核心观点 报告的核心观点是，2025年第四季度，主动偏股基金在资产端呈现出“买A股、卖港股”的显著切换，配置重心从TMT转向资源与制造方向；同时，负债端的“回本赎回”压力正在逐步远去，资金净流出规模大幅收窄，特别是绩优基金开始获得净申购。报告认为，若主动基金业绩能持续向好，推动持有人浮盈水平回升，则“资产-负债”的正向循环有望开启，主动偏股基金可能重获市场定价权 [1][2][3]。 资产端：仓位、业绩与配置切换 - 股票仓位“买A卖港”：2025Q4主动偏股基金整体股票仓位从87.26%回落至86.30%，全部源于港股仓位下降（从14.37%降至12.34%），而A股仓位则从72.90%继续回升至73.96% [1][9]。 - 南下资金结构“被动化”：2025Q4权益基金持有港股市值占南下总持仓比例从17.98%降至16.46%，其中主动基金占比从10.49%降至8.66%，被动基金占比从7.49%升至7.80%，两者已十分接近 [1][11]。 - 季度业绩中位数转负：2025Q4主动偏股基金单季度收益率中位数约为-0.11%，终结了此前连续三个季度为正的趋势，约47.82%的基金跑赢了业绩基准 [1][15]。 - 绩优基金因子暴露特征：四季度表现较好的基金在盈利能力因子、成长因子上的暴露显著较高，同时具备高估值、高股价分位数、强动量的特征，但各基金分组在基本面因子上的暴露差异可能有所收敛 [1][16]。 - 行业配置大切换：主动基金主要加仓有色（配置比例从5.98%升至7.84%）、非银（从1.40%升至2.48%）、化工、机械、通信等板块；减仓电新、传媒、医药、军工、电子等板块。配置方向从TMT转向资源与制造方向 [2][40]。 - 持仓集中度回升：主动偏股基金的持仓CR50和基尼系数在2025Q4继续回升，但前50大/100大重仓股的持仓规模占自由流通市值的比例有所回落 [35][37]。 负债端：资金流与持有人行为 - 主动基金净赎回大幅收窄：2025Q4主动偏股基金负债端净流出规模从2025Q3的2178.52亿元大幅回落至1114.41亿元。新成立基金规模为564.40亿元，保持在2022Q4以来高点 [1][21]。 - 被动基金持续获资金流入：2025Q4被动偏股基金负债端净流入规模从1908.60亿元回升至2377.98亿元，已连续11个季度获得增量资金 [1][21]。 - 绩优基金获净申购：2025Q4业绩最好分组（P10）的主动基金被明显净申购，且与2025Q3的业绩无关，情况相较于三季度有所改善 [1][23][24]。 - 持有人整体保持浮盈：基于“先进先出”和“平均法”测算，2025Q4主动偏股基金持有人整体依然保持浮盈状态，过去8个季度的平均浮盈情况还在上升，滚动8期加权收益率约为4.62% [1][25][26]。 - “回本赎回”压力缓解：负债端浮盈状况解释了净赎回的改善，报告认为“回本赎回压力最大的临界点正在过去”的观点在逐步验证 [1][25]。 市场资金行为与基金生态变化 - 四季度增量资金共振：2025Q4，两融主要加仓电新、军工、电子、通信、有色、化工等板块；ETF主要净买入非银、有色、电子、医药、机械等板块。主动基金资产端共识与市场增量资金的共振，是其获取超额回报的来源 [2][52][54]。 - 赛道基金占比继续回落：过去淤积在赛道中的资金继续进行明显切换，主动基金中的赛道基金（连续4季度重仓同行业）占比在2025Q4继续回落，意味着公募底仓品种的切换正在进行 [2][61][62]。 - 持仓与负债持有期缩短：主动基金重仓股的平均重仓期与负债端持有人的平均持有期在2025Q4均继续回落，显示资产端在积极寻找新领域，负债端持有人也在变化 [2][64][65]。 - “抄作业”策略占优：2025Q4以来，主动基金阿尔法较高的持仓组合相较于较低的组合能有超额回报，“抄”绩优基金配置作业成为阶段占优策略，这被视为主动基金重新获取定价权的前置信号 [2][68][70]。 不同板块基金的分化 - 资源品基金“登堂入室”：仅重仓资源品板块的主动偏股基金，其负债端持有人在2025Q4的平均浮盈持续上升，已相对更接近“资产-负债”正向循环 [2][71]。 - 科技、医药、消费基金承压：重仓科技方向的基金持有人平均浮盈开始回落；而重仓医药、消费等板块的基金持有人平均浮盈仍在0附近徘徊甚至可能转为浮亏，仍需面临负债端反复 [2][71]。 “固收+”基金动态 - 规模与仓位双升：2025Q4“固收+”基金规模从24127.59亿元继续回升至26493.20亿元，股票仓位从10.95%升至11.38%，A股仓位从9.39%升至9.99%，均创2024年以来新高 [3][72]。 - 持续获净申购：“固收+”基金负债端继续被大幅净申购，且新发规模延续回升 [3]。 - 配置与主动股基趋同：主要加仓有色、金融、电力及公用事业等板块，减仓医药、电子、电新等板块，与主动偏股基金存在相似之处 [3]。 2026年1月以来市场观察 - 增量资金结构变化：1月以来，北上资金与个人投资者（两融、龙虎榜、个人ETF）是市场主要增量资金。自1月14日监管“降温”后，机构ETF转为主要卖出力量，两融与龙虎榜热度回落 [3]。 - 行业资金流向：1月以来，两融、龙虎榜、北上资金共同净买入TMT、有色、机械、军工、非银等板块；而ETF则净卖出了上述板块中除有色、传媒外的其他板块 [3]。 - 主动基金表现回暖：主动基金1月以来业绩表现明显回升，新发权益基金规模同样回升且主动基金比例相对更高 [3]。