投资评级 - 首次覆盖给予“优于大市”评级 [2][4][68] 核心观点 - 报告认为创新实业是一家稀缺的成长型电解铝企业，其核心优势在于蒙东地区的低成本电力以及沙特海外项目带来的产能扩张，预计将充分享受铝价上涨的利润弹性 [1][2][68] 公司概况与业务布局 - 公司是一家氧化铝和电解铝生产企业，电解铝营收占比90% [1] - 公司成立于2012年，于2025年11月在港交所上市 [1][11] - 公司在蒙东霍林河拥有78.8万吨电解铝产能及配套6*330MW燃煤自备电机组，在山东滨州拥有300万吨氧化铝产能 [1][11] - 公司未来两大发展重点：一是建设蒙东1750MW风电光伏项目，预计2026年全部并网；二是在沙特建设一体化铝产业园，一期50万吨电解铝预计2027年左右投产 [2][11] 核心竞争优势分析 氧化铝区位与成本优势 - 公司氧化铝产能位于山东滨州，距离黄骅港仅40公里，进口铝土矿汽运至厂区运费仅20元/吨，相比河南、山西等内陆产区有超过100元/吨的运费优势 [1][19] - 生产1吨氧化铝需2.7吨进口矿，仅运费一项，公司氧化铝生产成本就比河南和山西低约210元/吨 [19] 蒙东电解铝电费与区位优势 - 公司电解铝产能位于蒙东霍林河，使用当地低热值褐煤发电，近期自发电成本仅0.3元/度（含税） [1] - 蒙东褐煤受运输半径限制，绝对价格和波动幅度小于市场煤，能源成本低且稳定 [1][27] - 相比新疆电解铝产能，公司更靠近氧化铝产区和消费地，氧化铝运费和铝产品外运费都更低，具备物流成本优势 [1][22] 绿电转型降本增效 - 公司1750MW风电光伏项目预计2026年全部并网，发电成本在0.10-0.18元/度，远低于燃煤自备电厂 [2][31] - 绿电项目全部并网后，年发电量将超过55亿度，占公司电解铝用电量的50% [2][31] - 届时公司用电结构将一半来自低成本绿电，一半来自低成本褐煤发电，综合电费将降至0.25元/度（含税）以下，电解铝成本将大幅下降 [2][31][32] 沙特项目助力长期成长 - 公司将在沙特建设“氧化铝-电解铝-电厂-铝精深加工”一体化铝产业园，一期50万吨电解铝预计2027年左右投产 [2][33] - 沙特高耗能行业电费低廉，仅0.032美元/度，相当于国内新疆燃煤自备电成本，项目成本优势显著 [2][33] - 沙特项目投产后，公司电解铝总产能将从79万吨增至129万吨，权益产能从79万吨增至108万吨，增幅37%，成为电解铝板块稀缺的成长标的 [2][38] 财务与盈利预测 历史与预测财务数据 - 2024年营业收入151.63亿元，归母净利润20.56亿元 [3] - 预计2025-2027年营业收入分别为140.38亿元、164.24亿元、241.46亿元 [3][56] - 预计2025-2027年归母净利润分别为31.0亿元、50.3亿元、67.4亿元，年增速分别为51%、63%、34% [2][3][56] - 预计2025-2027年每股收益（EPS）分别为1.49元、2.43元、3.25元 [2][3][56] 盈利能力与估值指标 - 公司净利率、毛利率处于行业领先水平 [1][47] - 预计2025-2027年净资产收益率（ROE）分别为90.5%、72.5%、57.8% [3] - 基于2026年盈利预测，报告给予公司12-15倍PE估值，得到合理估值区间为32.5-40.7元人民币，对应市值约675-844亿元，较当前市值有24%-55%溢价空间 [2][66][68] 行业与可比公司分析 - 报告选取中国铝业、中国宏桥、天山铝业、南山铝业、云铝股份作为可比公司 [43][64][65] - 根据Wind一致预期，这些可比公司2026年平均估值水平在14倍左右 [66] - 创新实业因成长性突出，其未来几年PE估值远低于行业平均水平 [66]