报告行业投资评级 - 看好（维持）[1] 报告核心观点 - 煤炭行业供给收缩政策效果显现，2026年保供产能退出有望改善供需，煤价具备弹性 [5][16] - 天然气国产气产量持续提升，自主保障能力增强，欧美气价短期波动对国内影响有限 [7][8][45] 煤炭行业分析总结 - 产量分析：2025年12月全国原煤产量为43704万吨，同比下降1.0%，同比降幅较11月扩大0.5个百分点，已连续6个月同比负增长 [5][14] - 政策影响：2025年7月开始的“反内卷”查超产政策成功推动行业产量收缩，扭转了上半年同比高增局面，下半年产量持续同比下降 [5][16] - 价格回顾：煤价从2025年9月30日的699元/吨上涨至11月21日的834元/吨，涨幅达19.3%，主要受政策抑制产能及气候因素影响 [15] - 近期走势：11月下旬以来，因气温偏高、采暖需求不足、新能源出力恢复挤占火电空间，电厂日耗低、库存快速上行，煤价持续承压 [5][15] - 未来展望：2026年1月初部分省份推动保供产能退出，若全国铺开，预计退出规模较大，当前测算煤炭年度宽松约1亿吨，产能退出有望大幅改善供需并推动库存去化，2026年煤价弹性可期 [5][16] - 进口情况：2025年12月我国煤及褐煤进口量为5860万吨，同比增长11.9%，环比大幅回升31.8个百分点，主要因国内煤价回升带来的价差优势及印尼2026年将征出口关税引发的年底抢运 [6][28] - 全年进口：2025年1-12月累计进口煤及褐煤49027万吨，同比下降9.6%，全年累计减量5243万吨 [6][28] - 进口展望：12月以来国内煤价下跌，进口煤价格优势缩窄，预计2026年1月进口量同环比均有望下降 [6][29] - 海外供给：截至2026年1月23日，澳大利亚纽卡斯尔港动力煤（Q6000）FOB价为108.4美元/吨，印尼动力煤（Q3800）FOB价为47.05美元/吨，低煤价抑制了原产国总产量，可能影响我国进一步提升进口量 [31] - 投资建议：建议关注稳健的头部动力煤标的（中国神华、中煤能源、陕西煤业）及高弹性煤炭标的（兖矿能源） [6] 天然气行业分析总结 - 产量分析：2025年1-12月我国规上工业天然气产量2619亿立方米，同比增长6.2%，12月当月产量230亿立方米，同比增长5.1% [7][45] - 供给结构：2025年全年国产气占总供给比重提升2.2个百分点至59.6%，天然气自主保障能力进一步提升 [7][45] - 生产格局：呈现“陆海并进、常非并举、深浅结合”的多元化格局，非常规气开发成为多个省份新增长点，四川为页岩气核心产区，山西省2025年煤层气产量147亿立方米，同比增长9.5%，占全国总产量的81.1% [7][48] - 进口总量：2025年1-12月我国天然气进口量12786.53万吨，同比减少2.8% [7][50] - 进口结构：其中管道气进口量5943万吨，同比增长8.0%，主要因中俄东线增供；LNG进口量同比下滑10.6%，受需求疲软、关税及前期高价等因素影响 [7][50] - 进口价格：2025年12月天然气进口平均单价为437.54美元/吨，同比下跌14.4%；2025年1-12月累计进口均价为443.76美元/吨，同比下跌10.3% [7][54] - 美国气价：受寒潮影响，2026年1月23日Henry Hub天然气期货价格环比上周上涨70.0%至5.275美元/百万英热，但报告分析其对国内影响有限，因美国LNG占我国进口比重小（2024年约占5%）且为短期波动 [8][59] - 欧洲气价：受极寒天气等多因素影响，2026年以来荷兰TTF天然气期货价格上涨43.2%，欧洲天然气库存已处于2020年以来同期最低位置（2022年除外） [8][60] - 投资建议：建议关注上游煤层气开采标的（新天然气、首华燃气、蓝焰控股）、下游城燃标的（华润燃气、新奥能源等）及具备低价长协资源的一体化标的（新奥股份、九丰能源、新天绿色能源等） [9][62]