投资评级与核心观点 - 报告首次覆盖五矿资源，给予“增持”评级 [2] - 报告核心观点认为，五矿资源作为中国五矿旗下的核心国际矿业平台，有望承接集团2030年矿产铜产量突破100万吨的目标，发挥领军和示范作用 [6] - 报告预计公司2025-2027年归母净利润分别为7亿美元、10.7亿美元和11.7亿美元，2026年归母净利润对应的市盈率仅为14.2倍 [6][7] 公司概况与战略定位 - 五矿资源是中国五矿旗下的核心国际矿业平台，目标打造一流的多元化铜生产商 [5][14] - 公司全球资源布局立足澳洲、深耕南美和非洲、拓展至北美，形成以铜、锌为核心，副产金、银贵金属的有色资产组合 [5][14] - 控股股东中国五矿规划到2030年矿产铜产量突破100万吨，集团体内尚有2008年收购的北秘鲁铜业公司优质资产，其中加莱诺铜金矿潜力巨大 [5][22][24] 主要矿山资产与运营状况 - 拉斯邦巴斯铜矿：公司持股62.5%，产能位居世界前十大铜矿山之列，历史最高年产量超过45万吨 [5][41] - 该矿因社区问题导致运营不稳定，但2023年实施的“邦巴斯之心”社区管理战略有望推动其回归稳定现金牛，并被定位为“全球资源旗舰” [5][74][84] - 2025年上半年C1现金成本降至1.06美元/磅，同比下降41% [69] - 金塞维尔铜矿：公司持股100%，2012年完成收购，目前正从开采氧化矿向硫化矿转型 [5][93] - 2022年开启的扩建项目预计将矿山寿命延长至2035年，全面投产后电解铜年产量可达8万吨 [5][99] - 科马考铜矿：公司于2024年3月完成收购，持股55%，位于非洲博茨瓦纳 [5][49] - 收购时铜精矿年产能5万吨，计划在2028/2029年之前将产能提升至13万吨，远期产量目标达20万吨 [5] - 澳大利亚锌矿：包括杜加尔河锌矿和罗斯伯里矿山，均持股100%，贡献成熟稳定的现金流 [5] - 杜加尔河锌矿为世界前十大锌矿山，2024年受益于量价齐升，EBITDA同比大幅增加401% [5] 财务表现与预测 - 公司业绩波动较大，2021年EBITDA和归母净利润分别达到27.3亿美元和6.7亿美元的历史峰值 [5][53] - 2024年，随着科马考铜矿并表及拉斯邦巴斯产量增长，公司EBITDA达到20.5亿美元，同比增加40% [5][53] - 从收入构成看，铜是主要收入来源，2015-2024年平均收入占比为72%，2024年铜收入为33亿美元，占比约73.9% [55] - 公司持续优化资产负债表，拉斯邦巴斯债务总额从2017年6月的70亿美元大幅降低至2025年第一季度的9亿美元 [58] - 根据盈利预测，公司2025-2027年营业收入预计分别为60.34亿美元、74.56亿美元和79.13亿美元 [7] 增长战略与未来展望 - 公司增长战略包括：将拉斯邦巴斯打造为稳定现金牛和全球资源旗舰；将非洲的科马考铜矿作为新增长引擎；推进金塞维尔铜矿的延寿转型 [6] - 此外，公司拟收购巴西镍业，以进一步丰富有色板块，打造世界一流的多元化铜生产商 [6][52] - 公司正进入新的资本开支周期，2025年计划资本开支12-13亿美元，主要用于拉斯邦巴斯的Chalcobamba矿坑开发、科马考铜矿扩建以及金塞维尔扩建项目 [58]