核心观点 - 结构性降息与MLF超量续作显著提振信用债二级市场活跃度，单周成交额达9,929亿元，创2025年7月以来新高 [10] - 信用债收益率全线下行，各品种信用利差普遍压缩，票息资产稀缺性凸显 [5][26] - 报告建议在2026年第一季度关注中短端信用债，特别是3-5年期银行资本债的配置价值 [6][50] 市场热点与事件 - 政策与流动性：央行实施结构性降息，下调再贷款、再贴现利率0.25个百分点，并开展9000亿元MLF操作，全周公开市场净投放9795亿元 [10][49] - 重点公司事件：万科一笔11亿元债券（“21万科02”）展期方案获92.11%高票通过，为其后续债务处置提供了示范 [12][15] 一级市场表现 - 净融资规模：本周传统信用债净融资额为1851亿元，环比增加1201亿元，主要得益于发行量增加646亿元及偿还量减少555亿元 [16] - 结构变化：产业债净融资额环比增加836亿元至1390亿元，城投债净融资额由负转正，环比增加519亿元至92亿元，金融债净融资额环比减少154亿元至369亿元 [16] - 发行成本：AA城投债、AA+产业债和金融债平均发行利率较上周大幅上升，其中AA城投债发行利率达2.65%，AA+产业债达2.51% [20][21] 二级市场表现 - 成交活跃度：信用债成交量环比增加1350亿元，其中金融债成交6355亿元，环比增加896亿元，产业债成交4030亿元，环比增加508亿元 [21] - 收益率走势：各评级、各期限信用债收益率普遍下行2-5BP，例如5年期AA级收益率下行5BP至2.30%，5年期AAA+级收益率下行3BP至1.96% [26][27] - 信用利差行业分化： - 走扩行业：AA+电子、非银金融行业信用利差分别大幅走扩16BP和11BP [34] - 压缩行业：AA+医药生物行业信用利差压缩6BP，其余多数行业利差波动不超过5BP [34] - 城投债利差：除10年期以上品种利差走扩1BP外，其余期限城投信用利差均压缩，其中3-5年期利差压缩4BP至57BP [36][38] - 产业债利差：各期限产业债信用利差大多压缩，例如1年期AAA-私募产业债利差压缩8BP [41][43] - 银行资本债利差：银行二永债（二级资本债和永续债）各期限利差均压缩，且短端压缩幅度更大，例如1年期AAA-二级资本债利差压缩6BP [45][46] 地区与主体风险 - 地区利差：贵州、云南、吉林等地的AA级城投债信用利差居前，分别达203BP、132BP、112BP [39] - 负面舆情：本周共有3个主体的27只债券隐含评级被调低，同时阳光城集团发行的“H1阳城1”债券发生实质违约 [4][47] 机构行为与市场展望 - 基金持仓变化：2025年第四季度，二级债基资产净值环比大幅增长，而一级债基和中长期纯债基金资产净值环比大幅减少，显示资金向“固收+”策略倾斜 [5][50] - 配置建议：基于票息资产稀缺和债基拉久期意愿有限的背景，报告认为中短端信用债是优选，并明确建议关注3-5年期银行资本债的配置价值 [6][50]