报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 美联储降息预期减弱及库存增加对铜价形成施压，但长期基本面依然向好，预计将对偏低价格形成支撑 [3][5] - 短期库存增加对价格形成压力，但价格回落至偏低区间后，下游买货热情依然充足，基于长期向好的基本面，铜价逢低买入的思路未变，当前铜价波动率较高，可考虑运用期权策略对冲风险，价差交易方面，当前现货出口盈利空间扩大，可关注内外反套机会 [5] 根据相关目录分别进行总结 交易端：波动率、价差、持仓、库存 - 波动率：LME、SHFE、COMEX铜波动率扩大，LME铜价波动率处于20%附近，沪铜波动率达到25%左右，较前周小幅回升 [9] - 期限价差：沪铜期限结构较弱，LME铜现货升水扩大，沪铜02 - 03价差在1月16日为 - 180元/吨，低于1月9日的 - 170元/吨；LME0 - 3升水1月16日为61.52美元/吨，高于1月9日的41.94美元/吨；COMEX铜近端C结构较大，1月16日01和02月合约价差为 - 66.14美元/吨，较1月9日的 - 68.34美元/吨略有收窄 [14][16] - 持仓：SHFE、INE、LME铜持仓减少，COMEX铜持仓增加，其中沪铜持仓减少3.8万手，至64.36万手 [17] - 资金和产业持仓：LME商业空头净持仓减少，从1月2日7.26万手下降至1月9日6.75万手；CFTC非商业多头净持仓从1月6日5.79万手下降至1月13日5.34万手 [23] - 现货升贴水：国内铜现货贴水扩大，从1月9日的贴水45元/吨，扩大至1月16日的贴水125元/吨；洋山港铜溢价回落，从12月31日的51美元/吨，回落至1月9日的32美元/吨；美国铜溢价边际回落；鹿特丹铜溢价1月16日维持200美元/吨；东南亚铜溢价从1月9日的187.5美元/吨下降至1月16日的145美元/吨 [26][29] - 库存：全球总库存增加，其中国内社会库存增量明显，全球铜总库存从1月8日的95.03万吨增加至1月15日的102.06万吨；国内社会库存从1月8日的27.38万吨增加至1月15日的32.09万吨，处于历史同期高位；保税区库存从1月8日的7.88万吨增至1月15日的8.0万吨；COMEX库存增加，处于历史同期高位，从1月9日的51.80万短吨升至1月16日的54.29万短吨；LME铜库存增加，从1月9日的13.90万吨增加至1月16日的14.36万吨 [30][33] - 持仓库存比：伦铜持仓库存比震荡，沪铜持仓库存比处历史同期低位，沪铜02合约持仓库存比回落，表明海外现货缺乏驱动逻辑 [34] 供应端：铜精矿、再生铜、粗铜、精铜 - 铜精矿：进口同比增加，加工费持续弱势，2025年11月铜精矿进口量为252.62万吨，环比增长3.05%，同比增长12.55%；铜精矿港口库存从1月9日的42.8万吨增加至1月16日的54.70万吨；冶炼亏损从1月9日的2016元/吨，下降至1月16日的2118元/吨 [37][40] - 再生铜：进口量同比增加，国产量同比大幅上升，11月再生铜进口20.81万吨，同比增长19.94%；9月国产再生铜产量9.77万吨，同比增长17.85%；再生铜精废价差缩窄，但高于盈亏平衡点；再生铜进口盈利转为亏损 [41][46] - 粗铜：进口环比增加，加工费回升，11月进口5.83万吨，环比上升5.60%；12月粗铜加工费回升，南方加工费1500元/吨，进口95美元/吨 [49] - 精铜：产量同比增加，进口减少，铜现货进口亏损扩大，12月产量117.81万吨，同比增长7.54%，1 - 12月累计产量1343.26万吨，同比增长11.38%；11月进口27.11万吨，同比下降24.67%；12月未锻轧铜及铜材进口量为43.74万吨，同比下降21.89%；铜现货进口亏损从1月9日亏损981.04元/吨扩大至1月16日亏损1226.58元/吨 [52] 需求端：开工、利润、原料库存、成品库存 - 开工率：12月铜材企业开工率环比回升，12月铜管和铜板带箔开工率回升，但处于历史同期低位，1月15日当周电线电缆开工率边际回落 [56] - 利润：铜杆加工费处于历史同期低位，铜管加工费回落，截至1月16日，华东地区电力行业用铜杆加工费为280元/吨，低于1月9日的410元/吨；1月16日，R410A专用紫铜管加工费10日移动平均值为5226元/吨，低于1月9日的5368元/吨；铜板带加工费和锂电铜箔加工费持稳，处于低位水平 [59][61] - 原料库存：电线电缆企业原料库存持续低位，12月铜杆企业原料库存处于历史同期中性偏低位置，铜管原料库存处于历史同期低位；电线电缆周度原料库存持续走低 [62] - 成品库存：铜杆成品库存高位，电线电缆成品库存减少，12月铜杆成品库存处于历史同期高位，铜管成品库存处于历史同期中性偏低位置；电线电缆周度成品库存减少 [65] 消费端：表观消费、电力、空调、房地产、新能源 - 消费：表观消费良好，电网投资依然是重要支撑，1 - 11月累计消费量1456.15万吨，同比增长6.14%；1 - 11月表观消费量1464.31万吨，同比增长5.44%；电网投资、家电、新能源等行业是铜消费的重要支撑，其中电网投资增速放缓，1 - 11月电网累计投资5604亿元，同比增长5.90% [70][72] - 消费：空调产量下降，新能源汽车产量处于历史同期高位，11月国内空调产量1057.70万台，同比下降35.70%；12月国内新能源汽车产量171.8万辆，同比增长12.29% [73]