投资评级与核心观点 - 首次覆盖康龙化成，给予“买入”评级，目标价为38.08元人民币，基于当前股价31.30元人民币，潜在升幅为21.7% [1][3] - 报告核心观点认为康龙化成是全球少有的一站式CXO服务平台，其一体化模式可降低客户切换供应商的运营风险、时间延误与成本损耗，在当前生物制药企业重视研发效率的背景下具有显著竞争优势 [7] - 报告预计公司2025E/2026E/2027E收入将分别同比增长14.2%/14.8%/16.3%，调整后净利润同比增长12.3%/17.8%/18.7% [7] 公司概况与业务分析 - 康龙化成是中国最早布局一体化CXO的企业之一，现已发展成为具备国际认可度的中国CXO领军企业，为全球客户提供覆盖药物研发全生命周期的服务 [1] - 公司是中国药物发现与临床前CRO服务领域的Top 2企业，并已战略性拓展至小分子CDMO、临床开发、大分子及细胞与基因治疗领域，构建了覆盖药物研发全流程的一站式平台 [7] - 实验室服务作为公司长期发展的基石，2024年新签订单同比增长超15%，2025年前三季度延续相似增长态势 [7] - 小分子CDMO与实验室服务高度协同，2024年新签订单同比增长超35%，2025年前三季度增速约20%，已成为公司增长最快的业务板块，且当前管线中早期项目占比超95%，未来商业化生产需求有望加速释放 [7] - 临床研究服务于2021年开始整合全球临床团队，当前该业务的人均创收及毛利率均低于同业水平，显示其运营效率存在显著提升空间 [7] - 在全球复杂分子疗法研发需求快速上升的背景下，大分子与CGT业务板块有望在中长期为公司带来业务多元化与高附加值增长 [7] 行业与市场环境 - 全球创新药研发需求在2025年下半年已实现明显回暖，据医药魔方数据，2H25全球创新药融资额同比增长22.5%，其中中国同比激增215.4% [7] - 随着美联储有望延续降息周期，融资回暖趋势大概率延续至2026年 [7] - 全球Top 10药企2025年上半年合计研发投入同比增长5.3%，重回正增长轨道，头部Biotech公司研发支出亦趋于稳定，进一步夯实CXO行业需求基础 [7] 财务预测与估值 - 报告预测公司销售收入将从2024年的12,276百万元人民币增长至2027年的18,710百万元人民币 [2] - 报告预测公司调整后净利润将从2024年的1,607百万元人民币增长至2027年的2,523百万元人民币 [2] - 报告预测公司调整后每股收益将从2024年的0.91元人民币增长至2027年的1.37元人民币 [2] - 报告预测公司调整后市盈率将从2024年的34.5倍下降至2027年的22.8倍 [2] - 报告采用DCF估值法得出每股价值38.08元人民币，关键假设包括永续增长率2.00%，加权平均资本成本为9.32% [9] - 报告对公司的收入、毛利、运营利润及调整后净利润的预测与市场平均预测基本接近，其中2025年调整后净利润预测为1,804百万元人民币，较市场预测的1,712百万元人民币高出5.39% [8] 历史财务与运营表现 - 公司2024年销售收入为12,276百万元人民币，同比增长6.4%，调整后净利润为1,607百万元人民币，同比下降15.6% [2] - 公司2023年销售收入为11,538百万元人民币，同比增长12.4%，调整后净利润为1,903百万元人民币，同比增长3.8% [2] - 截至2024年底，公司市值为55,657.5百万元人民币，总股本为1,778.2百万股 [3] - 公司股东结构中，港股投资者持股19.3%，实际控制人持股17.7% [4] - 公司股价近期表现：1个月绝对回报8.6%，6个月绝对回报15.1% [5] - 公司52周内股价区间为22.06元人民币至35.90元人民币 [3]