行业投资评级 - 报告对高速公路行业给予“增持”评级 [6] 核心观点 - 高速公路行业通行需求已恢复增长，股息确定性优势凸显，预计未来将恢复稳健增长趋势 [6] - 《收费公路管理条例》全面修订已酝酿多年，预计政策优化将加速推进，有望改善行业长期回报 [3][6] - 收费公路政策修订业界共识广泛，未来上位法《公路法》的“税改费”修正将是条例修订的重要信号 [6] - 政策优化将系统性改善行业再投资风险，保障再投资“合理回报”，提升长期投资价值 [6] 行业现状与趋势 - 2023年行业呈现压制性需求与改扩建效应集中释放，驱动通行量高增与盈利明显增长 [6] - 2024下半年至2025上半年，行业通行量持续承压，货车通行量同比缩减，与公路货运量稳健增长趋势背离，推测主要受经济波动下国道分流与差异化收费影响 [6] - 2025年第三季度高速公路行业通行量已同比转正，且2025年第四季度改善趋势持续 [6] - 高速公路公司普遍把握LPR持续下降，积极优化债务结构，预计财务费用压降将继续保障盈利增长 [6] - 行业分红政策稳定，未来改扩建资本开支压力相对可控，是交运行业红利优选 [6] 政策修订核心内容 - 《收费公路管理条例》于2004年颁布执行至今，随着建造成本上升而收费标准长期不变，新建与改扩建项目收益下降，融资难度加大，债务风险累积 [6] - 交通运输部在2013年、2015年、2018年曾先后三次发布条例修订草案，近两年修订持续位列年度立法工作计划 [6] - 参考历次修订草案与各地政策，四项修订业界共识广泛 [6] 1. 新建项目经营期限由25年延长至30年，且“投资规模大、回报周期长的项目经营期限可以超过30年” [6] 2. 改扩建项目准许延期，推测或将按照新建项目核定 [6] 3. 新增减免补偿机制，多地试点后有望立法推广 [6] 4. 基于“用路者付费”原则，建立经营期收费和养护期收费的“两期收费”制度 [6] 重点推荐及相关标的 - 报告推荐招商公路、宁沪高速、皖通高速、深圳国际 [6] - 相关标的包括四川成渝、粤高速、山东高速、中原高速等 [6] 公司估值数据摘要 - 招商公路 (001965.SZ): 市值640亿元人民币，预计2025年EPS为0.80元，对应PE为12倍 [8] - 皖通高速 (600012.SH): 市值240亿元人民币，预计2025年EPS为1.16元，对应PE为12倍 [8] - 宁沪高速 (600377.SH): 市值591亿元人民币，预计2025年EPS为0.97元，对应PE为12倍 [8] - 深圳国际 (00152.HK): 市值215亿港元（约合192亿元人民币），预计2025年EPS为1.36港元，对应PE为6倍 [8][10] - 行业A股公司平均市值201亿元人民币，平均市盈率（TTM）为17倍，平均市净率（MRQ）为1.2倍 [10] - 行业H股公司平均市值203亿元人民币，平均市盈率（TTM）为10倍，平均市净率（MRQ）为0.9倍 [10]