报告核心观点 - 2025年A股市场整体呈现震荡上行格局，全年万得全A指数上涨27.65%，主要由估值驱动，全A非金融两油市盈率TTM从年初的30倍提升至年末的39.5倍，估值上涨幅度达31.7% [12][15] - 市场行情可划分为四个阶段：第一阶段（1-3月）由DeepSeek与机器人概念引领“科技牛”；第二阶段（4-6月中旬）受外部冲击与政策托底影响；第三阶段（6月下旬-11月中旬）在流动性与景气共振下指数主升；第四阶段（11月下旬-12月底）为震荡整理期 [7][24] - 2025年资本市场呈现出总量迈上新台阶、增量资金持续涌入、流动性达新高度以及行业生态发生显著变迁四大特征 [7] 市场整体表现与驱动因素 - 2025年A股市场整体上涨，万得全A指数收涨27.65%，万得全A（非金融、两油）指数上涨幅度为38.10% [12][15] - 市场上涨主要依赖估值驱动，全A非金融两油市盈率TTM从2025年初的30倍提升至2025年12月31日的39.5倍，估值上涨幅度达到31.7%，估值近十年分位数处于86.9%的水平 [15] - 从业绩看，2025年前三季度全A净利润同比持续回暖，但净利润TTM水平较前期仍相对偏低 [15] - 申万一级行业普遍上涨，有色金属行业领涨，成长与周期风格表现占优，高股息资产表现相对较弱 [7][18] - 30个申万一级行业中（剔除综合），19个行业实现估值修复，14个行业业绩回升，有色金属、电力设备、汽车、农林牧渔、医药生物等领涨行业实现了戴维斯双击 [7][19] 第一阶段行情复盘（1-3月） - 1月市场先抑后扬，年初受汇率调整、特朗普执政不确定性及贸易战恐慌预期影响调整，随后在1月17日中美领导人通话缓解过度担忧、国内政策窗口开启及经济数据亮眼共同催化下企稳反弹 [24] - 2月以DeepSeek为代表的AI突破带动中国资产重估，宇树机器人在春晚表演重燃机器人板块关注度，市场集中交易DeepSeek与人形机器人两大板块，TMT成交额占比最高达到48.1%，基本达到2023年年初水平 [25][28] - 3月双主线阶段性退潮，市场轮动缩量，中上旬仍有阿里推出QWQ-32B模型等催化维持板块高位震荡，中下旬在特朗普关税政策摇摆及财报季来临背景下，资金从科技板块退出，高切低行为扩散 [27] - 本阶段宽基指数涨多跌少，小盘、成长风格表现较好，北证50、中证1000领涨，分别上涨22.48%、4.51%，创业板指、大盘价值、消费龙头领跌 [33][34] - 风格指数方面，可选消费录得最高涨幅6.53%，TMT板块整体录得4.0%的正收益，必选消费与金融风格下跌，周期风格受益于黄金价格大幅攀升表现较好 [34] 第二阶段行情复盘（4-6月中旬） - 4月2日特朗普“对等关税”措施落地，中国商品被额外征收34%的关税，市场在4月7日后遭遇恐慌式下杀，随后在增量资金入场与优质公司回购提振下走出“中国红” [40] - 4月9日场内ETF基金（除货币型）资金净流入合计达到1117.8亿元，刷新历史记录，中央汇金、社保、诚通、国新等“国家队”及多家央企、公募基金宣布回购或增持，政策端国常会也研究稳市场措施 [40][41] - 5月至6月中旬，印巴冲突升级催化避险，中美日内瓦会谈取得实质进展改善风险偏好，同时“一行一局一会”宣布降准等政策，《上市公司重大资产重组管理办法》发布助力市场 [42] - 行业层面，银行、石油石化领涨，金融与稳定风格此起彼伏，国防军工因歼-10C在印巴冲突中表现及资产重组政策落地而走强 [43] - TMT板块内部分化，光模块龙头中际旭创一季度预告归母净利润14亿元至17亿元，同比增长38.71%至68.44%，叠加英伟达证实限制H20芯片对华出口，以光模块为代表的通信行业及国产替代预期走强 [43] - 本阶段宽基指数跌多涨少，大小盘风格均衡，北证50、大盘价值、上证指数领涨，分别上涨7.45%、3.83%、0.79% [46] - 风格指数方面，金融风格一枝独秀，涨幅达5.16%，可选消费与TMT风格跌幅较大 [46] 第三阶段行情复盘（6月下旬-11月中旬） - 本阶段指数主升，可分为前后半段，前半段（6月20日至8月25日）由流动性驱动，居民存款搬家成为市场主要增量资金，融资余额斜率迅速陡峭，A股新增开户数迅速增加，国家队和险资流入构筑支撑 [52] - 6月底美国通过《GENIUS法案》带动券商板块，7月初中央财经委明确反内卷顶层设计，7月19日雅鲁藏布江下游水电工程开工及九三阅兵预期催化水电、基建、军工等行业 [52] - 后半段（8月26日至11月13日）市场在“涨价”主线驱动下震荡上行，前期因英伟达财报数据略低于预期及寒武纪风险提示公告，算力板块回落 [65] - 随后风格切换，受益于美国财政扩张与美联储降息预期，黄金及铜等商品价格大涨，存储芯片因需求旺盛出现涨价，闪迪宣布闪存产品涨价10%以上，美光科技存储产品涨价20%-30%，三星预计四季度NAND涨价5%-10%，DRAM涨价15%-30% [70] - 国产GPU“四小龙”之一的摩尔线程于9月底上会，重新点燃电子板块热情 [70] - 9月底特朗普宣布对药品、家具等加征新关税引发恐慌，但冲击不及4月初，10月下旬加沙停火协议面临考验、伊朗拒谈伊核、美俄会面取消及美国制裁俄石油公司等地缘因素支撑原油价格上涨 [71][73] - 10月四中全会与《“十五五”规划建议》出台，明确了传统产业、新质生产力&科技、内需、金融、能源与国防军工等领域的重要产业地位 [73] - 行业表现方面，前半段建筑材料、钢铁、医药生物领涨，后半段有色金属、电子、电力设备以及基础化工、电力设备、石油石化在不同时段涨幅居前 [57][72][74] - 北美云厂商持续上调资本开支指引，国内互联网大厂资本开支同样呈向上态势，通信与电子行业在2024年四季度迎来净利润拐点并逐步回升，行业迈入业绩兑现阶段 [59][61][63] 第四阶段行情复盘（11月下旬-12月底） - 本阶段为指数主升后的震荡整理期，在业绩“真空”下，题材股表现亮眼 [75] - 国产GPU加速IPO进程，摩尔线程于12月5日在科创板上市，沐曦股份确定发行价格，壁仞科技通过聆讯即将成为港股“国产GPU第一股” [75] - 政策层面，国家航天局设立商业航天司，工信部促消费方案将消费电子列为未来五年发展的三大万亿级领域之一 [75] - 11月经济数据低于预期，英伟达第三财季财报营收570.06亿美元同比上涨62%但第四财季指引强劲，然而美联储鹰派发言及日本央行加息令海外流动性预期趋紧，市场调整 [75][78] - 随后A股在风险偏好回暖背景下，开启“十三连阳” [78] 2025年资本市场主要特征 - A股总量迈上新台阶：2025年全年A股总市值首次突破100万亿元，截至2025年12月31日达123.04万亿元，较2024年同期增长24.42%，创2010年以来新高 [79] - 增量资金持续涌入：2025年全年A股融资余额创历史新高，达2.52万亿元，较2024年增长36.14%；全年融资买入额达42.41万亿元，创2010年以来新高，较去年同期增长87.32%；上证所新增开户数达2743.69万户，连续三年回升 [82][85] - 流动性达新高度：2025年全年A股成交金额创历史新高，达26.14万亿元，较去年同比增长53.94%；全年总成交额突破1万亿元的个股达19只，为2010年以来新高 [86][87] - 行业生态显著变化： - 最大市值行业及个股更迭：电子行业总市值达13.77万亿元，超越银行首次登顶全行业第一；农业银行个股市值超越贵州茅台成为第一大市值个股；电子板块个股（工业富联，市值1.23万亿元）首次出现在年末市值前十个股中 [88][89] - 市场活跃度与分化：2025年全年翻倍股数量达628只，仅次于2015年大牛市的854只；行业涨跌幅离散程度达160.61%，过去十年中仅次于2020年 [89][97] - 行业轮动加剧：2025年行业轮动指数一度创下近三年新高，行业轮动处在近几年较高的水平 [102]