投资评级 - 报告对华工科技维持“增持”评级 [2][5] 核心观点 - 华工科技作为中国光电子领域先驱，旗下华工正源具备从硅光芯片到模块的全栈自研能力，全球化布局使其有望持续受益于AI驱动的算力建设需求，实现业绩快速增长 [4][5] - AI驱动全球光模块需求爆发，公司作为光电领军企业，凭借齐全的产品体系、全球化生态和供应链优势，有望乘势而起 [1][4] 公司概况与治理 - 华工科技脱胎于华中科技大学，是中国光电子领域的先驱企业之一，业务涵盖以激光技术为支撑的智能制造、以信息通信技术为支撑的联接业务、以敏感电子技术为支撑的感知业务三大板块 [4][13][14] - 公司于2021年完成校企分离改制，控股股东变更为国恒基金，实控人变更为武汉市国资委，增强了市场化竞争力 [4][13][17] - 公司通过管理团队增资入伙、设立业绩对赌等方式，将核心骨干利益与公司深度绑定，建立了中长期激励机制，新一轮对赌以2024年归母净利润12.21亿元为基准，设定了2025-2028年的考核目标 [4][21][22] 财务与业绩表现 - 2025年上半年，公司营收达76.29亿元，同比增长46.71%，主要系光电器件产品收入大幅增长，该业务占总营收比例达49.08% [4] - 2025年前三季度，公司营收110.38亿元，同比增长22.62%，归母净利润13.21亿元，同比增长40.92%，盈利创历史新高 [23][25] - 公司预计2025-2027年营收分别为152.38亿元、226.25亿元、298.97亿元，归母净利润分别为18.49亿元、25.82亿元、33.76亿元 [5] - 基于2026年1月22日收盘价，对应2025-2027年市盈率（PE）分别为43.77倍、31.35倍、23.97倍 [5] 行业机遇与市场需求 - AI算力需求旺盛驱动光模块市场爆发，数据通信市场成为核心驱动力，2024年全球光模块在数通市场的应用占比已达61% [4][42][44] - 国内市场：政策支持算力基础设施高质量发展，本土AI与云厂商资本开支显著提升，随着海外先进算力出口管制放宽及国产算力放量，2026年算力建设有望加快 [4] - 国内数通市场，400G光模块是当前主力，受益于集群网络光互连占比提升，未来800G产品将加速上量，预计2026年国内数通光模块总需求量约2000万只，其中800G占比约40%（800万只） [4][72] - 海外市场：北美科技巨头带动下，2026年全球八大云服务提供商资本支出或超6000亿美元，光模块市场空间广阔 [4][78] - 中国厂商已主导全球光模块市场，在海外需求高景气下，部分订单有望外溢至以华工科技为代表的第二梯队厂商 [4][91] 公司竞争优势与业务进展 - 全球化布局：公司在全球设立多个产业基地和研发销售中心，构建“技术领先—本地生产—全球交付”的生态，2025年上半年华工正源海外业务同比增长128% [4] - 产能与资本运作：公司海外工厂光模块月产能已达15-20万只，后续仍有扩张空间，同时筹划赴港上市以加速海外布局和优化资本结构 [4] - 技术自研与供应链：公司具备从硅光芯片到模块的全自研设计能力，已推出单波200G自研硅光芯片，800G及1.6T硅光模块已采用自研芯片 [4][105] - 公司与Marvell、博通等头部光电器件厂商合作良好，并通过参股云岭光电获得EML、CW激光产品备选方案，增强供应链稳定性 [4] - 产品体系：公司具备200G、400G、800G全系列高速光模块批量交付能力，并已成功推出多种1.6T光模块（DSP和LPO）方案 [4][105] 新技术发展趋势 - LPO（线性驱动可插拔光学）：能显著降低系统功耗，在北美电力供给可能掣肘AI数据中心发展的背景下迎来市场机遇，预计全球LPO市场规模将从2024年的4.13亿美元增长至2029年的19.95亿美元 [4][94] - 硅光技术：在高速率时代优势显著，预计2029年硅光在光模块中的占比将提高至52%，公司在此领域布局领先 [4][103][105] - 1.6T光模块：预计2026年在北美有望规模上量，将成为超大规模数据中心的主流需求之一 [4][96]