行业投资评级 - 行业评级为增持，且为上调评级 [1] 核心观点 - 报告核心观点为电解铝行业正经历价值重估，长期看好，主要驱动力在于供给刚性约束与新兴需求爆发 [3] 供给端分析 - 全球电解铝供给呈现高度刚性，产能扩张受限 [4] - 中国电解铝建成产能达4500万吨/年，占全球总产能55%，行业开工率长期维持在98%以上，2025年产量同比增速仅为0.4% [4] - 海外扩产面临瓶颈：欧美因数据中心用电推高电价，复产经济性恶化；印尼规划新增940万吨产能，但截至2025年仅投产153万吨，新建项目平均投产周期长达五年 [4] - 预计2025至2030年全球电解铝供应年均复合增长率仅为1.4%，低于同期2.3%的需求增速，供需缺口将从2025年的-19万吨扩大至2030年的-95万吨 [4] 需求端分析 - 电解铝需求呈现传统领域企稳回升与新兴领域高增爆发的双轮驱动格局 [6] - 传统领域：建筑用铝占总消费比例在2025年已降至21%，拖累效应减弱；国家电网投资加码，2026年特高压等项目预计新增电解铝需求约46万吨 [6] - 新兴领域：1) 新能源汽车单车用铝量提升至约200公斤，较此前增长50%，预计2026年全球带来增量需求33万吨；2) 储能与数据中心用铝需求快速攀升，新兴应用占总消费比例升至15%，2020-2025年复合增长率达11.7%；3) 以铝代铜趋势加速，铜铝价格比突破4.4，2025年替代规模预计超过70万吨；4) 全球产业转移带来机遇，东南亚、中东等地人均铝消费量仅为中国的五分之一，2025-2030年当地铝需求复合增长率有望达7.3% [6] 成本端分析 - 绿色电力应用显著优化生产经济性，中国电解铝行业绿电使用比例已超过30% [7] - 吨铝直流电耗降至1.25万度，较传统煤电路径降低生产成本约15% [7] - 氧化铝价格触底回升，吨生产成本回落至2800元以下；煤炭价格低位运行带动预焙阳极等辅料成本同比下降约10% [7] - 当前国内电解铝吨完全成本较海外平均水平低约2000元，竞争优势显著 [7] - 随着绿电渗透率提升和能源结构优化，生产成本有望继续下行 [8] 投资建议 - 持续看好铝板块投资机会，提示重点关注南山铝业、中国铝业、云铝股份、中孚实业等 [8] 近期市场表现 - 近1个月行业相对收益为17.16%，绝对收益为20.46% [2] - 近3个月行业相对收益为24.91%，绝对收益为29.44% [2] - 近12个月行业相对收益为83.5%，绝对收益为107.28% [2] 价格走势 - 2026年以来电解铝价格显著上涨，国内铝价一度突破2.5万元/吨，LME铝价突破3200美元/吨 [3] - 沪铝主力合约站稳2.4万元/吨，较2025年4月低点19000元/吨涨幅近32% [3]