行业投资评级 - 看好纺织服装行业 [3] 核心观点 - 2025年第四季度终端需求增速放缓，冬季气温偏高导致冬装销售放缓，但关税谈判结果陆续落定有望提振出口景气度 [4] - 展望2026年，内需有望逐步回暖，建议挖掘高性能户外、折扣零售、个护清洁、睡眠经济等高景气方向 [4] - 全球关税博弈变量逐步落定，不改核心制造全球竞争力，看好运动制造产业链、澳毛涨价周期及卫材升级产业链 [4] 行业需求分析 - 内需：2025年1-12月，我国服装鞋帽、针纺织品零售额1.52万亿元，同比增长3.2%，其中10月、11月、12月分别同比增长6.3%、3.5%、0.6% [4] - 外需：2025年1-12月，我国纺织服装出口额2938亿美元，同比下降2.6%，其中纺织品出口1426亿美元同比增长0.4%，服装及衣着附件出口1512亿美元同比下降5.2% [4] - 供应链转移：同期越南纺织品出口额396亿美元同比增长7.0%，鞋类出口额242亿美元同比增长5.8%，增速高于我国，反映订单分化，关税政策可能加剧分化并加速转移 [4] 港股运动服饰板块 - 整体表现：2025年第四季度行业整体增速放缓，冬季消费疲软 [4] - 安踏体育：预计25Q4安踏品牌流水同比下滑低单位数，FILA品牌流水同比增长中单位数，户外品牌群流水同比增长35%~40% [4] - 李宁：预计25Q4主品牌流水同比下滑低单位数 [4] - 特步国际：预计25Q4主品牌流水同比增长低单位数 [4] - 361度：预计25Q4线下流水同比增长10%，电商流水增长高双位数 [4] - 展望：2026年冬奥会举办、春节假期延长等催化下，运动品牌需求有望稳步回升 [4] 男女童装板块 - 女装：预计25Q4欣贺股份营收同比增长高单位数，歌力思、地素时尚营收同比持平；预计欣贺、歌力思归母净利润同比扭亏，地素时尚归母净利润同比高增长 [4] - 男装：预计25Q4海澜之家营收同比增长5%，归母净利润同比增长20%，主品牌稳健增长，城市奥莱单店盈利，2026年或加速扩张 [4] - 童装：预计25Q4森马服饰营收、归母净利润同比持平；嘉曼服饰营收同比小幅增长，归母净利润降幅环比25Q3显著收窄 [4] 家纺板块 - 罗莱生活：预计25Q4营收同比增长8%，归母净利润同比持平，年末莱克星顿或有商誉减值削弱利润 [4] - 水星家纺：预计25Q4营收同比增长8%，归母净利润同比增长10% [4] - 富安娜：仍处去库存周期，预计25Q4营收、归母净利润均同比下滑 [4] 无纺布产业链 - 业绩预测：预计25Q4稳健医疗营收同比增长10%，延江股份营收同比增长15%，诺邦股份营收同比增长20%；预计稳健医疗归母净利润同比高增长，延江股份同比转盈，诺邦股份同比增长20% [4] - 市场前景：干湿巾为全球千亿级、中国百亿级市场，且中国增速快于全球，看好新锐专业品牌崛起；海外热风无纺布替代空间广阔，看好深度绑定国际卫护品牌的企业 [4] 纺织制造板块 - 中游制造：受Nike、Converse等品牌业绩波动影响，相关制造产业链订单疲软，预计25Q4申洲国际、华利集团、裕元集团业绩承压 [4] - 上游澳毛：澳毛产量明确收缩、运动羊毛服饰需求增长抬升澳毛价格，新澳股份因低位充足备料受益于澳毛涨价，订单回暖有望逐步转化为业绩弹性，预计25Q4营收双位数增长，利润端弹性更高 [4] 投资分析意见与关注方向 - 内需新消费高景气方向： - 高性能户外：波司登、安踏体育、滔搏、361度，建议关注伯希和、李宁、特步国际 [4] - 折扣零售：海澜之家（旗下城市奥莱） [4] - 个护清洁：诺邦股份、稳健医疗、洁雅股份 [4] - 睡眠经济：罗莱生活、水星家纺 [4] - 全球竞争力制造产业链： - 运动制造产业链：申洲国际、华利集团、裕元集团、伟星股份、百隆东方 [4] - 澳毛涨价周期：新澳股份 [4] - 卫材升级产业链：延江股份 [4] 2025年报业绩前瞻（部分公司摘要） - 安踏体育：预计2025年营收789.1亿元同比增长11%，归母净利润132.2亿元同比下降15% [5] - 李宁：预计2025年营收287.7亿元同比持平，归母净利润24.8亿元同比下降18% [5] - 海澜之家：预计2025年营收215.8亿元同比增长3%，归母净利润21.6亿元同比持平 [5] - 稳健医疗：预计2025年营收111.0亿元同比增长24%，归母净利润9.9亿元同比增长43% [5] - 新澳股份：预计2025年营收49.6亿元同比增长2%，归母净利润4.6亿元同比增长6% [5] - 安克创新：预计2025年营收309.3亿元同比增长25%，归母净利润27.4亿元同比增长29% [5] 行业估值比较（部分公司摘要） - 安踏体育：2026年1月20日总市值2309亿港元，对应2025年预测市盈率16倍 [6] - 李宁：总市值555亿港元，对应2025年预测市盈率19倍 [6] - 申洲国际：总市值955亿港元，对应2025年预测市盈率13倍 [6] - 稳健医疗：总市值215亿元，对应2025年预测市盈率21倍 [6] - 新澳股份：总市值67亿元，对应2025年预测市盈率15倍 [6]