两大星座 总计约2.8万颗卫星的部署规划 按照每颗卫星7年寿命计算 后续每年需补发的卫星就达到了约4000颗 市场空间已较为可观 [2][17] - 中国商业火箭运力无忧 “朱雀三号”首飞运力高达21.3吨（不回收） 已明显高于猎鹰9号首次回收成功时的17.4吨（不回收） 假设一颗星座组网卫星重500kg “朱雀三号”航区回收能力为18.3吨 理论上或可实现“一箭36星” [2][18] - 中国商业火箭发射成本有望快速降低 相比中国航天“长征五号”的发射成本 民营重型火箭如“朱雀三号”等的发射成本已明显降低 随着回收复飞技术突破 未来成本将会继续下降 [2][18] - 参考SpaceX 在2019年火箭回收复飞技术成熟后 其星链卫星发射数量迅速增加 预示中国商业火箭发射次数未来几年也有望迅速增加 [16][22] 三、 商业航天有望在后续升级为主线行情 - 尽管2025年11月24日开启的第二波行情仅用34个交易日 卫星产业指数已涨近105% 明显超过低空经济、机器人和新能源汽车的同期涨幅 但考虑到行业未来的广阔空间和确定性 板块将正式由“主题行情”迈向“主线行情” [3][27] - 从板块龙头表现看 中国卫星从行情低点至今虽已涨超400% 但也仅相当于低空经济龙头万丰奥威2024年主升浪的涨幅 尚未超过新能源汽车龙头比亚迪2020年主升浪涨幅 [3][27] - 报告认为后续业绩兑现概率高 商业航天大致处于长期主升浪的中段 [31] 四、 火箭制造先启动且弹性最高 后续重点关注卫星运营与服务 - 商业航天板块内部的行情演绎遵循较明显的“建设时序” 前期火箭制造强势领涨（“修路先行”逻辑） 后期卫星载荷+卫星平台后来居上（“造车组网”逻辑） [4][33][34] - 行情启动初期 “运力供给瓶颈”是行业主要矛盾 市场关注核心是“谁能把卫星送上去” 火箭端率先享受技术突破带来的估值溢价 [34] - 商业航天产业链的下游——应用和服务 目前依然缺乏清晰的应用场景和明确的商业模式 卫星应用和服务市场发展空间还很广阔 [4][33] - 如果卫星发射放量 除了卫星测试必须先行 运营与服务更要跟上 涨幅较少的卫星运营与服务、卫星测试理应成为后期重点关注的方向 [4][33] - 根据构建的五大指数（火箭制造、卫星载荷、卫星平台、卫星测试、卫星运营与服务） 从2025年4月8日或11月24日至今的行情表现看 火箭制造强势领涨 卫星运营与服务和卫星测试涨幅相对较少 [35]