宏观经济与全球金融 - 核心观点：美元全球大循环催生了全球贸易失衡，但该循环正面临由盛转衰的拐点，美国“对等关税”政策是标志性事件[6][7] - 20世纪80年代以来的全球化形成了“全球失衡”，美国是最主要贸易逆差国，美元通过购买商品流出，又通过他国投资金融市场回流[6] - 1971年美元与黄金脱钩，进入“牙买加体系”，摆脱了贸易不平衡的自动修正机制，使得全球失衡成为可能[6] - 美元霸权导致美国制造业衰退和产业空心化，美国面临“根本特里芬难题”，即美国霸权与美元霸权之间存在矛盾[6] - 2025年4月美国推出的“对等关税”被视为抑制美元全球大循环、试图巩固美国霸权的政策，标志着大循环由盛转衰[7] - 2025年特朗普政策扰动全球市场，美元指数跌幅创八年来新高，上半年跌幅超10%，为1974年以来同期最大跌幅[3][7] - 2025年人民币汇率面对特朗普极限关税施压逆势升值，结束了此前三年持续承压状态，汇率维稳目标实现[8] - 2025年货物贸易顺差和证券投资逆差均创历史新高，境内外汇供求关系逆转，银行结售汇由连续两年逆差转为顺差[8] - 2026年影响人民币汇率的因素同时存在，在防范过度升值或贬值的政策目标下，人民币汇率有望保持双向波动[8] 国内宏观与消费 - 核心观点：国内需求存在缺口，居民消费倾向下滑，“惠民生”将是2026年“促消费”的重要抓手[3][9][10] - 截至2025年底，中国居民人均边际消费倾向（MPC）为0.61，较2024年底下滑0.08[9] - 2025年居民人均消费支出累计值为2.9万元，较2024年同期增长4.4%，增速为2023年以来最低水平[9] - 2025年当期居民人均消费支出在人均可支配收入中占比为68.0%，较2024年同期下降0.4个百分点[9] - 截至2025年三季度，城镇储户中倾向于更多消费和更多储蓄的占比分别为19.2%和62.3%，较2024年分别变动-5.7和+0.9个百分点[9] - 传统工业、中小企业就业吸纳能力下降，地产相关产业及部分利润下滑行业对工业企业平均人数同比增速形成负贡献[10] - 2025年中央经济工作会议明确提出“坚持内需主导，建设强大国内市场”，“深入实施提振消费专项行动”[10] - 《提振消费专项行动方案》从居民增收、消费能力保障及大宗消费更新升级等多个角度提振消费[11] - 方案要求实施重点行业、中小微企业就业支持计划，并“拓宽财产性收入渠道”，“多措并举稳住股市”[11] - 方案要求加强生育、教育、医疗养老等领域的保障力度，并“加大消费品以旧换新支持力度”[11] 大类资产配置与策略 - 核心观点：“春躁”行情进入震荡分化期，建议聚焦金属与科技（AI应用和商业航天）双主线，大类资产配置顺序为股票>大宗>债券>货币[3][12][15] - 大类资产配置顺序为：股票>大宗>债券>货币[3][12] - 2025年中国经济增长5%的目标圆满实现，2026年需要财政和货币政策协同发力[13] - 2026年财政赤字率安排或不低于4%，央行提出年内降准降息仍有空间[13] - “春躁”行情运行至高位震荡与预期分化阶段，结构分化或有增加[15] - 2026年有色行业有望受益于产业趋势与金融属性的双重驱动，一方面受美联储降息预期与避险情绪驱动，另一方面稀土、钨、锑等小金属具有战略价值重估空间[15] - 2025年第四季度主动偏股型基金持股总市值3.4万亿元，占全A比例下滑至3.1%[16] - 2025年第四季度基金对港股配置比例显著下滑至15.9%，较前三个季度平均值19.3%下降[16] - 2025年第四季度主动偏股基金加仓较多的行业是有色（+2.1pct）、通信（+1.9pct）、基础化工（+1.3pct）、非银金融（+1.0pct）、机械（+0.5pct）[16] - 2025年第四季度减仓较多的行业是计算机（-1.7pct）、医药（-1.6pct）、电子（-1.3pct）、传媒（-1.2pct）、电新（-0.9pct）[16] - TMT4行业配置比例由40.4%下降至38.2%，超配比例由17.9%下降至16.4%[16] 行业与主题投资：AI与科技 - 核心观点：AI与数据扩张推动存储进入新周期，供需紧张致价格持续上涨，国产存储加速发展机遇显现[4][34] - AI端侧存储需求增长速度显著高于其他细分市场，已成为推动全球存储市场扩张的关键动力[34] - 存储全系产品价格2025年已出现较大幅度涨幅，2026年或进一步上涨[34] - 2026年资本支出重点将转向制程技术升级与先进工艺导入，位元供给增长有限，供不应求状态或将持续全年[35] - HBM加速迭代，同时AI推理市场增长推动“后HBM时代”的HBF技术应运而生[35] - 长鑫存储已正式推出LPDDR5X产品，长江存储三期建设正迈向100%设备国产化目标[35] - CBA+4F2在制程节点压力以及混合键合技术积累加持之下或成为国产存储弯道超车的必由之路[35] - AI应用行情后续或将更加分化与聚焦，应聚焦商业模式清晰、落地进程较快的AI营销、AI医疗、AI编程[17] - ChatGPT广告业务即将上线，千问APP接入淘宝，AI应用重塑流量变现新逻辑[17] - AI编程代表性公司营收、用户数增长迅速，成为AI应用商业化落地最为顺畅的领域之一[17] - 海内外龙头加速布局AI医疗赛道，该赛道兼具“需求刚性”与“付费深度”[17] 行业与主题投资：商业航天与太空光伏 - 核心观点：太空光伏板块呈现高景气度，技术方案未定型呈现板块性行情，设备、材料环节直接受益于海外扩产[5][37] - 美国重点厂商宣布将积极扩产100GW光伏产能，为国内设备、材料厂商贡献增量订单[5][37] - 马斯克表示星舰将具备每年将300-500GW太阳能驱动AI卫星送入轨道的能力，远期存在月球布置光伏产能的可能性[18] - 截至2025年末，SpaceX已成功发射超过10000颗“星链”卫星，占地球轨道活跃卫星总数的60%以上[38] - SpaceX计划在2027年推出第二代“星链”系统，整体容量将较第一代提升超过100倍[38] - 2026年初，中国无线电创新院向国际电信联盟申报约20万颗卫星申请，卫星发射增量需求推动太空光伏产业化发展[38] - 当前太空光伏工程化主流仍以砷化镓体系为代表，但PERC、HJT、钙钛矿等亦具备供能可行性[18][39] - 产业链竞争逻辑可能从“标准化量产”转向“面向航天客户的定制化开发”，为新材料环节打开增量空间[18] - 组件厂有望加大太空光伏细分方向投资以构筑渠道壁垒，资本市场可能出现更多相关投资合作案例[40] 量化与市场观察 - 核心观点：当前A股市场整体上涨，小盘风格具有较高配置性价比，行业轮动模型建议关注地产基建板块[4][23][25][26] - 截至2026年1月22日，中银多策略行业配置系统仓位前五为：基础化工（22.4%）、非银行金融（11.0%）、建材（10.9%）、煤炭（10.0%）、轻工制造（7.0%）[4][23] - 本周（报告期）A股市场整体上涨，港股市场整体下跌，美股市场普遍下跌[4][25] - 本周A股风格表现为红利较成长占优，小盘较大盘占优，微盘股较基金重仓占优[26] - 小盘相对于大盘的风格拥挤度及超额净值均未处于历史高位，当前具有较高的配置性价比[26] - 微盘股相对于中证800的风格拥挤度及超额净值持续处于历史高位，需注意配置风险[26] - 本周行业轮动复合策略获得累计收益1.4%，超额基准收益0.5%[23] - 今年以来，行业轮动复合策略获得累计收益4.7%，超额基准收益0.4%[23] - 本周复合策略主要加仓地产基建板块，减仓医药板块[24] - 当前商贸零售、计算机、有色金属、国防军工、石油石化、电子、传媒、机械行业PB估值触发高估值预警[24] - 近一月股票主动型基金发行总规模为63.9亿元，处于历史极低分位（20%）[29] - 近一月股票被动指数型基金发行总规模为101.0亿元，处于历史均衡分位（52%）[29] - A股融资余额当前处于历史极高位置，近一周边际下行[29] - 当前A股PE_TTM处于历史极高分位，近一周边际上行[28] 公司研究：兆易创新 - 核心观点：公司2025年业绩稳健增长，利基存储景气周期有望持续，端侧AI存储前瞻布局[5][43] - 公司预计2025年实现营业收入92.03亿元左右，同比增长25%，实现归母净利润16.10亿元左右，同比增长46%[44] - 预计2025年第四季度实现营收23.71亿元，同比增长39%，实现归母净利润5.27亿元，同比增长95%[44] - AI算力建设提速带动需求显著提升，公司面向PC、服务器、汽车电子等领域产品深度受益[44] - 公司预计2026年上半年从长鑫集团采购代工生产的DRAM相关产品交易额度为2.21亿美元，折合人民币约15.47亿元，较2025年关联交易额度大幅提升[44] - 根据市场数据，DDR4 8Gb 3200市场报价已由2025年7月29日的3.20美金上涨至2026年1月20日的15.00美金，涨幅高达369%[45] - 2026年一季度，头部企业对DDR4采购态度积极，受供应限制，其一季度价格涨幅可能达50%，涨势将延续至第二季度[45] - 产能向DDR4转移导致高密度DDR3严重短缺，NOR Flash一季度报价预计上涨20%-30%[45] - 行业已有先导客户实现了定制化存储的发布和落地，公司看好相关技术在产品性能方面带来的优势[46] - 随着初代产品推出和落地，定制化存储在端侧应用有望逐步规模化，具备先发优势的公司有望深度受益[46] - 报告预计公司2025/2026/2027年分别实现收入92.03/120.41/160.16亿元，实现归母净利润分别为16.10/28.35/36.18亿元[47]