报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 玻璃950 - 1000元/吨左右、纯碱1050 - 1100元/吨左右长期趋势看下跌空间有限 [115] - 2026年上半年市场或是震荡市，低位持续下跌空间有限，高位上涨空间同样有限 [115] - 宏观端人民币汇率走强、中美利差收缩趋势下，国内资产价格定价逻辑改变，钱比货多或逐步显现，反通缩、反内卷是大趋势，玻璃纯碱大趋势不宜过度看空 [115] - 玻璃行业在2026年或有明确反通缩、反内卷措施，但时间不明确，股票端行业龙头股票企稳回升的窗口期或是期货交易反通缩、反内卷时段 [115] 各部分总结 玻璃观点 - 空头主要逻辑为终端需求未改善、反通缩和反内卷落地时间晚、期货远期高升水致中间库存和仓单压力大 [4] - 多头主要逻辑是盈亏比合适、反通缩和反内卷是趋势、房地产进一步缩量空间有限 [5] - 空头交易路线为期货升水达20%、库存同比和环比升高、供应收缩不明显或处政策空窗期时，买入现货做空期货，扩大期货/现货头寸比例，估值950 - 1000元/吨、基差回归时平仓 [7][8] - 多头交易路线为中美利差收窄、人民币汇率升值、产业龙头资产受追捧带动期货预期升温、反通缩和反内卷强化资本配置逻辑时，按成本线与期货贴水配置，联动玻璃股票和期货，核心驱动为政策和资金 [10][11] - 报告观点为在反通缩、反内卷、人民币升值、海外资本回流视角下，国内大宗商品和产业龙头股票价格偏低；减产预期则价格向上，不减产则交易交割压力和远期升水过高；950 - 1000元/吨低估值区域玻璃下行空间有限；股票市场偏弱且期货升水幅度大时空头逻辑占优，期货平水现货且股票市场稳定或偏强时多头逻辑占优；从现货角度上半年玻璃市场难爆发性上涨 [13] 纯碱观点 - 空头主要逻辑是高供应、高库存，期货高升水，未来新装置投产产能增量达15%左右但需求倾向收缩 [14] - 多头主要逻辑为反通缩、反内卷是趋势，低利润、绝对价格低、风险低、潜在受益高，库存结构集中、出口市场好转、轻重碱价格持平，SA2509合约天量仓单未完全压制市场 [14] - 报告观点为纯碱压力来自供应过剩和玻璃产业减产，2026年难改观；1050 - 1100元/吨以下长期难持续下跌；纯碱节奏跟随玻璃但波动率小于玻璃，上涨更弱下跌更强 [18] 后期重点关注 - 需求方面，玻璃行业大概率减产，利润不佳囤货意愿不强，2026年出口大概率维持高位，3月是出口高峰 [16] - 供应方面，2025年四季度大规模限产结束，近期纯碱产量回升到40万吨/周以上，通常3月后会开启新一轮检修 [16] - 政策方面，目前反内卷政策未涉及纯碱 [16] - 交割方面，交割量持续高位，高仓单导致期货交割普遍贴水现货50 - 100左右 [16] 反内卷、反通缩、房地产 - 湖北燃料改造节点为2026年底 [22] - 2025年7月前国内地产行业偿债高峰，未来1年偿债压力缓解，当前外债偿债压力缓解资金端或略宽松 [32] - 地产行业连续4年下滑，后期进一步收缩空间有限，但目前存量压力仍较大 [34] 玻璃供应端情况 - 2025年已冷修产线总计日熔量21330吨/日 [37] - 2025年已点火产线总计日熔量15010吨/日 [38] - 潜在新点火产线总计日熔量14490吨/日 [39] - 未来潜在老线复产总计日熔量9370吨 [40] - 潜在冷修产线总计日熔量9420吨/日 [41] - 当期玻璃供应稳定，通常四季度末到一季度易减产，当前在产产能15万吨/日左右，2021年产能高峰17.8万吨/日 [42][43] - 未来超龄服役、非天然气装置是改产主力，2017年前投产天然气装置近1.3万吨在产，在产装置中管道气装置占比65.1%，石油焦装置13.4%，煤制气占比21.5% [44][52] 玻璃价格与利润 - 玻璃价格大部分稳定，本周后半段市场成交下滑，沙河1000 - 1020元/吨左右，华中湖北地区1020 - 1060元/吨左右，华东江浙地区部分大厂1110 - 1250元/吨左右 [56][60] - 基差走强，因期货价格下跌 [61] - 以煤炭为燃料装置利润 - 74元/吨，以天然气为燃料装置利润 - 186元/吨，以石油焦为燃料装置利润 - 7元/吨 [67] 玻璃库存及下游开工 - 元旦后玻璃成交好转库存下降，本周后半段成交下滑，当前库存偏高，大部分地区处于历史同期偏高位置，各地价格基本同步，价差变化不大 [70][72][75] - 2025年底前单月需求超500万吨市场明显上涨，供应端当前15万吨/日属中性偏低，500万吨/月需求折合单日16.6万吨/日，2025年正常月份最低单月需求折合单日15万吨/日 [77] 光伏玻璃价格与利润、产能与库存 - 光伏玻璃近期市场成交走弱，预计延续，2.0mm镀膜面板主流订单价格10.5 - 11元/平方米，3.2mm镀膜主流订单价格17.5 - 18.5元/平方米 [81][83] - 全国光伏玻璃在产生产线400条，日熔量合计87620吨/日，预计后期库存或季节性攀升，样本库存天数约38.94天，环比下降3.07% [86][91] 纯碱供应及检修 - 纯碱部分装置复产，开工逐步抬升，产能利用率86.8%，上周84.4%，当前重碱周度产量41.4万吨/周左右，库存137万吨左右，截至2026年1月22日，国内纯碱厂家总库存较上周四增加2.8万吨，降幅2%，重质纯碱55.7万吨，环比减少2.9万吨 [94][95][99] 纯碱价格、利润 - 沙河地区纯碱低位价格1140元/吨，市场价小幅下降，厂家出厂价格大部分稳定，沙河、湖北名义价格1140 - 1250元/吨左右 [106][107][108] - 期货下跌基差走强 [109] - 华东（除山东）联碱利润 - 40元/吨，华北地区氨碱法利润 - 58元/吨 [113] 纯碱市场场景 - 市场场景趋向弱势格局，假设不同需求情况下，单周最低开工率供应和最高供应对应的供需差额不同，乐观情况下对应刚需在新增产能全部投产和皆不投产时对应开工率分别为73.6%和78.8%，2024年仅有2周在此开工率以下 [114]