报告行业投资评级 - 房地产开发行业评级为“增持”（维持）[6] - 房地产服务行业评级为“增持”（维持）[6] 报告核心观点 - 截至25Q4末，房地产板块公募基金与北上资金持仓比例再创新低，筹码进一步出清，市场尚在筑底企稳中[1] - 更看好以一线城市为代表的核心城市复苏节奏，建议围绕四条主线关注投资机会[1]： 1. 兼具“好信用、好城市、好产品”的“三好”地产股，如华润置地、中国海外发展、招商蛇口、滨江集团、绿城中国、建发国际集团、中国金茂等[1] 2. 依靠运营能力在市场调整中掌握现金流生命线的房企，如新城控股、龙湖集团等[1] 3. 受益于香港市场复苏的香港本地房企，如领展房产基金等[1] 4. 受益于稳健现金流、具备分红优势的物管企业，如绿城服务、华润万象生活、招商积余等[1] 公募基金持仓分析 - 持仓规模与比例创新低：25Q4房地产板块公募基金持仓总市值为388亿元，环比下降31%，占股票投资市值比重为0.43%，环比下降0.19个百分点，相对标准行业配置比例低配0.67个百分点[2] - 行业指数表现疲弱：25Q4申万房地产行业指数下跌8.9%，在31个行业中排名第30位，主要因基本面下行，部分房企股价持续创新低[2] - 持股集中度大幅回升：持仓市值前五的地产股占板块持仓总市值的比重约为36.0%，环比上升9.4个百分点，显示投资者对地产股分歧有所收敛[3] - 持仓结构变化显著： - 贝壳-W持仓市值由25Q3的23.65亿元大幅上升至25Q4的59.08亿元，环比增长150%，首次跃升至公募基金持仓市值第一位[3][13] - 持仓市值前五的其他公司为华润置地、招商蛇口、保利发展、绿城中国[3] - 以增持股份数量占流通股比重衡量，增持较多的包括贝壳、绿城中国、华润万象生活、恒隆地产，中国金茂、中国海外发展、建发国际集团、龙湖集团等也获增配[3] - 减持较多的包括滨江集团、保利发展、招商蛇口、建发股份、张江高科[3] - 持仓个股数量减少：截至25Q4，公募基金持仓在5亿元以上的个股有14个，较25Q3减少3个[3] 北上资金持仓分析 - 配置比例延续回落：25Q4北上资金地产股持仓总市值为115亿元，环比下降17%，占陆港通持仓总市值的0.45%，环比下降0.09个百分点[4] - 主要增配标的具“地产+”属性：持仓市值前五的地产股为招商蛇口、保利发展、张江高科、大名城、雅戈尔[4] - 增减持动向：以增持股份数量占流通股比重衡量，增持较多的分别为先导基电、雅戈尔、深振业A、新城控股、招商蛇口；减持较多的分别为山子高科、建发股份、万通发展、招商积余、衢州发展[4] 重点推荐公司观点与目标价 - 越秀地产 (123 HK)：目标价7.06港元，评级“买入”，25H1营收476亿元同比+35%，归母净利13.7亿元同比-25%，销售保持行业头部地位，投资持续获取优质地块[8][18] - 龙湖集团 (960 HK)：目标价15.21港元，评级“买入”，商业运营收入继续增长，开发销售同比下降，拿地提质缩圈，偿债高峰已过，财务纪律严明[8][18] - 绿城服务 (2869 HK)：目标价6.56港元，评级“买入”，维持2025年业绩指引不变，现金优先考虑分红和回购，看好其通过提质增效持续兑现α属性[8][18] - 建发国际集团 (1908 HK)：目标价21.60港元，评级“买入”，25H1归母净利润9.1亿元同比+11.8%超预期，存货减值已较充分，已售未结资源结构持续优化[8][18] - 领展房产基金 (823 HK)：目标价50.59港元，评级“买入”，核心资产聚焦香港本地必选消费场景，总估值约2258亿港元，上市以来基金单位持有人年化回报率为10.9%[8][19] - 绿城中国 (3900 HK)：目标价13.69港元，评级“买入”，25H1营收534亿元同比-23%，归母净利2.1亿元同比-90%，但销售表现优于行业TOP10平均，拿地力度明显加大[8][19] - 中国海外发展 (688 HK)：目标价19.08港元，评级“买入”，25H1营收832亿元同比-4%，归母净利86亿元同比-17%，开发业务规模与运营优势保持行业领先，土储充裕优质[8][19] - 招商蛇口 (001979 CH)：目标价12.79元，评级“买入”，25Q3营收382.81亿元同比+43.18%，归母净利10.49亿元同比-11.38%，投拓有力，融资优势凸显，市值管理积极[8][19] - 华润置地 (1109 HK)：目标价36.45港元，评级“买入”，25H1营收949亿元同比+19.9%，核心净利100亿元同比-6.6%，经常性业务贡献稳定增长，核心利润占比显著提升[8][19] - 滨江集团 (002244 CH)：目标价13.18元，评级“买入”，25年1-3Q营收655.1亿元同比+61%，归母净利23.9亿元同比+47%，在杭州具备显著深耕优势，财务稳健[8][19] - 新城控股 (601155 CH)：目标价18.90元，评级“买入”，25Q3营收122.71亿元同比-30.51%，归母净利7901.05万元同比-42.09%，商业运营稳健发展，现金流压力纾解[8][20] - 华润万象生活 (1209 HK)：目标价46.60港元，评级“买入”，25H1营收85.2亿元同比+7%，归母净利润20.3亿元同比+7%，购物中心经营表现亮眼，中期派息超指引[8][21] - 中国金茂 (817 HK)：目标价1.81港元，评级“增持”，25H1营收251亿元同比+14%，归母净利润11亿元同比+8%，开发业务销售额逆势增长，新项目利润兑现度较高[8][22]