报告投资评级 - 行业评级：增持（维持）[2][8][22] 报告核心观点 - 行业增长逻辑重构：2025年全年出生人口为792万人，跌破800万，新生儿人口下降对疫苗行业需求端形成不利影响，行业长期增长逻辑需重构，未来增长空间将更多来自老龄化带来的老年人免疫需求增长，行业聚焦点由儿童群体逐步转向全生命周期[3] - 行业现状：疫苗行业正处于规模扩张向创新驱动转型时期，供需失衡及同质化竞争带来短期阵痛，但长期向好逻辑不变，政策、需求、技术是行业发展的三大驱动因素[8][22] - 投资主线：建议关注高技术壁垒、布局差异化管线的公司，在行业内部分化中寻找α机会，长期关注“创新+出海”主线[8][22] 国内外疫苗动态总结 - 华兰疫苗：其重组带状疱疹疫苗（CHO细胞）获得药物临床试验批准通知书，目前国内已有智飞生物代理的葛兰素史克重组疫苗和百克生物减毒活疫苗两款上市产品[3] - 康华生物：发布2025年业绩预告，预计归属于上市公司股东净利润为1.91亿元-2.33亿元，较上年同期下降41.55%-52.09%，预计扣非净利润为2.08亿元-2.30亿元，较上年同期下降49.73%-54.54%，业绩下降主要受需求端、市场竞争及上年同期高基数（含1.06亿元海外许可收入）影响[3] - 科兴生物：其甲型肝炎灭活疫苗孩尔来福®独家中标阿曼苏丹国2026-2027年度公费市场项目，标志着其产品成功切入海湾阿拉伯国家合作委员会市场[3] - 艾美疫苗：其迭代的20价肺炎球菌多糖结合疫苗获批开展临床试验[3] - 动态小结：近期行业在研发创新（聚焦技术路线及价次升级迭代）与出海（切入中东市场）方面取得突破[3] 市场回顾总结 - 板块表现：上周（2026.01.18-2026.01.24）疫苗板块报收11556.99点，上涨0.49%，在医药三级子板块中表现居中，2025年以来疫苗累计跌幅为8.57%[4][5][14] - 公司表现：上周疫苗行业表现居前的公司有沃森生物、欧林生物、辽宁成大、百克生物、华兰生物，表现靠后的公司有智飞生物、康华生物、万泰生物、成大生物、康希诺[5] - 年度涨跌幅：2025年以来（截至2026.01.24），疫苗板块内部分化显著，欧林生物、金迪克、康华生物等公司股价累计上涨，而智飞生物、万泰生物等公司股价累计下跌超过30%[17][20] 行业估值总结 - 市盈率（PE）：上周疫苗板块PE（ttm）为93.89X，环比上升0.43X，近一年PE最大值为111.89X，最小值为31.95X，当前PE处于2013年以来57.29%分位数[6][21] - 市净率（PB）：上周疫苗板块PB（lf）为1.82倍，环比上升0.01倍，近一年PB最大值为2.15X，最小值为1.69X，当前PB处于2013年以来1.60%分位数[6][21] 投资建议总结 - 业绩与挑战：疫苗行业2025年第三季度业绩依然承压，处于探底过程，供给端因Me-too类管线占比高导致同质化竞争激烈、部分品种价格大幅下降，需求端因消费疲软、市场教育不足及“疫苗犹豫”导致需求下降[7][22] - 企业应对与前景：企业正积极调整管线，聚焦技术迭代及创新疫苗，加大多联多价品种研发，短期需消化库存、改善回款，长期核心竞争力是基于创新力的产品力[7][22] - 三大驱动因素： - 政策：创新型疫苗加速审批、鼓励研发投入等政策推动行业快速发展[8] - 需求：疫苗渗透率提升叠加人口老龄化助推老年人及成人接种需求增长，疫苗出海拓宽需求领域[8][25] - 技术：技术创新是核心驱动力，技术迭代有望持续拓展疫苗防护边界[8][25] - 具体建议：行业“品种为王”特征明显，建议重点关注研发创新力强、具有技术及平台优势、产品存在差异化竞争优势的企业，报告推荐康希诺[8][25]