核心观点 - 中国石化化工业正处于上一轮价格周期底部、新一轮价格周期起步的过渡阶段，库存周期正从被动去库向主动补库过渡，有望渐进迎来景气上行期 [3] - 新能源加速渗透使传统成品油需求提前达峰，炼油业扩张进入尾声，行业步入“控规模、调结构、促转型”的高质量发展阶段，供给趋于一体化、集中化 [3] - 全球石化品供应格局重塑，欧洲、韩国老旧产能密集退出，而中国持续扩能，产业重心加速向中国转移 [3] - 地缘局势动荡（如俄乌冲突）导致部分石化品（如硫磺、石油焦）供应收紧、价格上涨，2026年硫磺供需剪刀差或进一步扩大 [3] - 2025年下半年，在“反内卷”政策、高端新材料产业规划等推动下，部分石化品价格已现回暖趋势，报告提出2026年需重点关注“反内卷”、“高端化转型”、“新兴产业-新材料”三条投资主线 [3][50] 行业回顾与展望 油价与周期定位 - 国际油价已步入基本面宽松交易下的中枢下移阶段，整体价格中枢向下的方向未扭转，但因地缘局势会出现阶段性回调 [10] - 中国石化化工行业正处新一轮价格周期起步阶段，库存周期处于被动去库向主动补库的过渡期间 [11] - 2025年7月中央财经委员会再提“反内卷”，配合工业品PPI和化工原料PPIRM的反弹，预示着本轮价格下行和去库期或已接近尾声 [11] 炼油与能源结构变革 - 双碳战略下，新能源加速渗透使传统汽柴油需求提前达峰，中国炼油能力预计在2028年左右达峰，峰值约为9.8亿吨/年 [13] - 截至2024年底，全国具备原油加工资质的炼厂较2015年减少28家，主要为小型地方炼厂淘汰，而恒力石化、浙江石化等大型民营炼化一体化企业市占率持续提升 [13] 全球供应格局重塑 - 欧洲因高能耗、高成本及需求疲软，迎来密集产能退出潮，7座已关停或计划关停的裂解装置合计拥有乙烯产能约450万吨/年，丙烯产能230万吨/年 [15][18] - 韩国政府正组织石脑油减产，拟削减国内生产商总计270万-370万吨/年的乙烯产能 [3][18] - 2018-2025年，中国PE和PP产能规模大幅扩张，占全球比例持续提升，中国PE产能占全球比例从2018年的16.18%升至2025年的39.25%，PP产能占比从16.37%升至37.37% [17] - 中国乙烯产能从2015年不足全球15%提升至目前超30%，已成为全球最大乙烯生产国，2018-2025年产能年复合增速达13.5% [22] - 据预测，十五五期间中国仍有760万吨轻烃裂解、2485万吨石脑油裂解、522万吨煤/甲醇制烯烃装置将上马，到2030年乙烯总产能将超1亿吨/年 [22] 地缘局势影响 - 俄乌冲突导致俄罗斯炼厂受无人机持续打击，2025年俄罗斯石化品出口量约减少957万吨，同比下滑8.8% [30][33] - 俄罗斯炼油加工量减少使得硫磺、石油焦等副产品供给显著收紧，价格高涨 [30] - 2025年全球硫磺供给约8100万吨，需求约8200万吨，呈现供不应求，预计2026-27年供需剪刀差或进一步扩大 [35] - 2026年，中国磷酸铁产量预计同比增加140-150万吨至470万吨左右，按每吨磷酸铁消耗0.7吨硫磺测算，将带来约102万吨新增硫磺需求 [35] - 2026年，低硫石油焦因锂电负极材料需求强劲（年增速预计保持在15%以上）、海外电解铝项目投产及进口成本增加，供需紧张格局或将延续 [39] 2026年投资主线 主线一：“反内卷”政策约束产能 - 响应“反内卷”政策，多个化工品行业协会通过联合减产、停车检修、控制负荷、集体上调价格等方式缓解供给压力 [56] - 筛选受益于反内卷的品种标准包括：价格和盈利处于景气度底部、行业集中度高、老旧产能占比高、开工率高可调节空间大 [56] - 可重点关注的品类包括：PX/MEG-PTA-PET聚酯/涤纶产业链、氨纶、己内酰胺、聚氨酯原料异氰酸酯（MDI/TDI）、有机硅、钛白粉、纯碱、草甘膦、尿素等 [56] - 具体行业行动示例：聚酯瓶片行业2025年6-7月多家企业规划减产约256万吨，占总产能约12.4%；有机硅行业2025年11月达成“减产30%+涨价至13500元/吨”目标；己内酰胺行业同意减产20%并计划上调价格 [57] 主线二：传统石化品向高端化转型（国产替代） - “十五五”规划强调自主创新和高端化，目前传统聚烯烃等已基本实现国产替代，但高端产品仍依赖进口 [50] - 随着自主化进程推进，α-烯烃、超高分子量聚乙烯（UHMWPE）、聚烯烃弹性体（POE）等高端聚烯烃有望进入加速发展阶段 [50] 主线三：新兴产业崛起带动新材料需求 - 新能源、电子产业、高端铸造等领域快速发展，将带动高性能合成树脂（如电子级酚醛树脂、环氧树脂）需求 [50] - 储能电池产量高增有望进一步释放锂电材料（如石墨负极、硅碳负极、LiPF6/VC/EC/DMC等）需求并抬升价格 [50] - 低空经济、人形机器人等新产业崛起有望带来聚醚醚酮（PEEK）、高温尼龙（PPA）等新材料的发展机遇 [50] 重点细分品类分析（反内卷主线） 纯碱 - 2025年国内新增纯碱产能约550万吨，同比增长14%，2026年产能增速或放缓，预计新增250万吨 [62] - 当前纯碱价格和盈利处于历史偏低位，20年以上老旧设备产能占比较高（如氨碱法达53.36%），行业反内卷诉求高 [61][64] - 2025年1-11月纯碱出口近200万吨，同比增长88.8%，2026年依托RCEP政策，出口有望保持增长 [62] 聚酯产业链（PTA、乙二醇、涤纶） - PTA行业利润持续承压，老旧装置基本停车，产业链向一体化发展，未来五年产能复合增长率预计为2.0% [61] - 乙二醇行业2025年利润率为-16.6%，老旧装置以两油为主且多数已停产或改产，未来产能增速或放缓 [61] - 涤纶长丝行业集中度（CR10）达73.3%，产能投放趋于理性，行业自律限产潜力大 [61] 有机硅 - 有机硅DMC价格和利润处于历史低分位，为响应反内卷，行业计划联合减产 [61] - 2025年11月国内主要有机硅企业达成“减产30%+涨价至13500元/吨”的关键目标 [57] MDI/TDI - MDI/TDI行业呈寡头垄断格局，集中度高（如TDI行业CR10达100%），龙头企业供应扰动容易提振价格 [61] - 海外龙头因事故阶段性停车，叠加集中检修，已推动产品价格上调 [61] 钛白粉 - 钛白粉行业老旧产能较多，2025年利润率为-9.7%，响应反内卷淘汰落后设备的诉求高 [61] - 未来五年拟新增产能166万吨，产能复合增长率预计为4.7% [61]