投资评级与核心观点 - 报告对紫金矿业A股（601899 CH）和H股（2899 HK）均维持“买入”评级 [1][7] - 报告给予紫金矿业A股目标价人民币62.40元，H股目标价港币66.03元 [5][7] - 核心观点认为紫金矿业作为有色龙头，有望充分受益于铜、金价上行周期，且其估值与铜股相近，黄金价值有望重估 [1] 公司经营与业绩表现 - 2025年第四季度，公司归母净利润预计为131-141亿元，扣非归母净利润预计为134-144亿元 [2] - 2025年第四季度，LME铜均价环比上涨13%至11047美元/吨，SHFE金均价环比上涨20%至949元/克 [2] - 2025年全年，公司实现矿产铜产量109万吨（低于年初指引115万吨），矿产金产量90吨（高于年初指引85吨），碳酸锂产量2.5万吨（低于年初指引4万吨） [2] - 2026年，公司计划生产矿产铜120万吨、矿产金105吨、碳酸锂当量12万吨 [2] - 公司2024年发布的五年规划显示，2024-2028年矿产铜和矿产金产量的年复合增长率（CAGR）均为8-10% [2] - 报告上调了2025-2027年盈利预测，预计归母净利润分别为515.48亿元、807.70亿元、995.00亿元，较前次预测分别上调14%、57%、71% [5][13] 行业与价格展望 - 黄金方面，报告认为2026年金价有望涨至4800美元/盎司，长期看央行“多元化”储备需求是金价上行的基石 [3] - 铜方面，报告预期2025-2028年铜价有望冲击15000美元/吨以上，2026年全球电解铜供需或从过剩转为短缺（供给增速2.4%，需求增速3.3%） [3] - 报告上调了关键价格假设，2026年铜价假设为12000元/吨（较前次上调24%），金价假设为1000元/克（较前次上调28%） [13] 公司估值分析 - 2026年，公司毛利构成预计为：铜及其他（含白银、锂等）占53%，黄金占47% [4] - 2025年，可比A股铜股平均市盈率（PE）为22倍，可比A股黄金股平均PE为29倍，而紫金矿业A股的估值仅21倍，与铜股相近 [4] - 采用分部估值法，给予公司铜及其他业务2026年PE 18倍，黄金业务2026年PE 23倍，结合A/H股近1个月平均溢价率5%，得出目标价 [5] 财务预测与关键数据 - 预计公司2025-2027年营业收入分别为3810.41亿元、4737.69亿元、5229.52亿元，同比增长25.49%、24.34%、10.38% [11] - 预计公司2025-2027年每股收益（EPS）分别为1.94元、3.04元、3.74元 [11] - 预计公司2025-2027年净资产收益率（ROE）分别为32.10%、37.81%、35.17% [11] - 预计公司2025-2027年毛利率分别为23.81%、29.71%、32.02% [14] - 预计公司资产负债率将从2024年的55%持续下降至2027年的34% [14]