行业投资评级 - 报告对存储器行业及相关半导体设备行业持积极看法，认为存在投资机会 [1][3][8] 核心观点 - 存储器行业正进入一个由AI推理驱动的、产能受限的长期周期，价格将经历更陡峭的上涨，且有利的市场条件可能持续到2027年 [1][2] - AI发展的关键瓶颈已从算力（CoWoS/HBM）转移至大宗DRAM与NAND，内存访问成为决定AI工作流性能的关键 [1][8][22] - 半导体行业的瓶颈环节（如存储芯片、半导体设备，尤其是EUV光刻）将成为股票表现的赢家 [3][8] - 尽管相关公司估值已扩张，但考虑到盈利仍有巨大上行空间，股票投资机会依然存在 [1] 行业周期与价格趋势 - 存储器的定价权正快速转移，预期DRAM、HBM、NAND及传统存储器价格将快速上涨，形成一个更陡峭的上行周期 [2] - 渠道调研显示，对于DRAM和NAND已相当激进的70%+季度环比涨幅，仍有潜在上行空间 [2] - 供应链各环节库存水平持续下降，DRAM生产商库存远低于正常水平，库存回补和客户对供应的焦虑可能加剧供需短缺 [2][53][59] - 2026年第一季度价格预期强劲：PC DRAM主流DDR5价格预计环比上涨80-85%，服务器DRAM价格预计环比上涨60-65%；NAND价格涨幅可能在50-80%左右，QLC eSSD供应最为紧张，可能面临70-80%的季度环比涨价 [44][45] - TrendForce预测DDR4价格在2026年第一季度环比涨幅高达93-98% [45][48] - 传统存储芯片（如DDR4/3、NOR、SLC/MLC NAND）的供需缺口可能进一步扩大 [2][45] AI驱动内存需求 - AI推理，特别是智能体AI，正成为一项内存挑战，对内存的需求远较之前的AI模型更为强劲，以支持上下文理解、自主性和持续学习 [1][22][26] - 仅纯文本AI推理一项，就可能占据2026年全球DRAM供应量的35%和NAND供应量的92% [2] - 报告估算，对于一个拥有8亿周活跃用户、20万GPU集群的类似ChatGPT的纯文本模型，其内存需求为：HBM约226 PB，DRAM约4,585 PB（约4.6 EB），机架SSD约46,877 PB（约46.9 EB），数据湖约293,556 PB（约293.6 EB） [39][41] - 若全球有三个这样的模型，AI推理的总需求将分别占2026年全球HBM供应量的17%、DRAM供应量的35%和NAND供应量的92% [39] - 上下文长度增加将显著提升DRAM和NAND需求：输入令牌从每个请求2000个增至5000个，将使每个模型的DRAM需求增加约2 EB，机架SSD需求增加约3 EB [41] 投资机会与标的筛选 - 报告更看好DRAM领域（三星、SK海力士、美光）更高的定价权，以及传统存储（华邦电子）、HDD（西部数据） [3] - 在半导体设备领域，看好通过资本支出受益的标的，尤其是EUV光刻（阿斯麦ASML）、封装（迪思科DISCO）等 [3][8] - 报告精选全球十大标的以把握内存瓶颈机遇，包括：DRAM（三星、美光、SK海力士）、传统内存（华邦）、存储（西部数据）、先进封装（DISCO）、半导体设备（AMAT, ASMI）、极紫外光刻（阿斯麦） [8][11] - 具体区域偏好： - 美股：更看好DRAM（美光科技为首选）和HDD（西部数据、希捷科技） [63] - 欧盟：首选阿斯麦（ASML），目标价上调至1400欧元，因其受益于EUV光刻层数增加和存储周期改善 [8][63] - 韩国：SK海力士和三星电子是主要受益者，SK海力士2026年预期市盈率为5.3倍，HBM业务价值可能被低估 [64] - 日本：看好铠侠（Kioxia）因其BiCS-8技术带来的重估机会 [64] - 大中华区：看好华邦电（首选）、兆易创新、南亚科技、力积电、旺宏、江波龙、群联等将受益于传统存储价格上涨 [68] - 美国半导体设备：首选应用材料（AMAT），因其受益于DRAM新建产能和台积电3纳米扩产 [69] - 日本半导体设备：推荐爱德万测试、迪思科、东京精密、Micronics，受益于HBM快速增长 [69] 半导体设备与EUV光刻 - 下一个瓶颈可能是半导体设备，尤其是EUV光刻，其产能预计将日益紧张直至2027-28年 [8] - 历史经验表明，EUV设备的获取机会更多取决于风险承受能力和战略承诺，而非价格，当前格局与2010-2012年EUV产能紧张时期类似 [12] - 存储芯片厂商正通过收购和战略合作参与ASML的High-NA EUV工具部署，例如SK海力士已在量产环境中集成高数值孔径EUV系统 [18] - 半导体设备公司的盈利能力通常比内存制造商提前一至两个季度感受到上行周期，但股价拐点出现时间大致相同 [8] - 行业资本支出预计将在2027-28年加速迈向历史新高 [8] 风险与周期位置 - 对于2026年，主要风险在于供应链的执行与转型，而非需求 [1] - 存储芯片从2026年下半年起将面临具有挑战性的同比增速对比 [3] - 目前尚未达到内存股周期峰值的全部先决条件：1) 管理层未重置主要预期；2) 资本支出未大幅上调（通常超30-40%）；3) 未看到库存触底反弹拐点、同比价格见顶及相应的股价走势 [55][56][57] - DRAM股票相比整个半导体板块仍提供更好的相对价值，是半导体中最便宜的类别之一，预计2026年增速远高于**40%**的同比增长 [54]